Transcription
Ces images ont fait le tour du monde. En un weekend, la mythique Lehman Brothers se déclare en faillite. Après 158 ans d’existence, c’est un pilier du système financier mondial qui s’effondre, et 691 milliards de dollars avec. C’est tout simplement le dépôt de bilan le plus massif de l’histoire moderne.
En quelques jours, la crise atteint les marchés européens. En quelques mois, des couples qui fêtaient l’achat de leur toute première maison sont obligés de rentrer chez papa et maman. La crise des subprimes, c’est le pire effondrement financier depuis la grande dépression. C’est cette crise qui engendrera notamment la création du mythique Bitcoin. La défiance qui a été créée va engendrer la montée du conspirationnisme et des extrêmes. Pourtant, les économistes s’accordent pour dire que cette crise était largement évitable. Comment des prêts immobiliers d’apparence inoffensive sont-ils devenus un poison pour l’économie mondiale ? 17 ans après cette crise, quelles sont les leçons à en tirer pour se protéger d’une nouvelle catastrophe ?
Bonjour, je suis Monir, le fondateur de Finari, la chaîne YouTube qui vous aide à comprendre l’argent. 2008, c’est la crise la plus importante de notre histoire moderne. C’est aussi la plus difficile à vulgariser. Alors que Donald Trump met le monde à genou avec sa guerre commerciale, une nouvelle crise pourrait bien pointer le bout de son nez. Afin de naviguer le présent, il faut connaître le passé. C’est pour cette raison que j’ai créé cette série spéciale de vidéos sur les grandes crises financières. L’objectif est de tirer les bonnes leçons de ces effondrements afin de ne pas répéter les mêmes erreurs aujourd’hui.
Dans les années 50, le banquier est une figure centrale de la communauté. Il connaît personnellement l’emprunteur, sa famille et sa situation financière. Le crédit, il repose sur ce lien de confiance direct. Quand une banque accorde un prêt, elle sait qu’elle doit s’engager sur le long terme avec la même personne. Le banquier, lui, doit être absolument sûr et certain que l’emprunteur sera solvable sur la durée. Cette façon de faire génère une rentabilité modeste mais stable. Les marges des banques sont prévisibles et les risques sont contenus. Au cœur de ce système se trouve l’immobilier. Posséder sa maison, c’est un symbole de stabilité, de prospérité et de réussite familiale. C’est l’investissement par excellence, la preuve tangible qu’on a réussi.
L’arrivée de Ronald Reagan à la Maison Blanche signe le début d’un changement de mentalité. Les réglementations qui avaient été introduites pour ne plus jamais répéter les erreurs de la crise de 1929 tombent les unes après les autres. Libéré de ce cadre, les banques peuvent de nouveau se lancer dans la course au profit. Le premier coup sur les marchés financiers, c’est le développement des MBS, Mortgage-Backed Securities. Le nom fait peur, mais le fonctionnement des MBS est relativement simple. Des milliers de prêts immobiliers sont rassemblés pour ne constituer qu’un seul titre de créance. Acheter ce produit dérivé donne droit à une part des remboursements de chacun des prêts qu’il contient. Cette innovation change radicalement la perception du crédit. Le prêt n’est plus forcément un engagement à long terme entre un banquier et son client. Il devient maintenant une matière première financière, une matière première qui n’attend qu’une chose : être transformée, impactée, revendue sous des formes de plus en plus sophistiquées.
Dans les années 90, le trader traditionnel, un commercial pendu à son téléphone, travaille maintenant main dans la main avec les meilleurs physiciens et mathématiciens. Issus des plus prestigieuses universités et débauchés à prix d’or, ils peuplent désormais les fameuses salles de marché. Dans les bureaux des grandes banques, ils utilisent la science pour développer leurs produits financiers de demain. Ces derniers deviennent si alambiqués qu’ils sont littéralement indéchiffrables. Face à cette sophistication extrême, les organismes qui encadrent la finance sont largués. Les dirigeants des banques, eux, approuvent maintenant des stratégies sans même réellement les comprendre. Mais tant que ça fonctionne, tout le monde ferme les yeux.
En 1999, le dernier verrou qui empêchait la finance de réellement devenir le Far West saute. Après des années d’intense lobbying, Bill Clinton, le président, finit par céder. Il abroge le Glass-Steagall Act. Cette loi, c’est l’héritage le plus important de la grande dépression. À cette époque, des enquêtes ont clairement montré une chose : c’est la spéculation des banques qui a directement mené au terrible krach de 1929. Celui-là même qui a mis le monde en branle afin que cela ne se reproduise plus jamais. Une décision est prise : les banques de dépôts sont strictement séparées des banques d’investissement. Concrètement, les banques ne peuvent plus utiliser l’épargne des particuliers comme vous et moi pour leur activité spéculative. Mais après la décision du président Clinton, plus rien n’empêche la fusion des deux mondes. On assiste à la création de super banques tentaculaires. On peut notamment citer Citigroup ou JP Morgan Chase, toutes les activités financières regroupées sous un même toit.
Avant d’aller plus loin, il faut savoir qu’aux États-Unis, comme ailleurs, les emprunteurs sont tous notés sur leur score de crédit. Le score FICO, l’un des plus utilisés, s’échelonne de 300 à 850 points. Au-delà de 720 points, l’emprunteur est considéré comme prime. Autrement dit, il est très fiable. Entre 620 et 720 points, l’emprunteur est alt-A. Il présente des risques, mais ces derniers sont modérés. En dessous de 620, l’emprunteur est subprime. Son risque de défaut est élevé. Vous l’aurez compris, quand on parle des subprimes, ça veut tout simplement dire « sous la meilleure qualité ». L’erreur courante, c’est de croire que subprime, c’est le nom d’un crédit, mais pas du tout. Les subprimes, en réalité, ce sont les emprunteurs.
Depuis des décennies, les crédits immobiliers n’étaient accordés qu’aux emprunteurs prime. Pour les nouvelles super banques, le manque à gagner est évident. L’opportunité est d’autant plus renforcée par la politique d’ownership society qui prévaut à l’époque. L’administration du président Bush veut créer 5,5 millions de nouveaux propriétaires sur les 10 prochaines années. L’opportunité est trop alléchante. Débarrassées des ennuyeuses normes sur les prêts immobiliers, les super banques engagent toutes leurs ressources afin de trouver un moyen de cibler les emprunteurs les moins solvables. Pour cela, elles créent toute une gamme de crédits de plus en plus fantaisistes. Parmi eux, les prêts ninja : No Income, No Job, No Assets. Pas de revenu, pas d’emploi, pas de patrimoine, pas de problème. C’est validé. Les prêts teaser rates, un taux d’intérêt ridiculement bas pendant 2 ans puis une explosion des mensualités. Des prêts avec un remboursement du capital extrêmement différé : ne rembourser que les intérêts pendant des années, le capital, on verra plus tard. La question logique que vous allez vous poser, c’est comment les banques peuvent gagner de l’argent si les emprunteurs sont si risqués ? Ne vous en faites pas, les banques ont pensé à tout.
Entre 2002 et 2004, le marché des prêts connaît une croissance exponentielle. Beaucoup de ces prêts étaient auto-qualifiés, c’est-à-dire que c’est l’emprunteur qui déclare lui-même ses revenus et son patrimoine. Les courtiers qui touchaient leur commission à la signature et non au remboursement final du prêt n’avaient aucun intérêt à vérifier ces informations. Pire, les courtiers poussaient agressivement ces crédits à des emprunteurs qu’ils savaient fondamentalement insolvables. Mais alors, pourquoi ça marche tout ça ? Après la tempête de la bulle internet, la bourse est devenue persona non grata. L’immobilier était alors l’investissement le plus demandé et de loin. Dans un marché immobilier en constante hausse, même un emprunteur insolvable peut s’en sortir. S’il n’arrive plus à rembourser son crédit, il peut toujours revendre son bien, rembourser son emprunt et même encaisser une plus-value. C’est le jackpot pour les banques. Entre 2002 et 2006, les prix de l’immobilier augmentent en moyenne de 12 % chaque année. C’est cette hausse qui efface le risque lié à la solvabilité des emprunteurs. Plus les prix montent, plus les prêteurs sont confiants, plus ils accordent de prêts risqués et plus la demande immobilière augmente. Plus la demande augmente, plus les prix montent. La formule est magique. Tant que cette tendance perdure, le château de cartes ne s’effondrera pas. Une affirmation audacieuse que personne ne semble mettre en question.
L’architecture financière autour des prêts subprime est établie. C’est maintenant autour des ingénieurs financiers d’utiliser cette matière première afin de la rendre encore plus complexe, encore plus opaque et surtout encore plus profitable. Est-ce que vous vous rappelez des MBS ? Ces derniers intègrent désormais des prêts subprime. Le problème, c’est que ça les rend plus risqués et donc plus difficiles à vendre. Les banques dégainent alors leur prochaine arme : la notation. La notation, c’est le label de confiance d’un produit financier. Elle est accordée par des agences spécialisées comme Standard & Poor’s, aussi à l’origine du fameux S&P, Moody’s ou encore Fitch. Les notes sont cruciales. Ces notes, elles déterminent le coût du capital d’une part, mais aussi le périmètre de distribution du produit. Elles vont aller de triple A à D. Le problème, les agences de notation sont directement payées par les banques qui créent les produits. Ensemble, elles trouvent un système astucieux afin de rehausser la note de leurs produits les plus risqués. Les MBS, qui sont déjà des prêts groupés, sont eux-mêmes à nouveau groupés dans un nouveau produit : le CDO ou Collateralized Debt Obligation, dette obligataire adossée à des créances. Le CDO, c’est un peu comme un ragout. On y retrouve des tranches de MBS mais aussi des prêts aux entreprises et des emprunts de cartes de crédit. Grâce à cette mécanique, on peut grouper des MBS à notes faibles et obtenir en sortie des CDO à notes plus élevées. Et pour refourguer les CDO qui ont des notes encore trop faibles, les banques créent même des CDO au carré. Concrètement, vous achetez des tranches de plusieurs CDO. Il y a même des CDO au cube, à la puissance 4 ou encore à la puissance 5.
Pour couronner l’édifice, un dernier instrument se hisse sur le devant de la scène : le CDS, ou Credit Default Swap. Blythe Masters, une économiste et directrice de la stratégie chez JP Morgan, en est à l’origine en 1994. Le CDS permet de parier sur le défaut d’un prêt ou d’un MBS sans même le posséder. C’est comme si vous preniez une assurance incendie sur la maison de votre voisin en espérant qu’elle finira par brûler. La complexité du système atteint son paroxisme. On empile des CDS sur des CDO contenant des MBS douteux, eux-mêmes dérivés de prêts subprime. La structure n’a jamais été aussi opaque. La structure n’a jamais été aussi profitable.
En 2006, les investisseurs étaient noyés dans la complexité et l’opacité des produits financiers. Même les dirigeants des banques ne comprenaient plus vraiment ce qu’ils vendaient. Si les investisseurs particuliers avaient eu accès à des outils de transparisation afin de visualiser clairement leur exposition au risque, l’histoire aurait peut-être été différente. C’est exactement ce que propose Finari aujourd’hui. Mon application vous permet de scanner l’intégralité de votre patrimoine et d’identifier immédiatement ses vulnérabilités. Le scanner de diversification géographique et sectorielle vous alerte en cas de concentration excessive. Le scanner de frais, lui, va détecter les coûts cachés de tous vos investissements qui sont, sur le long terme, un véritable poison pour votre patrimoine. Le scanner d’abonnement va détecter tous les paiements récurrents inutiles que vous pourriez économiser. Finari vous aide également à centraliser tout votre patrimoine au même endroit, à suivre votre performance et aussi à investir à frais réduits en assurance vie et en cryptomonnaies. À l’occasion de cette vidéo, j’ai créé le code SUBPRIME20 pour vous donner 20 % de réduction sur notre abonnement Finari Plus. Vous bénéficiez de 14 jours d’essais gratuits afin de découvrir les outils qui vont vous aider à éviter la prochaine crise financière. Avec Finari, vous avez des outils afin de vous protéger contre les prochaines crises. Avec Finari, on remet de la transparence dans un monde opaque et complexe à comprendre : la finance.
Fin 2006, un nouveau joueur entre dans l’arène : la Fed. Exactement comme lors de la bulle internet, c’est elle qui va siffler la fin de la partie. Quand une économie est en surchauffe, la banque centrale peut la ralentir en augmentant ses taux directeurs. Entre 2004 et 2006, les taux sont passés de 1 % à 5,25 %. Une hausse particulièrement impressionnante. Mécaniquement, les taux d’intérêt sur les nouveaux prêts immobiliers augmentent. Acheter un logement devient donc de plus en plus coûteux et la demande finit par se tasser. Si la demande se tasse, cela fait baisser la pression sur les prix de l’immobilier. Le château de cartes commence à vaciller. La hausse des taux a aussi un effet sur les prêts subprime plutôt fantaisistes. Si vous aviez contracté un prêt à taux teaser, vous vous approchez de la fin de la période de grâce. C’est maintenant l’heure des mensualités à intérêt rehaussé. Mais entre-temps, le taux de votre crédit a été multiplié par 5. Autrement dit, les nouvelles mensualités explosent. Des centaines de milliers d’emprunteurs n’ont pas les moyens de suivre cette augmentation. N’oubliez pas que beaucoup d’entre eux n’avaient même pas les revenus pour rembourser au taux normal. Les défauts sur les emprunts commencent à s’accumuler, mais pourtant le système financier continue sa course en avant. Les signaux d’alarme sont ignorés.
Richard Bowen, directeur de la souscription hypothécaire chez Citigroup, alerte sa hiérarchie dès 2006 : 60 % des prêts titrisés par Citi sont toxiques et ne respectent pas les standards annoncés aux investisseurs. Il envoie des emails jusqu’au PDG Vikram Pandit qui ne réagira pas. Le prix de la lucidité, Bowen est rétrogradé puis mis de côté. Si à l’époque vous aviez eu l’information de cette vidéo, vous auriez peut-être fait partie des iconoclastes qui ont vu la crise venir. Michael Burry, Steve Eisman ou encore Greg Lippmann sont les plus connus. Un film, *The Big Short*, leur a même été dédié. Mais il est aussi possible que même en ayant l’information, vous auriez préféré faire l’autruche, exactement comme l’écrasante majorité des décideurs de l’époque.
Pourtant, à partir de février 2007, les signaux d’alerte ne font que se multiplier. HSBC annonce une amputation de son bénéfice de 10,5 milliards de dollars. La cause directe, une hausse des impayés sur les crédits immobiliers. En juillet 2007, Bear Stearns, une des plus vieilles banques de Wall Street, annonce la faillite de deux de ses fonds spéculatifs dédiés aux subprimes. En 2007, c’est environ 15 % des prêts subprime qui sont en défaut de paiement. Au mois de décembre de cette même année, ce chiffre a déjà doublé. Plus d’un tiers des prêts sont en défaut. Certains produits notés triple A, donc supposément ultra-sûrs, commencent à perdre de la valeur. Ce n’est pas une panique qui gagne les marchés de la dette, mais plutôt une paranoïa. Les banques, ne sachant plus qui est exposé aux actifs toxiques, n’osent plus se prêter entre elles.
En février 2008, la Fed fait une annonce : les pertes liées aux subprimes devraient atteindre 400 milliards de dollars au lieu des 50 initialement prévus. À peine un mois plus tard, cette estimation est portée à 2 000 milliards. Un montant astronomique. Cela représente plus du double de la capitalisation boursière des 10 plus grandes banques américaines. Ces actifs, il les voit désormais pour ceux qui sont vraiment toxiques. Les banques et les fonds d’investissement qui avaient souscrit des assurances pour se protéger des défauts sur les prêts subprime se tournent vers les assureurs. Mais là, c’est la douche froide. L’un des principaux assureurs est à cours de liquidité. Autrement dit, il ne peut plus honorer ses engagements. Cette information, c’est la goutte qui fait déborder le vase. La paranoïa se transforme officiellement en panique. La Fed organise et subventionne le rachat de Bear Stearns par JP Morgan. La transaction est conclue à un prix de 10 dollars par action alors qu’elle valait encore 133 quelques mois plus tôt. Le gouvernement américain lance un plan de relance de 300 milliards de dollars afin de sauver le marché de l’immobilier. Mais c’est trop tard. La crise qui se profile est bien plus catastrophique que quiconque n’avait pu imaginer. La confiance, le mot le plus important du système bancaire, s’est évaporée. C’est le début de la fin.
À l’ouverture, l’inimaginable se produit. Après 158 ans d’existence, Lehman Brothers se déclare en faillite. C’est un séisme sans précédent. La 4ème plus grande banque de Wall Street vient de tomber. Avec l’effondrement de ce pilier de la finance mondiale, ce sont plus de 690 milliards de dollars d’actifs qui partent en fumée. C’est le plus grand dépôt de bilan de l’histoire. Contrairement aux attentes du marché, il n’y a pas de plan de sauvetage. Le gouvernement américain et la Réserve fédérale ont laissé tomber Lehman. Ils refusent d’intervenir comme ils l’avaient fait pour Bear Stearns. On propose même le rachat à Warren Buffett. Fidèle à lui-même, il a la sagesse de refuser catégoriquement.
Conséquence, les actions des autres grandes banques s’effondrent : Morgan Stanley -20 %, JP Morgan -10 %, Goldman Sachs -13 %, Bank of America -21 %. Merrill Lynch a évité de justesse le même sort en étant racheté en urgence par Bank of America durant le weekend. Sur les écrans des salles de marché du monde entier, c’est un océan rouge auquel font face les traders. Un nouveau nom apparaît dans toutes les conversations : AIG. L’assureur sans liquidité est dans le viseur des marchés. Son exposition colossale au crédit default swaps, les CDS, devient soudainement publique. Les chiffres donnent le vertige : plus de 400 milliards de dollars de garantie accordés sans réserve suffisante. Si AIG tombe, c’est tout simplement la fin des assurances au niveau mondial. L’impact serait cataclysmique puisque des millions de contrats d’assurance vie, de retraite et de santé seraient directement menacés. Les investisseurs institutionnels liquident frénétiquement tout ce qu’ils peuvent : actions, obligations, matières premières. Tout cherche refuge dans les bons du Trésor américain, considérés comme l’ultime valeur refuge. Le VIX, aussi surnommé « l’indice de la peur », explose. Il atteint 31,7 points, le niveau le plus élevé de son histoire pour l’époque. Les chaînes d’information en continu diffusent des images qui font le tour du monde : des employés de Lehman Brothers quittant le siège de la banque à Manhattan avec des cartons sous les bras. Ces banquiers, hier encore multimillionnaires, sont aujourd’hui au chômage. Sur les marchés européens aussi, les banques se sont effondrées tout au long de la journée. À la clôture des marchés américains, le bilan est catastrophique. En deux mois, le S&P 500 perdra 37 % et le NASDAQ perdra lui 40 %. Les médias commencent à réaliser que ceci n’est pas un simple krach boursier. C’est le système financier mondial tout entier qui s’effondre devant nos yeux.
La crise des subprimes n’est pas juste un drame financier. Elle a dévasté les vies de plus de 9 millions de familles qui ont perdu leur maison. Ces expulsions massives ont laissé derrière elles de véritables quartiers fantômes. La grande récession qui a suivi a provoqué la destruction de plus de 8,7 millions d’emplois. Le taux de chômage américain a doublé. Il est passé de 5 % à plus de 10 % en moins de deux ans. Des industries entières ont été dévastées : construction, automobile ou encore commerce de détail. Pour les travailleurs âgés de 45 à 60 ans qui perdent leur emploi durant cette période, c’est tout simplement une sentence de mort professionnelle. Beaucoup ont dû accepter des emplois précaires. Les jeunes diplômés entre 2008 et 2012 ont été qualifiés de « génération sacrifiée ». Commencer sa carrière en période de récession, c’est une perte de revenus qui persiste pendant 10 à 15 ans en moyenne. J’ai d’ailleurs moi-même été diplômé en 2012 et j’ai pu expérimenter la difficulté des marchés notamment dans les secteurs de la finance. C’est simple, pour un junior comme moi, c’était quasiment mission impossible d’être embauché. Pire, la reprise économique qui a suivi cette crise a causé un creusement sans précédent des inégalités. On estime que 95 % des gains de la reprise ont bénéficié au 1 % des Américains les plus riches. Alors que les marchés financiers ont fini par retrouver puis dépasser les niveaux d’avant-crise, les salaires réels stagnaient, surtout dans la classe moyenne. La crise a laissé des cicatrices psychologiques profondes. Les taux de divorce et les dépressions ont augmenté significativement. La foi dans l’idée que chaque génération vivrait mieux que la précédente a été brisée. Cette défiance profonde envers le système bancaire a donné naissance au Bitcoin, mais elle a aussi favorisé la montée du conspirationnisme et des courants politiques extrêmes, à droite comme à gauche. En Europe, l’endettement des États pour sauver les banques sera un des déclencheurs de la crise des dettes souveraines dès 2010.
Paradoxalement, aucun PDG des grandes banques n’est poursuivi au tribunal. Plus choquant encore aux yeux de l’opinion publique : les golden parachutes. Stan O’Neal de Merrill Lynch quitte son poste avec un bonus de sortie de 160 millions de dollars. Charles Prince de Citigroup s’en va lui avec une prime estimée à 95 millions de dollars. Richard Fuld, le PDG de Lehman Brothers n’obtiendra pas une telle faveur, mais il quittera son poste sans être inquiété par la justice. Sa fortune personnelle, plus d’un demi-milliard de dollars acquis durant ces 40 années de service.
Après la tempête vient le temps des réformes. La loi Dodd-Frank de 2010 crée un conseil de surveillance systémique chargé d’identifier les risques émergents dans le système financier. Au niveau international, les accords de Bâle III imposent aux banques de détenir des niveaux de réserve et de liquidité bien plus importants. Mais contrairement à la grande dépression, aucune séparation imposée entre les activités de marché et les activités de dépôt. Le modèle de la banque universelle survit.
En 2018, moins de 10 ans après la crise, la loi Dodd-Frank est aussi largement assouplie. Le système financier retrouve sa configuration d’avant-crise. Pire, il va même amplifier certaines de ses caractéristiques les plus toxiques. Les banques, elles, restent « too big to fail ». L’État sera toujours là pour les sauver, quoi qu’il arrive. En 2023, elles sont même encore plus imposantes qu’avant 2008. La titrisation et les produits dérivés n’ont pas disparu. Ils ont simplement changé de nom et de forme. Les CLO, cousins des CDO, qui ont joué un rôle central pendant la crise, connaissent un essort spectaculaire. Les marchés financiers ont totalement effacé leurs pertes et atteignent désormais des niveaux historiques. Une nouvelle génération de traders et d’investisseurs va émerger. Une génération d’investisseurs qui, contrairement à vous, n’ont pas tiré les leçons de l’histoire. La chute emportera l’économie mondiale dans le BIM.
Le 24 octobre 1929, la bourse s’effondre. C’est le Jeudi noir. En trois semaines, l’indice boursier accuse presque 40 %.
De perte. La leçon est claire, nous n'avons pas retenu les enseignements de l'histoire.
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