เหตุผลที่ตลาดหุ้นไม่ยอมร่วง (เบื้องหลังที่คุณไม่เคยรู้)

เวลาที่เราพูดถึงวิกฤตเศรษฐกิจหรือช่วงที่ตลาดการเงินโลกกำลังเจอกับมรสุมลูกใหญ่ นะคะ ภาพในหัวของพวกเราส่วนใหญ่ก็คงจะเป็นความพังทลายที่มันชัดเจนแล้วรุนแรงมากๆ

อื ภาพจำมันมักจะเป็นแบบนั้นเสมอครับ

ใช่ค่ะ คือลองนึกภาพนักแสดงกายกรรมที่กำลังเดินทรงตัวอยู่บนเส้นลวดที่ขึงไว้สูงตะหง่านท่ามกลางพายุเฮอร์ริเคนที่กำลังพัดโหมกระหน่ำลมแรงซะจนโครงสร้างสั่นคลอนไปหมด ตามหลักฟิสิกส์แล้วเนี่ย เขาต้องตกลงมาแน่ๆ ค่ะ

เอาจริงๆ โครงสร้างปกติก็ไม่น่าจะรับแรงกระแทกมหาศาลขนาดนั้นได้โดยไม่พังทลายลงมาก่อนนะครับ

แต่นี่แหละค่ะ คือความย้อนแย้งที่กำลังเกิดขึ้นจริงแล้วก็น่าประหลาดใจที่สุดในโลกการเงินปัจจุบันเลย ตอนนี้ทั่วโลกมีหนี้สะสมมหาศาลถึง 40 ล้านล้านดอลลาร์ เรากำลังเจอกับปัญหาสงคราม ความตึงเครียดทางภูมิราชศาสตร์ กำแพงภาษีการค้า อัตราเงินเฟ้อที่พุ่งสูงปรี๊ด แล้วก็ปัญหาห่วงโซ่อุปทานที่ยังขลุกขลักอยู่

เรียกว่าเป็นพายุเพอร์เฟกต์ของแท้เลยครับ

ถูกต้องเลยค่ะ แต่ว่าท่ามกลางพายุทั้งหมดนี้ นักแสดงกายกรรมของเรากลับไม่ตกลงมา ตลาดหุ้นไม่ยอมพังทลายลงมาแบบวินาศสันตะโร หรือปรับฐานลดลง 30-50% เหมือนที่เราเคยเห็นตอนปี 2008 หนำซ้ำนะคะ พอมันร่วงลงไปนิดหน่อย มันกลับฟื้นตัวเด้งกลับมาเป็นรูปตัว V เสมอเลยค่ะ

ซึ่งมันขัดกับตำราเศรษฐศาสตร์ยุคเก่าแทบทุกเล่มที่เราเคยเรียนกันมาเลยครับ สิ่งนี้มันทำเอาหลายคนงงไปตามกันว่า เอ่อ มันเกิดอะไรขึ้นกับแรงโน้มถ่วงของตลาดการเงินกันแน่ วันนี้ในการเจาะลึกของเรา เราก็จะมาไขความลับเรื่องนี้กันค่ะ เราจะมากางข้อมูลดูว่าไอ้สลิงล่องหน ระบบป้องกันการพังทลายที่คอยพยุงนักแสดงกายกรรมคนนี้ไว้เนี่ย มันคืออะไรกันแน่ ทำไมกลไกของตลาดถึงถูกดัดแปลงไปจนเปลี่ยนรูปทรงขนาดนี้

และที่สำคัญที่สุดเลยนะครับ ท้ายที่สุดแล้ว อะไรจะเป็นใบมีดที่สามารถตัดเส้นสลิงล่องหนพวกนี้ให้ขาดสะบั้นลงได้

น่าติดตามมากค่ะ งั้นเรามาเริ่มที่เส้นแรกกันเลยดีกว่า

ได้ครับ คือถ้าเรามองหาฐานรากแรกสุดที่ขึงสลิงเส้นนี้เอาไว้เนี่ย มันไม่ใช่ตัวเงินดอลลาร์ด้วยซ้ำนะครับ แต่มันคือความเชื่อที่ฝังแน่นลึกในหมู่นักลงทุน เป็นแนวคิดที่ในวงการเรียกกันว่า the Fed Put หรือเบาะรองรับทางจิตวิทยานั่นเองครับ

เอ่อ อธิบายคำว่า the Fed Put ให้เห็นภาพชัดๆ อีกนิดได้ไหมคะ มันคือการที่นักลงทุนเชื่อว่าธนาคารกลางสหรัฐจะมาคอยอุ้มตลาด ใช่ไหมคะ

ใช่เลยครับ นิยามของมันคือความคาดหวังล้วนๆ เลย มันไม่ใช่กฎหมายหรือนโยบายที่ถูกเขียนไว้เป็นลายลักษณ์อักษรที่ไหนนะครับ แต่เป็นจิตวิทยาหมู่ที่นักลงทุนเชื่อหมดใจเลยว่า หากตลาดหุ้นเกิดอาการดิ่งนรกจนถึงจุดวิกฤต ธนาคารกลางสหรัฐหรือเฟดเนี่ย จะไม่มีวันปล่อยให้มันพังทลายลงไปต่อหน้าต่อตา

อ๋อ คือเชื่อว่ายังไงเขาก็ต้องเข้ามาช่วยแน่ๆ

ถูกต้องครับ พวกเขาจะก้าวเข้ามาแทรกแซงเสมอ ไม่ว่าจะด้วยการหั่นอัตราดอกเบี้ยฉุกเฉิน การกดปุ่มพิมพ์เงินอัดฉีดเข้าระบบ หรือแม้จะตั้งกองทุนพิเศษมาไล่ซื้อสินทรัพย์เพื่อพยุงราคาเอาไว้

ฟังดูเหมือนนักลงทุนรู้ว่าต่อให้กระโดดลงมาจากตึก 10 ชั้น ก็จะมีเบาะลมขนาดยักษ์รอรับอยู่ข้างล่างเสมอเลยนะคะ

เปรียบเทียบได้เห็นภาพมากครับ

ซึ่งเอาเข้าจริง ความเชื่อนี้มันก็มีที่มาที่ไปนะคะ ไม่ใช่ว่าพวกเขาคิดไปเอง เพราะถ้าเราย้อนไปดูวิกฤตซับไพรม์ปี 2008 เราก็เห็นการอุ้มภาคธนาคารขนาดใหญ่เพื่อไม่ให้แบงก์ต้องล้มละลาย หรืออย่างตอนวิกฤตโรคระบาดปี 2020 เราก็เห็นการพิมพ์เงินมหาศาลเพื่อแจกเช็คกระตุ้นเศรษฐกิจแบบที่ไม่เคยมีมาก่อนเลย

การกระทำซ้ำๆ พวกนี้แหละครับที่สร้างกล้ามเนื้อความจำให้กับตลาด แต่คำถามที่ซ่อนอยู่เบื้องหลังความใจดีนี้ก็คือ ทำไมเฟดถึงต้องยอมเอาเงินภาษีและเสถียรภาพของค่าเงินตัวเองไปอุ้มตลาดหุ้นด้วยล่ะ

นั่นสิคะ ทำไมต้องเอาตัวเข้าไปเสี่ยงขนาดนั้น

คำตอบมันอยู่ที่โครงสร้างความมั่งคั่งของคนอเมริกันครับ คือถ้าเราไม่นับรวมมูลค่าบ้านพักอาศัยหลักที่พวกเขาอยู่ เม็ดเงินความมั่งคั่งของครัวเรือนอเมริกันถึง 47% มันฝังตัวอยู่ในตลาดหุ้นครับ

ว้าว 47% เลยหรอคะ เกือบครึ่งนึงของความมั่งคั่งทั้งประเทศผูกติดอยู่กับตัวเลขบนกระดานหุ้นเนี่ยนะคะ

ใช่ครับ ลองจินตนาการดูสิครับว่าถ้าตลาดหุ้นร่วงลงไป 40% แล้วไม่มีใครเข้ามาอุ้ม ความมั่งคั่งของคนครึ่งประเทศจะระเหยหายไปในอากาศภายในไม่กี่สัปดาห์เลย สิ่งแรกที่จะเกิดขึ้นก็คือปรากฏการณ์รัดเข็มขัดครับ

อือหือ คนน่าจะตกใจแล้วก็ไม่กล้าใช้เงินแน่ๆ

ถูกต้องครับ ประชาชนจะหยุดใช้จ่ายทันที ยกเลิกแผนซื้อรถ ไม่ซื้อมือถือใหม่ ไม่ไปกินข้าวนอกบ้าน เมื่อผู้บริโภคหยุดจ่ายเงิน ภาคธุรกิจก็จะขาดรายได้ นำไปสู่การเลิกจ้างงานมหาศาล

เป็น Domino effect เลยนะคะ

ใช่ครับ และนั่นคือโดมิโนที่จะทำให้เศรษฐกิจพังพินาศ เข้าสู่ภาวะเศรษฐกิจถดถอยที่รุนแรง เฟดก็เลยประเมินแล้วว่าการชิงเข้ามาอัดฉีดเงินพยุงตลาดหุ้นตั้งแต่เนิ่นๆ เนี่ย มันคือการตัดไฟแต่ต้นลม เป็นต้นทุนที่ถูกกว่าการปล่อยให้เศรษฐกิจพังแล้วค่อยมาตามเก็บกวาดซากปรักหักพังทีหลังครับ

คือฟังดูมันก็มีเหตุผลในการบริหารความเสี่ยงระดับมหาภาคละคะ แต่มันก็อดคิดไม่ได้จริงๆ อ่ะค่ะว่าการทำแบบนี้มันสร้างสิ่งที่เรียกว่า moral hazard หรือเปล่า

อ่า ความเสี่ยงทางศีลธรรมใช่มั้ยครับ

ใช่ค่ะ คือมันเหมือนพ่อแม่ที่คอยตามสปอยล์ลูกที่ทำตัวเหลวแหลก พอตลาดหุ้นทำตัวเสี่ยงๆ ลงทุนเกินตัวแล้วล้ม พ่อแม่ก็เอาเงินมาโปะตลอด เด็กมันก็ไม่เคยเรียนรู้ความเจ็บปวด แล้วก็จะยิ่งซิ่งมอเตอร์ไซค์เร็วขึ้นเรื่อยๆ แบบนี้มันจะมีจุดจบมั้ยคะ ถ้าเกิดวันหนึ่งพ่อแม่เกิดเงินหมด หรือไปเจอสถานการณ์ที่ไม่สามารถอุ้มลูกได้อีกต่อไป

เป็นคำถามที่แทงใจดำตลาดการเงินมากครับ คือปุ่มปิดการทำงาน หรือ Q-switch ของ the Fed Put เนี่ย มันมีอยู่จริงนะครับ แล้วมันเป็นสิ่งที่ธนาคารกลางหวาดกลัวที่สุดด้วย

มันคืออะไรคะ

สิ่งนั้นก็คือภาวะเงินเฟ้อรุนแรง หรือที่เรียกว่า Stagflation แบบที่เคยเกิดขึ้นในยุค 70 ครับ สภาพที่เศรษฐกิจไม่เติบโต แต่ข้าวของกลับแพงขึ้นเรื่อยๆ

เดี๋ยวนะคะ หมายความว่าถ้าเกิดภาวะแบบนั้นขึ้นมา เบาะลมยักษ์ที่เราคุยกันเมื่อกี้จะถูกดึงออกทันทีเลยหรอคะ

โดนบังคับให้ต้องดึงออกเลยครับ เพราะถ้าตลาดหุ้นกำลังจะตก แต่ราคาน้ำมันกำลังแพงหูฉี่ และอัตราเงินเฟ้อพุ่งสูงปรี๊ด หากเฟดตัดสินใจกดปุ่มพิมพ์เงินเพื่อเอามาอุ้มตลาดหุ้น เงินที่ล้นระบบจะยิ่งไปทำให้ค่าเงินเสื่อมลงไปอีก

โอ้โห แบบนั้นมันคือการราดน้ำมันเครื่องลงไปในกองไฟที่กำลังลุกไหม้ชัดๆ เลยนะคะ

ใช่เลยครับ เงินเฟ้อจะระเบิดจนคุมไม่อยู่ และนั่นจะทำลายโครงสร้างพื้นฐานของประเทศ หนักกว่าตลาดหุ้นตกหลายเท่าตัว ในสถานการณ์แบบนั้น เฟดจะถูกมัดมือชกครับ ไม่สามารถเข้ามาเป็นฮีโร่ช่วยนักลงทุนได้อีกต่อไป

เห็นภาพเลยค่ะ ความเชื่อมั่นนี่แหละคือโครงสร้างพื้นฐานแรกที่ทำให้คนกล้าอยู่ในตลาดแบบไม่กลัวตาย แต่ว่าความเชื่ออย่างเดียวมันดันให้หุ้นขึ้นไม่ได้หรอกใช่มั้ยคะ มันต้องมีเม็ดเงินจริงๆ ไหลเข้ามาด้วย ซึ่งประเด็นนี้ก็พาเรามาสู่กลไกที่ 2 ที่น่าทึ่งมากๆ มันคือเครื่องจักรเงินทุนอัตโนมัติ หรือที่เราคุ้นหูกันในชื่อ Passive Investing ค่ะ

สายพานเงินทุนที่ไม่มีวันหยุดพัก และทำงานโดยปราศจากอารมณ์ความรู้สึกใดๆ ทั้งสิ้นเลยแหละครับ

ฟังดูเหมือนหุ่นยนต์ในโรงงานเลยนะคะ

ประมาณ 19% ของตลาดเท่านั้นเอง แต่ว่าทุกวันนี้มันขยายตัวกินพื้นที่ไปถึง 60% ของตลาดทั้งหมดแล้วนะครับ

ว้าว โตขึ้นมาเยอะมากเลยนะคะ กลไกของมันเนี่ย ถูกฝังรากเข้าไปในชีวิตประจำวันของมนุษย์เงินเดือนชาวอเมริกันหลายสิบล้านคนเลยค่ะ คือทุกๆ 2 สัปดาห์ เมื่อเช็คเงินเดือนออก ระบบก็จะทำการหักเงินส่วนหนึ่งเข้าสู่บัญชีกองทุนบำนาญ หรือ 401(k) ของเขาแบบอัตโนมัติ

อือ ฮึ

แล้วความพีคก็คือกองทุนพวกนี้มีหน้าที่แค่ซื้อตามสัดส่วนของดัชนี โดยไม่สนใจเลยว่าตอนนั้นหุ้นจะราคาแพงริบหรี่ หรือหน้าหนังสือพิมพ์จะพาดหัวข่าวสยองขวัญแค่ไหน พวกเขาไม่สนใจวิเคราะห์งบการเงินด้วยซ้ำ รู้แค่ว่ามีเงินเข้ามาก็ต้องซื้อตามระบบที่ตั้งไว้

เอาจริงๆ มันเหมือนคนหลับตาซื้อของเลยนะคะ

ใช่ครับ นึกภาพอ่างอาบน้ำสไตล์วินเทจใบใหญ่ๆ ที่มีขาสิงห์อยู่ที่ฐานนะครับ เอ่อ อ่างใบนี้เนี่ย มีก๊อกน้ำเปิดทิ้งไว้ตลอดเวลา น้ำที่ไหลลงมาก็คือกระแสเงินเดือนจากมนุษย์เงินเดือนที่ถูกเติมเข้ามาทุกๆ 2 สัปดาห์

ชอบภาพอ่างอาบน้ำขาสิงห์จังเลยค่ะ ดูคลาสสิกดีนะคะ

ครับผม ทีนี้แน่นอนว่าเวลาเกิดวิกฤตเศรษฐกิจหรือมีข่าวร้าย มันอาจจะมีรอยรั่วที่ก้นอ่าง ทำให้น้ำไหลออกไปบ้าง แต่เพราะก๊อกน้ำมันถูกเปิดทิ้งไว้แบบไม่มีวันหยุด น้ำใหม่ก็เลยถูกเติมเข้ามาหล่อเลี้ยงอ่างนี้ตลอดเวลา แรงซื้ออัตโนมัติมหาศาลนี้เองครับที่คอยซับแรงกระแทกเวลาที่นักลงทุนรายบุคคลตื่นตระหนกและเทขายหุ้น

แต่มันมีจุดอ่อนที่น่ากลัวซ่อนอยู่ในความอัตโนมัตินี้อยู่นะคะ คือตอนนี้หุ้นขนาดใหญ่สุดเพียงแค่ 7 บริษัท หรือที่เรียกกันว่ากลุ่ม Mega 7 อย่าง Nvidia, Microsoft, Apple พวกนี้กินสัดส่วน Market Cap ถึง 40% ของดัชนี S&P 500 ไปแล้ว

ใช่ครับ กระจุกตัวแบบสุดๆ

เดี๋ยวนะคะ นั่นแปลว่าทุกๆ ครั้งที่มนุษย์เงินเดือนอเมริกันโดนหักเงินไปลงทุน เงิน 40 ดอลลาร์จากทุกๆ 100 ดอลลาร์ จะถูกหลับปลาโยนไปให้หุ้นแค่ 7 ตัวนี้แบบอัตโนมัติเลยหรอคะ มันทำให้เกิดความกระจุกตัวของเงินทุนที่ผิดปกติมากๆ เลยนะเนี่ย

ถือเป็นความเสี่ยงเชิงโครงสร้างที่หลายคนมองข้ามเลยครับ เพราะตราบใดที่ก๊อกน้ำยังเปิดอยู่อ่างนี้ก็ยังดูสวยงาม น้ำเต็มเปี่ยม แต่มีตัวแปร 2 เรื่องที่สามารถทุบอ่างอาบน้ำใบนี้ให้แตกกระจายได้

โอ้ อะไรบ้างคะที่จะมาทุบอ่างใบนี้

เรื่องแรกคืออัตราการว่างงานครับ ถ้าเศรษฐกิจแย่จนคนตกงานมหาศาล ก๊อกน้ำอัตโนมัตินี้จะหยุดไหลทันที นำซ้ำคนที่ตกงานยังต้องเจาะรูที่ก้นอ่างเพื่อแห่ถอนเงินเอาไปจ่ายค่าเช่าบ้านและประทังชีวิต

จากผู้เติมน้ำกลายเป็นผู้สูบน้ำออกซะงั้น แล้วเรื่องที่ 2 ล่ะคะ

เรื่องที่ 2 คือคลื่นใต้น้ำทางประชากรศาสตร์ครับ กลุ่ม Baby Boomers ซึ่งเป็น Generation ที่ถือครองความมั่งคั่งและ [เสียงกระแอม] เป็นฐานนักลงทุนที่ใหญ่ที่สุด กำลังทยอยเข้าสู่วัยเกษียณอายุในอัตราหลายหมื่นคนต่อวัน

อื้อหือ หลายหมื่นคนต่อวันเลยหรอคะ

ใช่ครับ เมื่อพวกเขาเกษียณ สถานะของพวกเขาจะเปลี่ยนไปอย่างถาวร จากมนุษย์เงินเดือนที่เป็นคนเติมน้ำเข้าอ่างตลอด 40 ปีที่ผ่านมา พวกเขาจะกลายเป็นคนถอนเงิน หรือผู้สูบน้ำออกจากอ่างเพื่อเอามาใช้จ่ายในชีวิตบั้นปลาย การเปลี่ยนผ่านโครงสร้างทางประชากรนี้จะค่อยๆ ดูดสภาพคล่องออกจากตลาดอย่างต่อเนื่องแบบไม่สามารถย้อนกลับได้เลยครับ

นี่มันคือการพลิกขั้วของแรงซื้อขายในตลาดแบบช้าๆ แต่มั่นคงเลยนะคะเนี่ย แต่เอาล่ะค่ะ เราเห็นแล้วว่ามนุษย์เงินเดือนทั่วไป กับกลไกกองทุนคือคนเติมเชื้อเพลิงให้ตลาด แต่ผู้เล่นรายใหญ่ของจริงที่คอยจับพวงมาลัยควบคุมความผันผวนของตลาดในระดับเสี้ยววินาทีกลับไม่ใช่มนุษย์ แต่เป็นเครื่องจักร

เป็นคอมพิวเตอร์ที่คิดเร็วกว่าเราเป็นล้านเท่าครับ

เอ่อ ช่วยอธิบายให้ดิฉันฟังหน่อยสิคะว่า ไอ้ระบบอัตโนมัติพวกเนี้ย มันทำงานยังไง เอาแบบง่ายๆ ให้เด็ก 12 ขวบเข้าใจ หรือเอา งี้ อธิบายให้เหมือนดิฉันเป็น Winston สุนัข Golden Retriever ของคุณก็ได้ค่ะ เอาให้ฟังรู้เรื่องเลยนะคะ

ได้เลยครับ แล้วก็เหมือนกับที่ผมต้องคอยดึงเห็บออกจากหู Winston ให้เร็วที่สุดภายใน 24 ชั่วโมงก่อนที่มันจะฝังตัวลึก ไอ้คอมพิวเตอร์พวกนี้ก็ถูกสร้างมาให้ดึงผลกำไรออกจากตลาดให้เร็วที่สุดเหมือนกันครับ

อาฮะ แล้วมันใช้วิธีไหนคะ

กลไกนี้เราเรียกว่า Algorithmic Trading หรือกลุ่มนักเทรดแบบ CTA ครับ พวกนี้คือซูเปอร์คอมพิวเตอร์ที่ไม่ได้สนใจเลยว่าบริษัทนี้ทำธุรกิจอะไร CEO เป็นใคร พวกมันถูกตั้งโปรแกรมมาให้ซื้อขายตามเทรนด์และโมเมนตัมของกราฟเท่านั้นครับ

แปลว่าถ้าเห็นกราฟมันกำลังพุ่งขึ้น หุ่นยนต์พวกนี้ก็จะแห่ตามไปซื้อเพื่อเกาะขบวนรถไฟไปเรื่อยๆ หรอคะ

ถูกต้องเลยครับ แล้วถ้าสมมุติว่ามีข่าวร้ายเข้ามากระทบตลาดจนกราฟเริ่มปักหัวลง สิ่งที่คอมพิวเตอร์พวกนี้ทำก็คือพวกมันจะเทขายอย่างรวดเร็วและรุนแรงเพื่อตัดขาดทุนตามโปรแกรมที่ตั้งไว้ ซึ่งนี่แหละครับ ที่ทำให้ในช่วงแรกของวิกฤตตลาดหุ้นมักจะร่วงหนักกว่าความเป็นจริง เพราะโดนหุ่นยนต์พวกนี้กระหน่ำซ้ำเติม

เดี๋ยวนะคะ ถ้าหุ่นยนต์มันช่วยกันเทขายแบบไร้ความปราณีขนาดนี้ มันก็ควรจะทำให้ตลาดพังทลายลงไปจนกู่ไม่กลับสิคะ แล้วทำไมตลาดถึงมักจะเด้งกลับมาเป็นรูปตัว V ได้อย่างรวดเร็วล่ะคะ

ความลับมันอยู่ตรงวินาทีที่ตลาดหยุดร่วงครับ คือหุ่นยนต์พวกนี้มันตั้งโปรแกรมขายไว้ก็จริง แต่มันมีข้อจำกัดอยู่นั่นคือมันขายได้จนกว่าของในพอร์ตจะหมดเท่านั้น

อ้อ พอของหมดมันก็ขายต่อไม่ได้

ใช่ครับ เมื่อไหร่ก็ตามที่มันเทขายจนหมดหน้าตัก แรงขายจะเริ่มแห้งเหือด และทันทีที่กราฟเริ่มส่งสัญญาณทรงตัว หรือกระดกหัวขึ้นนิดเดียว เซ็นเซอร์ของคอมพิวเตอร์พวกนี้จะจับสัญญาณความเสถียรได้ทันที แล้วมันจะพลิกบทบาทแบบกลับหลังหัน 180 องศาเลยครับ

แบบพลิกหน้ามือเป็นหลังมือเลยหรอคะ

ใช่เลย จากที่เทขายอย่างบ้าคลั่ง พวกมันจะเปลี่ยนเป็นอัดเม็ดเงินซื้อเข้ามาอย่างรุนแรงและรวดเร็วเพื่อสร้างเทรนด์ขาขึ้นรอบใหม่ พอระบบหนึ่งเริ่มซื้อ ระบบอื่นๆ ก็จะตรวจจับโมเมนตัมนี้ได้ แล้วก็แห่ซื้อตาม เกิดเป็นปรากฏการณ์สโนว์บอลขาขึ้นที่ทรงพลังมากๆ ดึงดัชนีให้พุ่งทะยานกลับมาเป็นรูปตัว V ในเวลาอันสั้นครับ

ว้าว เป็นกลไกที่ไร้อารมณ์แต่ส่งผลกระทบมหาศาลจริงๆ ค่ะ แต่มันยังมีอีกหนึ่งกลไกที่เป็นเหมือนตาข่ายนิรภัยชั้นสุดท้าย ซึ่งดิฉันว่ามันมีความย้อนแย้งในตัวเองสูงมาก นั่นคือ Options Market Makers หรือกลุ่มผู้ดูแลสภาพคล่องในตลาด Option คนกลุ่มนี้เขาไม่ได้เก็งกำไรว่าหุ้นจะขึ้นหรือลงใช่มั้ยคะ

พวกเขาไม่ได้เล่นพนันกับทิศทางตลาดเลยครับ ลองนึกภาพการค้าขายแบบนี้นะครับ สมมุติว่าคุณซื้อปากกามาในราคา 90 สตางค์ แล้วนำไปขายต่อทันทีในราคา 1 ดอลลาร์ เพื่อกินกำไรส่วนต่าง 10 สตางค์ไปเรื่อยๆ Market Makers ทำงานแบบนั้นเลยครับ

อือ ฮึ คือเน้นกินส่วนต่างนิดๆ หน่อยๆ แต่เน้นปริมาณเยอะๆ

ใช่ครับ พวกเขารับซื้อและขายสัญญารับประกันความเสี่ยงเพื่อกินส่วนต่างค่าธรรมเนียมตรงกลาง สิ่งที่พวกเขาให้ความสำคัญที่สุดก็คือพอร์ตต้องสมดุลและไร้ความเสี่ยงเสมอ

แล้วกลไกการรักษาสมดุลของพวกเขามันกลายมาเป็นตาข่ายรับน้ำหนักไม่ให้ตลาดพังทลายได้ยังไงล่ะคะ ในเมื่อพวกเขาไม่ได้สนใจทิศทางตลาดเลย

ตรงนี้แหละครับ คือความมหัศจรรย์ของคณิตศาสตร์การเงิน เวลาที่ตลาดหุ้นเริ่มเกิดความตื่นตระหนกและร่วงหล่นลงมา นักลงทุนทั่วไปจะแห่กันไปซื้อประกันความเสี่ยง หรือที่เรียกว่าการซื้อ Put Option เพื่อปกป้องพอร์ตตัวเอง

แล้วคนที่ขายประกันพวกนั้นให้ ก็คือ Market Maker นี่เอง

ถูกต้องครับ ทีนี้พอพวกเขาขายประกันไปเยอะๆ สมการความเสี่ยงของพวกเขาจะเริ่มเสียสมดุล ถ้าตลาดร่วงหนัก พวกเขาจะขาดทุนมหาศาล เพื่อป้องกันตัวเอง หรือที่เรียกภาษาเทคนิคว่า Dynamic Hedging Algorithmic ของ Market Makers จะถูกบังคับให้ต้องไล่ซื้อหุ้นอ้างอิงในตลาดจริงตามสัดส่วนคณิตศาสตร์ เพื่อทำให้พอร์ตกลับมาสมดุลและเป็นกลางอีกครั้งครับ

อ๋อ เข้าใจแล้วค่ะ คือในขณะที่คนทั้งตลาดกำลังตกใจแล้วก็เทขายหุ้นทิ้ง กลไกสมการของ Market Makers จะบังคับให้พวกเขาต้องควักเงินออกมาซื้อหุ้นสวนทางกับชาวบ้าน เพื่อนำมาค้ำประกันพอร์ตตัวเอง

อือ ฮึ ใช่เลยครับ

แรงซื้อที่ถูกบังคับตรงนี้แหละที่กลายมาเป็นโช้คอัพซับแรงกระแทกชั้นดี ทำให้เวลาที่ควรจะเกิดวิกฤตพังทลาย ตลาดกลับมีคนมาคอยรอรับซื้อของอยู่ข้างล่างเงียบๆ

เป็นการสรุปที่เห็นภาพชัดเจนที่สุดเลยครับ ความสัมพันธ์ระหว่างนักลงทุนที่ตื่นตระหนกกับคณิตศาสตร์ที่ไร้อารมณ์มันสร้างตาข่ายนิรภัยที่ทรงพลังแบบนี้ขึ้นมา

แต่เอาเข้าจริง นักลงทุนรายย่อยเองก็มีพฤติกรรมที่เปลี่ยนไปเหมือนกันนะคะ เราเห็นวัฒนธรรมการช้อนตอนหุ้นตก หรือที่เรียกว่า Buy the Dip คนใช้กันมาตลอด แล้วก็ได้กำไรอย่างงดงามมาตั้งแต่ช่วงโควิด ทุกคนเชื่อว่าหุ้นตกคือของลดราคา

ครับ แต่พักหลังๆ มานี้มันเริ่มมีสัญญาณแปลกๆ ใช่มั้ยครับ

ใช่เลยค่ะ ความน่าสนใจคือล่าสุดตอนที่มีข่าวความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์ในตะวันออกกลาง คาถานี้กลับเริ่มเสื่อมมนต์ขลัง คนเกิดความกลัวแล้วก็ไม่กล้ากระโดดเข้าไปช้อนซื้อเหมือนเคย ซึ่งนี่ก็เป็นการส่งสัญญาณเตือนอย่างหนึ่งเลยนะคะว่า พฤติกรรมในอดีตอาจจะไม่ใช่สูตรสำเร็จที่การันตีผลลัพธ์ในอนาคตเสมอไป

นั่นเป็นสัญญาณเตือนที่มองข้ามไม่ได้เลยจริงๆ ครับ ซึ่งประเด็นนี้นำเรามาสู่จิ๊กซอว์ชิ้นสุดท้ายที่สำคัญที่สุด เมื่อเราเห็นแล้วว่าเสาค้ำยันตลาดทั้ง 4 ต้นนี้ ไม่ว่าจะเป็น The Fed Put, กองทุนอัตโนมัติ Passive Investing, Algorithm CTA และกลไกของ Market Makers มันทำงานประสานกันอย่างแข็งแกร่งแค่ไหน คำถามต่อไปก็คือ แล้วอะไรแหละที่จะมีพลังทำลายล้างมากพอ ที่จะเป็นแผ่นดินไหวโค่นเสาเหล่านี้ให้พังทลายลงมาได้จริงๆ

เท่าที่ทางเราประเมินข้อมูลมานะคะ ชนวนเหตุระเบิดมีอยู่ 4 ประเด็นหลักๆ ค่ะ ประเด็นแรกคือผลตอบแทนพันธบัตรที่พุ่งสูงจนผิดปกติ ลองคิดตรรกะง่ายๆ ว่าถ้าวันหนึ่งพันธบัตรรัฐบาลซึ่งเป็นการลงทุนที่ปลอดภัยแทบจะ 100% ดันให้ดอกเบี้ยผลตอบแทนพุ่งสูงถึง 6 หรือ 7% ต่อปี แล้วนักลงทุนจะยอมมานั่งเสี่ยงใจสั่นในตลาดหุ้นทำไม เม็ดเงินระดับล้านล้านดอลลาร์จะถูกโยกย้ายออกจากตลาดหุ้นที่เป็นสินทรัพย์เสี่ยง กลับไปนอนกินดอกเบี้ยสบายๆ ในตลาดพันธบัตรแทนครับ

ใช่ครับ และการถูกดึงสภาพคล่องออกอย่างฉับพลันนี่แหละ คือการโค่นเสาเข็มของตลาดหุ้นโดยตรงเลย

แล้วประเด็นที่ 2 ล่ะคะ

ประเด็นที่ 2 คือสิ่งที่เรียกว่า Deflation Trap หรือวิกฤตเงินเฟ้อที่ฝังลึกครับ โดยเฉพาะตัวการหลักอย่างราคาน้ำมัน คือน้ำมันไม่ได้เป็นแค่พลังงานที่เราเติมใส่รถยนต์นะครับ แต่มันคือสายเลือดของเศรษฐกิจโลก

อื้อหือ มันอยู่ในแทบทุกอย่างรอบตัวเราเลยนะคะ

ใช่ครับ มันอยู่ในกระบวนการผลิตพลาสติกที่เราใช้ เป็นส่วนประกอบของยารักษาโรค หรือแม้แต่ปุ๋ยเคมีที่จำเป็นต่อการปลูกพืชอาหาร ถ้าน้ำมันแพงขึ้นอย่างควบคุมไม่ได้ ต้นทุนทุกสรรพสิ่งบนโลกก็จะแพงตาม และอย่างที่เราคุยกันไปตอนต้น สิ่งนี้จะไปกระตุ้น Q-switch ของเฟด ทำให้ตาข่ายนิรภัยผืนใหญ่ที่สุดของตลาดถูกเก็บกลับไปทันทีครับ

น่ากลัวมากค่ะ มาถึงประเด็นที่ 3 อันนี้ น่าสนใจมากเพราะมันเป็นภาพสะท้อนของยุคปัจจุบันสุดๆ เลย คือเรื่องของรอบวัฏจักรเทคโนโลยี AI ตอนนี้ทุกคนมีความเชื่อมั่นสุดขีดเลยนะคะว่า AI จะเข้ามาปฏิวัติโลกการทำงาน สร้างผลกำไรให้บริษัทต่างๆ อย่างมหาศาลแบบชั่วข้ามคืน

แต่ประวัติศาสตร์ของเทคโนโลยีสอนเรามาตลอดเลยนะครับว่า ความคาดหวังที่พุ่งกระฉูด มักจะวิ่นเร็วกว่าความสามารถในการสร้างประโยชน์จริงเสมอ

มันเป็นยังไงคะ

มันคือช่องว่างระหว่างผลตอบแทนที่จินตนาการไว้ กับความเป็นจริงที่ต้องเผชิญครับ ทุกคนคาดหวังจะเห็น AI อัจฉริยะที่ทำงานแทนคนได้สมบูรณ์แบบในวันพรุ่งนี้ แต่ในความเป็นจริง การสร้างโครงสร้างพื้นฐาน การสร้างศูนย์ข้อมูลขนาดใหญ่ระดับ Hyperscale การจัดหาพลังงานไฟฟ้ามหาศาลมาหล่อเลี้ยง Server มันต้องใช้เวลาพัฒนาและก่อสร้างนานหลายปีเลยนะครับ

จริงด้วยค่ะ ไม่ใช่วันสองวันเสร็จแน่ๆ

ใช่ครับ ในระหว่างที่ทุกคนกำลังรอคอยให้การลงทุนโครงสร้างพื้นฐานเหล่านั้นออกดอกออกผลเป็นกำไรทางธุรกิจจริงๆ นี่แหละครับ คือช่องว่างมรณะที่ฟองสบู่ความคาดหวังมักจะแตกออก แล้วดึงตลาดพังทลายลงมาก่อนที่ประโยชน์ที่แท้จริงของเทคโนโลยีจะมาถึง

อ๋อ เหมือนตอนยุค Dot Com เลยนะคะเนี่ย อินเทอร์เน็ตมันเปลี่ยนโลกจริงๆ แต่ว่ากว่าจะเปลี่ยนสำเร็จ ตลาดก็พังพินาศไปก่อนรอบนึง เพราะคนคาดหวังว่ามันจะทำเงินได้ภายในพริบตา

ตรงประเด็นเลยครับ

และชนวนเหตุสุดท้าย สิ่งที่หลบซ่อนอยู่ในเงามืดก็คือ Black Swan หรือเหตุการณ์ไม่คาดฝันระดับโลกครับ

ซึ่งครอบคลุมความเสี่ยงทุกมิติเลยนะครับ ตั้งแต่สงครามที่ลุกลามบานปลายเกินกว่าที่ใครคาดคิด การโจมตีทางไซเบอร์ที่สามารถสั่งดับไฟฟ้าทั้งประเทศ หรือแช่แข็งระบบโครงสร้างพื้นฐานของธนาคาร ไปจนถึงความโลภส่วนตัวใน Wall Street เออ ความโลภส่วนตัวนี่หมายถึงแบบไหนคะ

ลองจินตนาการถึงนายธนาคารบริหารกองทุนระดับโลกสักคนนะครับ ที่แอบใช้วิธีพลิกแพลงทางวิศวกรรมการเงิน เพื่อกู้เงินมาวางเดิมพันที่มีความเสี่ยงสูงปรี๊ดเกินขีดจำกัด เพียงเพราะหวังจะได้โบนัสก้อนโตสิ้นปี เอาไปซื้อคฤหาสน์หรูริมทะเลสาบ ซื้อเรือยอร์ช หรือเอาไปเปย์ให้พยาน้อย

โอ้โห มีแบบนี้ด้วยหรอคะเนี่ย

มีสิครับ โดยมีชุดคิดฝังหัวว่าถ้ากำไรชั้นรวย แต่ถ้าขาดทุนจะระบบพัง เดี๋ยวเฟดก็ต้องเอาเงินภาษีมาอุ้มพวกเราอยู่ดี ความชะล่าใจและศีลธรรมที่บิดเบี้ยวแบบนี้แหละครับ ที่เป็นชนวนเหตุสร้างวิกฤตเศรษฐกิจมาแล้วนักต่อนัก

ฟังมาถึงตรงนี้ หลายคนน่าจะเริ่มตั้งคำถามแล้วนะคะว่า ในเมื่อความเสี่ยงมันรายล้อมอยู่ทุกทิศทางขนาดนี้ เราควรจะปรับตัวหรือจัดพอร์ตรับมือยังไงดี ต้องย้ำตรงนี้ก่อนนะคะว่าการคุยกันของเราไม่ใช่การให้คำแนะนำทางการเงิน แต่เป็นการกางแผนที่ให้เห็นความเป็นไปได้ ซึ่งเราแบ่งออกเป็น 2 Scenario หลักๆ ค่ะ

แรกนะครับ ถ้าระบบ 4 พลังค้ำยันต์ที่เราคุยกันมายังคงทำงานและต้านทานพายุเอาไว้ได้ กลยุทธ์ที่ดีที่สุดคือความยืดหยุ่นครับ คือไม่ยึดติดกับสินทรัพย์ใดสินทรัพย์หนึ่งมากเกินไป แต่ต้องเปิดตาให้กว้าง คอยจับตาดูตัวเลขเงินเฟ้อ ทิศทางอัตราดอกเบี้ย และอ่านความเคลื่อนไหวทุกฝีก้าวของธนาคารกลางสหรัฐ เพื่อปรับตัวให้ทันกระแสลมที่เปลี่ยนทิศครับ

แต่ใน Scenario ที่ 2 ล่ะคะ ถ้าเส้นสลิงล่องหนมันทนแรงตึงไม่ไหวแล้วขาดสะบั้นลงมาจริงๆ

ในสถานการณ์ที่โครงสร้างพังทลาย สินทรัพย์กระดาษ หรือตัวเลขบนหน้าจอจะสูญเสียความน่าเชื่อถือไปเลยครับ สินทรัพย์ที่จับต้องได้ หรือ Hard Asset จะกลายมาเป็นหลุมหลบภัยที่ปลอดภัยที่สุด ไม่ว่าจะเป็นโลหะมีค่าอย่างทองคำและแร่เงิน สินค้าโภคภัณฑ์ หรือกลุ่มอุตสาหกรรมในลักษณะตั้งรับที่ผลิตสิ่งจำเป็นต่อการดำรงชีวิต

คือความตลกร้ายมันอยู่ตรงนี้ค่ะ ในขณะที่ช่วงเวลาปกติ ทุกคนสายตาจับจ้องแล้วก็เทเงินไปลงทุนกับนวัตกรรมโลกอนาคตอย่างบริษัท AI ล้ำยุค, Cryptocurrency หรือว่าบริษัทรถยนต์ไฟฟ้า แต่พอเกิดวิกฤตหรือสงครามเริ่มตั้งเค้า ภาคส่วนที่ดูน่าเบื่อ ดูล้าสมัย หรือแม้แต่โดนสังคมตราหน้าว่าก่อมลพิษ อย่างเช่นบริษัทบริการขุดเจาะน้ำมัน บริษัทวางท่อก๊าซ เหมืองถ่านหิน กลับเป็นกลุ่มธุรกิจที่ช่วยชีวิตพอร์ตการลงทุน แล้วก็สร้างผลกำไรได้ อย่างมหาศาลเลยนะคะ

อือ ฮึ มันเป็นแบบนั้นจริงๆ ครับ

มีสถิติว่าหุ้นกลุ่มบริการขุดเจาะน้ำมันบางตัว ราคาพุ่งทะยานขึ้นไป 48-80% ตั้งแต่ก่อนที่ความขัดแย้งทางทหารจะปะทุขึ้นด้วยซ้ำ คนที่ได้กำไรตรงนี้ไม่ได้มีญาณทิพย์อะไรหรอกนะคะ เขาแค่แกะรอยกระแสเงินทุน หรือ Fund Flow ที่กำลังไหลหนีตายเข้าไปหาที่หลบภัยอย่างเงียบๆ ครับ

สิ่งที่ดูน่าเบื่อและไม่หวือหวา มักจะเป็นเสาหลักที่มั่นคงที่สุดเสมอ เมื่อพายุที่แท้จริงเดินทางมาถึงครับ

ลึกซึ้งมากค่ะ และนั่นก็นำเรามาสู่บทสรุปของการเจาะลึกในวันนี้ นะคะ สิ่งที่เราเรียนรู้ร่วมกันก็คือ อันตรายที่แท้จริงและน่ากลัวที่สุด อาจจะไม่ได้อยู่ที่ตัวแปรภายนอกอย่างการพังทลายของตลาดโดยตรง แต่อันตรายที่สุดคือความชะล่าใจครับ

เห็นด้วย 100% ครับ การติดกับดักความคิด ที่ว่าตลาดในอนาคตจะเติบโตและได้รับคุ้มครองดูแลแบบเดียวกับ 15 ปีที่ผ่านมาตลอดไป คือจุดบอดที่อันตรายที่สุด การที่เรามองเห็นและเข้าใจกลไกฟันเฟืองของทั้ง 4 พลัง ไม่ว่าจะเป็นจิตวิทยา The Fed Put, จาก Passive Investing, Momentum ของ Algorithm และการป้องกันความเสี่ยงของ Market Makers มันเปรียบเสมือนการสวมแว่นตา X-ray ที่ช่วยเรามองทะลุโครงสร้างอันซับซ้อนของระบบ ได้ลึกกว่านักลงทุนทั่วไปถึง 90% เลยนะครับ

ชัดเจนมากค่ะ แต่ก่อนที่เราจะจบ EP นี้ ดิฉันมีคำถามหนึ่งที่อยากทิ้งท้ายยั่วให้ทุกคนได้ลองไปขบคิดต่อด้วยตัวเองนะคะ

คำถามว่าอะไรครับ

คือหากว่ากลไกของคอมพิวเตอร์ที่รวดเร็วระดับเสี้ยววินาที ระบบการลงทุนอัตโนมัติที่ไร้อารมณ์ และสมการคณิตศาสตร์ที่ซับซ้อนของ Market Makers ได้เข้ามาดัดแปลงโครงสร้าง และแทรกซึมลึกไปถึงระดับ DNA ของตลาดการเงินไปอย่างสิ้นเชิงแล้ว เป็นไปได้มั้ยคะว่ารูปแบบของการพังทลาย หรือวิกฤตเศรษฐกิจครั้งต่อไป จะไม่หลงเหลือเค้าโครงเดิมแบบเหตุการณ์ Black Monday ปี 1929 หรือวิกฤตแฮมเบอร์เกอร์ปี 2008 ที่เราเคยศึกษาในตำราประวัติศาสตร์เลยแม้แต่น้อย

เป็นมุมมองที่น่าคิดทบทวนมากครับ

และในขณะที่เราทุกคนกำลังใช้กล้องส่องทางไกล เฝ้ามองหาสัญญาณเตือนภัยแบบเดิมๆ รอยร้าวแบบเดิมๆ เรากำลังจับตาดูผิดจุดอยู่หรือเปล่า บางทีนะคะ นักแสดงกายกรรมบนเส้นลวดของเรา อาจจะไม่ได้ตกลงมาเพราะพายุลมแรงตามหลักฟิสิกส์พื้นฐานแบบที่เรารู้จัก แต่อาจจะเป็นเพราะเส้นสลิงล่องหนที่รั้งเขาไว้ มันแปรสภาพกลายเป็นสิ่งอื่นที่เรายังไม่ทันตั้งตัวไปแล้ว ลองเก็บคำถามนี้ไปคิดต่อกันดูนะคะ สำหรับการเจาะลึกวันนี้ สวัสดีค่ะ

สวัสดี