New Fed Chair's Plan to Cancel America's Debt

ขอให้ผมบอกคุณว่าตอนนี้กำลังมีการพูดคุยอะไรกันในระดับสูงสุดของนโยบายเศรษฐกิจอเมริกันอยู่จริง ๆ เพราะเวอร์ชันที่เผยแพร่อยู่ในโซเชียลมีเดียนั้นเป็นการบิดเบือนที่สำคัญของสิ่งที่ซับซ้อนกว่าและส่งผลกระทบมากกว่าที่หัวข้อข่าวบ่งบอก มีแผนการ ไม่ใช่แผนลับ ไม่ใช่แผนสมคบคิด กรอบนโยบายที่ได้รับการบันทึกทางประวัติศาสตร์และมีความสอดคล้องกันทางวิเคราะห์ ซึ่งรัฐบาลใช้เมื่อหนี้ของพวกเขากลายเป็นสิ่งที่จัดการไม่ได้ในเชิงโครงสร้าง และสหรัฐอเมริกาเคยใช้มาก่อนอย่างจงใจและเป็นระบบมาเกือบสามทศวรรษหลังสงครามโลกครั้งที่สอง มันได้ผล อัตราส่วนหนี้สินต่อ GDP ลดลงจาก 106% ในช่วงปลายสงครามเหลือ 23% ในปี 1974 โดยไม่มีการผิดนัดชำระหนี้แม้แต่ครั้งเดียว โดยไม่มีวิกฤตการณ์รัฐธรรมนูญ โดยไม่มีมาตรการรัดเข็มขัดที่รุนแรง และโดยที่ชาวอเมริกันส่วนใหญ่ไม่เข้าใจว่าการโอนย้ายกำลังเกิดขึ้นกับเงินออมของพวกเขาจนกว่าจะเสร็จสมบูรณ์ ผมใช้เวลา 18 เดือนที่ผ่านมาเฝ้าดูเงื่อนไขที่ทำให้เครื่องมือดังกล่าวจำเป็นในขณะนั้นปรากฏขึ้นอีกครั้งในสภาพแวดล้อมปัจจุบันในรูปแบบที่หากจะมีอะไรก็ยิ่งรุนแรงกว่า และผมได้เฝ้าดูการอภิปรายเกี่ยวกับผู้นำคนต่อไปของธนาคารกลางสหรัฐฯ กลายเป็นการถกเถียงว่าเครื่องมือดังกล่าวจะถูกนำไปใช้โดยใคร ภายใต้กรอบสถาบันใด และด้วยระดับความโปร่งใสเพียงใดเกี่ยวกับสิ่งที่กำลังเกิดขึ้นจริง ๆ เครื่องมือนั้นเรียกว่าการบีบคั้นทางการเงิน และการประเมินอย่างตรงไปตรงมาของผมหลังจาก 50 ปีในการจัดการกับวงจรหนี้สินที่ JP Morgan Chase เฝ้าดู Paul Volcker นำอัตราดอกเบี้ยเงินกองทุนของรัฐบาลกลางไปที่ 20% เฝ้าดู Fed จัดการกับวิกฤตเงินฝากและสินเชื่อ การล่มสลายของดอทคอมในปี 2008 คือกลไกนั้นเหมือนกับปี 1946 สภาพแวดล้อมที่มันกำลังดำเนินอยู่นั้นแตกต่างกันโดยพื้นฐาน และความแตกต่างนั้นมีความสำคัญอย่างยิ่งต่อสิ่งที่เกิดขึ้นกับอำนาจซื้อของเงินออมของชาวอเมริกันทั่วไปในช่วงทศวรรษหน้า เวอร์ชันโซเชียลมีเดียของเรื่องนี้อธิบายถึงประธาน Fed คนใหม่ที่มีแผนลับในการลบล้างหนี้สาธารณะ การวางกรอบเช่นนั้นสร้างการมีส่วนร่วม มันไม่ถูกต้อง สิ่งที่ถูกต้องนั้นซับซ้อนกว่าและในแง่มุมที่สำคัญน่ากังวลกว่าแผนลับ มันคือการถกเถียงเชิงนโยบายว่าธนาคารกลางสหรัฐฯ จะรักษาความเป็นอิสระของสถาบันไว้เพื่อต่อต้านการกลายเป็นเครื่องมือในการจัดหาเงินทุนหนี้สาธารณะ หรือแรงกดดันทางการคลังจากภาระหนี้ 40 ล้านล้านดอลลาร์จะค่อย ๆ ทำให้การดำเนินนโยบายการเงินอยู่ภายใต้อำนาจของความต้องการทางการเงินของกระทรวงการคลัง นั่นไม่ใช่แผนสมคบคิด มันคือคำถามนโยบายการเงินกลางของทศวรรษปัจจุบัน ขอให้ผมบอกคุณว่าผมหมายถึงอะไร ตัวเลขที่ทำให้ทุกสิ่งทุกอย่างอื่น ๆ หลีกเลี่ยงไม่ได้ ก่อนที่คุณจะเข้าใจแผน คุณต้องเข้าใจว่าทำไมจึงไม่มีทางเลือกอื่นนอกจากเวอร์ชันใดเวอร์ชันหนึ่งของมัน และนั่นต้องอาศัยการมองที่คณิตศาสตร์อย่างชัดเจน หนี้สาธารณะของสหรัฐฯ กำลังเข้าใกล้ 40 ล้านล้านดอลลาร์ การจ่ายดอกเบี้ยรายปีสำหรับหนี้นั้นได้ข้าม 1 ล้านล้านดอลลาร์ มากกว่างบประมาณกลาโหมทั้งหมด มากกว่า Medicare มากกว่ารายการอื่นใดในงบประมาณของรัฐบาลกลาง ยกเว้นประกันสังคม การขาดดุล ซึ่งเป็นจำนวนที่การใช้จ่ายเกินรายได้ในหนึ่งปี กำลังดำเนินไปประมาณ 2 ล้านล้านดอลลาร์ และหนี้กำลังเพิ่มขึ้นในอัตราประมาณ 7 พันล้านดอลลาร์ต่อวันทุกวันในสิ่งที่สถิติอย่างเป็นทางการอธิบายว่าเป็นช่วงเวลาของสภาวะเศรษฐกิจปกติ การแก้ปัญหาเชิงวิเคราะห์มาตรฐานทุกอย่างสำหรับปัญหานี้ไม่มีอยู่จริง ผมต้องการให้แม่นยำเกี่ยวกับเรื่องนี้เพราะการสนทนาทางการเมืองปฏิบัติต่อทางออกเหล่านี้ราวกับว่าเป็นทางเลือกที่กำลังถูกหลีกเลี่ยง แทนที่จะเป็นทางเลือกที่ถูกปิดกั้นอย่างแท้จริง การขึ้นภาษีให้เพียงพอที่จะปิดช่องว่างจะต้องเพิ่มขึ้นในระดับที่ไม่มีประชาธิปไตยสมัยใหม่ใดประสบความสำเร็จโดยไม่ก่อให้เกิดการหดตัวทางเศรษฐกิจที่ลดฐานภาษีที่ออกแบบมาเพื่อขยาย การลดการใช้จ่ายให้เพียงพอที่จะมีความหมายต้องแตะต้องประกันสังคม Medicare และกลาโหม ซึ่งเป็นหมวดหมู่ที่ประกอบขึ้นประมาณ 75% ของงบประมาณของรัฐบาลกลาง และระบบการเมืองได้แสดงให้เห็นผ่านหลายรัฐบาลของทั้งสองพรรคว่าไม่สามารถลดลงได้อย่างมีความหมาย การเติบโตออกจากหนี้สินต้องการให้เศรษฐกิจขยายตัวเร็วกว่าที่หนี้สินกำลังสะสม ซึ่งภายใต้แนวโน้มการขาดดุลในปัจจุบันต้องการการเติบโตของ GDP ที่แท้จริงอย่างต่อเนื่องซึ่งแรงลมปะทะเชิงโครงสร้างของประชากรสูงอายุและการบริการหนี้ที่สูงขึ้นไม่สนับสนุน ซึ่งเหลือเพียงทางเลือกเดียว ทางเลือกที่ไม่ต้องมีการลงคะแนนเสียงของรัฐสภา ทางเลือกที่ทำงานอย่างเงียบ ๆ ตลอดหลายปีโดยที่คนส่วนใหญ่ไม่เข้าใจว่าเกิดอะไรขึ้นกับเงินออมของพวกเขาจนกว่ากระบวนการจะคืบหน้าไปมาก ทางเลือกที่โอนย้ายความมั่งคั่งจากกลุ่มชาวอเมริกันกลุ่มหนึ่งไปยังอีกกลุ่มหนึ่งโดยที่นักการเมืองไม่ต้องอธิบายให้ผู้มีสิทธิเลือกตั้งฟัง ทางเลือกนั้นคือการบีบคั้นทางการเงิน และการอภิปรายเกี่ยวกับประธาน Fed คนใหม่นั้นโดยแก่นแท้แล้วคือการอภิปรายว่าทางเลือกนี้จะถูกนำไปใช้อย่างไร โดยใคร ภายใต้กรอบสถาบันใด และด้วยระดับความจงใจเพียงใด สิ่งที่ Kevin Worsh ได้กล่าวไว้จริง ๆ และความหมายของมัน ขอให้ผมพูดตรง ๆ เกี่ยวกับสิ่งที่ผู้สมัครชั้นนำที่จะมาแทนที่ Jerome Powell ในตำแหน่งประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ ได้กล่าวไว้ต่อสาธารณะ เพราะช่องว่างระหว่างสิ่งที่เขาได้กล่าวไว้จริง ๆ และสิ่งที่ถูกอ้างถึงเขาในโซเชียลมีเดียนั้นมีนัยสำคัญ Kevin Worsh ได้วิพากษ์วิจารณ์อย่างเปิดเผยเกี่ยวกับงบดุลที่ขยายใหญ่ขึ้นของธนาคารกลางสหรัฐฯ สินทรัพย์ประมาณ 7 ล้านล้านดอลลาร์ที่สถาบันสะสมผ่านโครงการผ่อนคลายเชิงปริมาณ เขาได้อธิบายตัวเองว่าต้องการดำเนินสิ่งที่เขาเรียกว่าการเปลี่ยนแปลงระบอบการปกครองที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ ซึ่งเขาหมายถึงแนวทางที่อิงตามกฎเกณฑ์มากขึ้นในการดำเนินนโยบายการเงิน แทนที่จะเป็นกรอบการประชุมทีละครั้งที่ได้เป็นลักษณะของยุค Bernanke, Yellen และ Powell เขาได้แสดงความกังวลอย่างชัดเจนเกี่ยวกับอิทธิพลทางการคลัง ความเสี่ยงที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ จะกลายเป็นรองความต้องการทางการเงินของกระทรวงการคลัง แทนที่จะดำเนินงานอย่างอิสระตามพันธกิจด้านเงินเฟ้อของตน เขาได้โต้แย้งว่าความเป็นอิสระของ Fed เป็นสินทรัพย์สถาบันที่มีค่าที่สุดของตน และจะต้องได้รับการปกป้องจากการกดดันทางการเมือง สิ่งเหล่านี้เป็นจุดยืนเชิงนโยบายที่จริงจังและสอดคล้องกัน พวกเขาไม่ใช่แผนลับในการยกเลิกหนี้สิน หากจะมีอะไรก็คือคำอธิบายถึงความตึงเครียดของสถาบันระหว่างสิ่งที่นโยบายการเงินที่ถูกต้องจะต้องการ และสิ่งที่สถานการณ์ทางการคลังอาจบังคับในที่สุด ประธาน Fed ที่เชื่อมั่นอย่างแท้จริงในความเป็นอิสระของสถาบันและนโยบายการเงินที่อิงตามกฎเกณฑ์ กำลังโต้แย้งสิ่งที่ตรงกันข้ามกับกลไกการกดอัตราดอกเบี้ยให้ต่ำกว่าเงินเฟ้อที่การบีบคั้นทางการเงินต้องการ และนี่คือความขัดแย้งที่สำคัญที่สุดของช่วงเวลาปัจจุบัน บุคคลที่กำลังถูกพูดถึงในฐานะกลไกในการดำเนินแผนการนั้นคือบุคคลที่ปรัชญาที่กล่าวไว้ต่อสาธารณะโต้แย้งกับข้อกำหนดการดำเนินงานหลักของแผนนั้น ความตึงเครียดนั้นไม่ใช่ความขัดแย้งที่ควรถูกมองข้าม มันคือตัวแปรที่สำคัญที่สุดในการวิเคราะห์ทั้งหมด ข้อตกลงปี 1951 และเหตุผลที่มันสำคัญในวันนี้ นี่คือบริบททางประวัติศาสตร์ที่การวิเคราะห์ส่วนใหญ่ในปัจจุบันมองข้ามไปโดยสิ้นเชิง ระหว่างปี 1942 ถึง 1951 ธนาคารกลางสหรัฐฯ ดำเนินงานภายใต้ข้อตกลงที่ชัดเจนกับกระทรวงการคลังในการตรึงอัตราดอกเบี้ยในระดับต่ำอย่างผิดธรรมชาติเพื่อสนับสนุนการกู้ยืมของรัฐบาลในช่วงและหลังสงครามโลกครั้งที่สอง Fed อยู่ในความหมายที่แม่นยำภายใต้อำนาจของความต้องการทางการเงินของกระทรวงการคลัง ความเป็นอิสระของนโยบายการเงินของตนไม่มีอยู่จริงในความหมายเชิงปฏิบัติที่มีนัยสำคัญในช่วงเวลานี้ อัตราส่วนหนี้สินต่อ GDP ลดลงจาก 106% ในช่วงปลายสงครามเหลือประมาณ 80% ในปี 1951 กลไกกำลังทำงาน เงินเฟ้อสูงกว่าอัตราดอกเบี้ยที่ถูกกดไว้ที่กระทรวงการคลังจ่าย ภาระที่แท้จริงของหนี้สินกำลังถูกกัดกร่อน ผู้ฝากเงินและผู้ถือพันธบัตรกำลังจ่ายค่าใช้จ่ายอย่างเงียบ ๆ ในปี 1951 ธนาคารกลางสหรัฐฯ และกระทรวงการคลังได้บรรลุข้อตกลงที่รู้จักกันในชื่อข้อตกลง Treasury Fed ข้อตกลงดังกล่าวได้แยกนโยบายการเงินออกจากนโยบายการคลังอย่างเป็นทางการ Fed ได้รับความเป็นอิสระในการดำเนินงานในการกำหนดอัตราดอกเบี้ยตามพันธกิจด้านเงินเฟ้อและการจ้างงาน แทนที่จะเป็นความต้องการทางการเงินของกระทรวงการคลัง อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงกลับเป็นบวก กลไกการบีบคั้นทางการเงิน การกดอัตราดอกเบี้ยให้ต่ำกว่าเงินเฟ้ออย่างจงใจ ได้สิ้นสุดลง และจากนั้นก็มีบางสิ่งที่สำคัญเกิดขึ้น อัตราส่วนหนี้สินต่อ GDP ยังคงลดลงจาก 80% ในปี 1951 เป็น 23% ในปี 1974 ไม่ใช่ผ่านการบีบคั้นทางการเงิน แต่ผ่านการเติบโตทางเศรษฐกิจที่แท้จริง การมีวินัยทางการคลังเมื่อเทียบกับระดับการใช้จ่ายหลังสงคราม และแรงส่งทางประชากรศาสตร์ของรุ่น Baby Boomer ที่เข้าสู่ตลาดแรงงาน บทเรียนไม่ใช่ว่าการบีบคั้นทางการเงินเป็นกลไกเดียวที่ได้ผล บทเรียนคือการบีบคั้นทางการเงินถูกใช้ในช่วงเวลาที่มีความเครียดทางการคลังสูงสุด และการเติบโตที่แท้จริงได้ดำเนินการปรับปรุงที่เหลืออยู่หลังจาก Fed ได้ยืนยันความเป็นอิสระของตนอีกครั้ง คำถามปัจจุบัน คำถามที่กำลังตัดสินโดยใครจะกลายเป็นประธาน Fed คนต่อไปและกรอบการดำเนินงานที่พวกเขาจะนำมาใช้ คือข้อตกลงปี 1951 จะยังคงอยู่หรือไม่ หรือเงื่อนไขกำลังถูกสร้างขึ้นเพื่อการกัดกร่อนอย่างค่อยเป็นค่อยไป เพราะแรงกดดันทางการคลังที่กำลังก่อตัวขึ้นกำลังสร้างสภาพแวดล้อมที่กระทรวงการคลังที่สิ้นหวังในการจัดหาเงินทุนราคาถูกสามารถหาวิธีสื่อสารความต้องการของตนไปยังธนาคารกลางที่ผู้นำถูกเลือกโดยฝ่ายบริหาร กลไกที่แม่นยำ ผมต้องการอธิบายว่าการบีบคั้นทางการเงินทำงานอย่างไร เพราะการอภิปรายส่วนใหญ่ปฏิบัติต่อมันในฐานะแนวคิดมากกว่ากลไก และการทำความเข้าใจกลไกเป็นวิธีเดียวที่จะเข้าใจว่าใครจ่ายและใครไม่จ่าย การบีบคั้นทางการเงินเกิดขึ้นเมื่ออัตราดอกเบี้ยที่รัฐบาลจ่ายสำหรับหนี้สินของตนถูกเก็บไว้ต่ำกว่าอัตราเงินเฟ้อในช่วงระยะเวลาหนึ่ง อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงลบด้วยอัตราเงินเฟ้อ เป็นค่าลบ เมื่ออัตราที่แท้จริงเป็นค่าลบ มูลค่าที่แท้จริงของหนี้สินจะค่อย ๆ สึกกร่อนไปปีแล้วปีเล่าโดยไม่มีการปรับโครงสร้างอย่างเป็นทางการ โดยไม่มีการผิดนัดชำระหนี้ และโดยไม่มีการรับรู้ว่ามีการโอนย้ายเกิดขึ้น คณิตศาสตร์นั้นง่ายและน่าท้อใจ รัฐบาลที่ติดหนี้ 1 ล้านล้านดอลลาร์ด้วยอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง 2% ในขณะที่เงินเฟ้ออยู่ที่ 4% กำลังจ่ายอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง -2% ทุกปี ภาระที่แท้จริงของภาระผูกพันนั้นลดลง 2% ในช่วง 20 ปีของอัตราที่แท้จริงที่เป็นลบอย่างต่อเนื่อง มูลค่าที่แท้จริงของภาระหนี้สินที่คงที่สามารถลดลงได้ 30% ถึง 40% การยกเลิกหนี้ที่มีประสิทธิภาพจำนวนมากดำเนินการทั้งหมดผ่านระบบการเงินโดยไม่มีเจ้าหนี้แม้แต่รายเดียวที่ได้รับแจ้งว่ามีการลดหย่อน ค่าใช้จ่ายในการยกเลิกนี้ไม่ได้หายไป มันถูกโอนย้าย มันตกอยู่กับผู้ที่ถือหนี้สิน ผู้ฝากเงิน กองทุนบำนาญ บริษัทประกัน ผู้เกษียณอายุที่มีรายได้คงที่ซึ่งยอมรับผลตอบแทนที่แท้จริงเป็นบวกเพื่อแลกกับความปลอดภัยที่แฝงอยู่ในตราสารที่รัฐบาลค้ำประกัน พวกเขาได้รับเงินต้นตามมูลค่าที่ตราไว้เมื่อครบกำหนด แต่เงินต้นนั้นซื้อได้น้อยกว่าที่เคยซื้อได้เมื่อพวกเขาลงทุนไป การสูญเสียนั้นเป็นจริง ใบแจ้งยอดไม่ได้แสดงให้เห็น ผู้ฝากเงินที่ไม่รู้ว่าพวกเขากำลังสูญเสีย นี่คือส่วนของการวิเคราะห์ที่ผมเชื่อว่าสำคัญที่สุดสำหรับคนจำนวนมากที่สุด เพราะมันอธิบายถึงความเสี่ยงที่มองไม่เห็นในชีวิตประจำวันและสร้างความเสียหายในระยะเวลาสิบปี นอกจากนี้ยังเป็นส่วนที่สื่อการเงินส่วนใหญ่ล้มเหลวในการอธิบายให้ชัดเจนพอที่จะนำไปปฏิบัติได้ หากคุณถือเงิน 100,000 ดอลลาร์ในบัญชีออมทรัพย์ที่ได้รับดอกเบี้ย 3% ต่อปี ในขณะที่เงินเฟ้ออยู่ที่ 5% ยอดคงเหลือตามมูลค่าที่ตราไว้ของคุณเพิ่มขึ้นทุกปี เมื่อถึงปีที่ 10 ใบแจ้งยอดของคุณจะแสดงประมาณ 134,000 ดอลลาร์ ตัวเลขนั้นใหญ่ขึ้น ตัวอักษรเหมือนกัน บัญชีรู้สึกปลอดภัย แต่กำลังซื้อของ 134,000 ดอลลาร์นั้น สิ่งที่สามารถซื้อได้จริงในสินค้า บริการ การดูแลสุขภาพ และที่อยู่อาศัย น้อยกว่า 100,000 ดอลลาร์ที่คุณเริ่มต้นด้วยในแง่ของมูลค่าที่แท้จริง คุณไม่ได้รับการปกป้อง คุณถูกเก็บภาษีอย่างเงียบ ๆ ด้วยส่วนต่างระหว่างดอกเบี้ยที่ตราไว้ที่คุณได้รับและเงินเฟ้อที่กัดกร่อนกำลังซื้อของคุณ การสูญเสียนั้นเป็นจริง ใบแจ้งยอดไม่ได้แสดงให้เห็น นี่คือกลไกที่ดำเนินการระหว่างปี 1942 ถึง 1951 และแพร่หลายมากขึ้นในทศวรรษต่อมา ชาวอเมริกันที่ผ่านประสบการณ์นั้นไม่ได้ประสบกับมันในฐานะนโยบายที่กำลังดำเนินการ พวกเขาประสบกับมันในฐานะค่าครองชีพที่สูงขึ้น พวกเขาประสบกับมันในฐานะเงินออมของพวกเขาที่ซื้อได้น้อยกว่าที่คาดไว้เมื่อพวกเขาจะใช้มัน พวกเขาประสบกับมันในฐานะช่องว่างระหว่างสิ่งที่พวกเขาสะสมไว้และสิ่งที่การเกษียณอายุต้องการจริง ๆ นั้นใหญ่กว่าที่การวางแผนของพวกเขาได้คาดการณ์ไว้ นี่ไม่ใช่ประวัติศาสตร์โบราณ ตลาดพันธบัตรปี 2022 ซึ่งเป็นปีที่แย่ที่สุดสำหรับพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ นับตั้งแต่ยุคสงครามกลางเมือง เป็นการแสดงตัวอย่างของสิ่งที่เกิดขึ้นเมื่อตลาดพันธบัตรต่อต้านการบีบคั้นทางการเงิน ผู้ถือพันธบัตรระยะยาวสูญเสียมูลค่าที่แท้จริง 20% ถึง 30% ในปีเดียว ไม่ใช่จากการผิดนัดชำระหนี้ แต่ผ่านกลไกที่ผมได้อธิบายไว้ และเงื่อนไขที่ก่อให้เกิดเหตุการณ์นั้นยังไม่ได้รับการแก้ไข พวกมันได้ทวีความรุนแรงขึ้น เหตุใดปี 1946 จึงแตกต่างออกไป และเหตุใดจึงสำคัญ นี่คือความแตกต่างเชิงวิเคราะห์ที่การวิเคราะห์ส่วนใหญ่ในปัจจุบันมองข้ามไป และมันคือความแตกต่างที่กำหนดว่าแผนจะทำงานได้เหมือนปี 1946 หรือจะก่อให้เกิดความวุ่นวายมากขึ้นอย่างมาก ในปี 1946 สหรัฐอเมริกาเป็นประเทศเจ้าหนี้ที่โดดเด่นของโลก มันได้ออกจากสงครามในฐานะเศรษฐกิจอุตสาหกรรมหลักเพียงแห่งเดียวที่มีกำลังการผลิตที่สมบูรณ์ ส่วนที่เหลือของโลกต้องการดอลลาร์เพื่อสร้างใหม่ ความต้องการสินทรัพย์ที่ใช้สกุลเงินดอลลาร์ รวมถึงหลักทรัพย์กระทรวงการคลังสหรัฐฯ เป็นไปตามธรรมชาติ เชิงโครงสร้าง และมีจำนวนมหาศาล เมื่อ Fed และกระทรวงการคลังกดอัตราดอกเบี้ยให้ต่ำกว่าเงินเฟ้อ ผู้ซื้อทั้งชาวต่างชาติและในประเทศยังคงซื้อหนี้สินของกระทรวงการคลัง เพราะทางเลือกในการถือสกุลเงินของเศรษฐกิจยุโรปที่เสียหายนั้นแย่กว่า สหรัฐอเมริกามีอำนาจในการกำหนดราคาที่มีประสิทธิภาพเหนือภาระหนี้สินของตนเองในลักษณะที่ไม่มีอะไรเทียบได้ก่อนหรือหลัง สถานการณ์ปัจจุบันแตกต่างกันโดยสิ้นเชิงในแง่มุมที่เพิ่มทั้งความยากลำบากและศักยภาพของความวุ่นวายในการแก้ไข สหรัฐอเมริกาตอนนี้เป็นประเทศลูกหนี้สุทธิที่มีตำแหน่งการลงทุนระหว่างประเทศสุทธิประมาณติดลบ 26 ล้านล้านดอลลาร์ สัดส่วนของดอลลาร์ในทุนสำรองของธนาคารกลางทั่วโลกได้ลดลงจาก 71% ในปี 2001 เหลือต่ำกว่า 58% ในปัจจุบัน และการลดลงนั้นกำลังเร่งตัวขึ้น ธนาคารกลางต่างชาติ ผู้ซื้อที่น่าเชื่อถือที่สุดของหนี้สินกระทรวงการคลังสหรัฐฯ มานานหลายทศวรรษ กำลังกระจายการลงทุนออกจากสินทรัพย์ดอลลาร์อย่างเป็นระบบและเข้าสู่ทองคำในอัตราที่ไม่เคยเห็นนับตั้งแต่ยุค Bretton Woods ผู้ซื้อที่เข้ามาแทนที่ธนาคารกลางต่างชาติส่วนใหญ่เป็นผู้ซื้อในประเทศเอง ธนาคารกลางสหรัฐฯ เอง ธนาคารพาณิชย์ในประเทศ และนักลงทุนรายย่อยผ่านกองทุนตลาดเงินและกองทุน ETF พันธบัตร ผู้ซื้อเหล่านี้มีความทนทานต่อความเสี่ยงที่แตกต่างกัน ความต้องการผลตอบแทนที่แตกต่างกัน และความสามารถในการรองรับพลวัตของเงินเฟ้อที่แตกต่างจากผู้ซื้อที่ขึ้นอยู่กับดอลลาร์ที่ถูกบังคับในปี 1946 คำถามที่คู่มือปี 1946 ไม่ได้ตอบคือ หากคุณกดอัตราดอกเบี้ยให้ต่ำกว่าเงินเฟ้อ ใครจะซื้อหนี้สินที่ให้ผลตอบแทนต่ำอย่างผิดธรรมชาติ? ในปี 1946 โลกซื้อเพราะไม่มีทางเลือกอื่น วันนี้ โลกมีทางเลือกมากขึ้น ทองคำ สกุลเงินอื่น ๆ การถือครองสินค้าโภคภัณฑ์โดยตรง มากกว่าจุดใด ๆ ตั้งแต่ปี 1944 สิ่งนั้นเปลี่ยนแปลงความเป็นไปได้ของกลไกการบีบคั้นในลักษณะที่การเปรียบเทียบทางประวัติศาสตร์อย่างง่าย ๆ ไม่สามารถจับต้องได้ สัญญาณที่สำคัญกว่าแผน ผมต้องการปิดท้ายด้วยข้อมูลที่เปิดเผยมากกว่าคำบรรยายทางการเมือง การรับรองใด ๆ หรือเอกสารกรอบนโยบายใด ๆ ธนาคารประชาชนจีนได้เพิ่มทุนสำรองทองคำอย่างเป็นทางการมานานกว่า 18 เดือนติดต่อกัน ธนาคารกลางของโปแลนด์ อินเดีย ตุรกี ฮังการี และบราซิล ได้ทำการซื้อทองคำจำนวนมาก โดยแต่ละแห่งอ้างถึงการกระจายความเสี่ยงของทุนสำรองเป็นเหตุผลที่ชัดเจน ธนาคารกลางทั่วโลกซื้อทองคำมากกว่า 1,000 ตันในปี 2025 Goldman Sachs ได้อธิบายว่านี่เป็นวัฏจักรการซื้อทองคำของธนาคารกลางที่ก้าวร้าวที่สุดในประวัติศาสตร์สมัยใหม่ นี่ไม่ใช่การซื้อเก็งกำไรที่ดำเนินการโดยสถาบันที่ไล่ตามผลตอบแทนระยะสั้น นี่คือผู้จัดการทุนสำรองของรัฐบาล ผู้ซึ่งความรับผิดชอบทางวิชาชีพคือการปกป้องอำนาจซื้อของความมั่งคั่งของชาติในระยะยาว กำลังลดการลงทุนในหนี้สาธารณะที่ใช้สกุลเงินดอลลาร์อย่างเป็นระบบและแทนที่ด้วยทองคำจริง เมื่อสถาบันที่มีวัตถุประสงค์ทั้งหมดคือการทำความเข้าใจความน่าเชื่อถือในระยะยาวของสินทรัพย์สำรองกำลังทำการเปลี่ยนแปลงการจัดสรรนี้ในอัตรานี้ พวกเขากำลังส่งสัญญาณ ไม่ใช่เกี่ยวกับทิศทางราคาทองคำระยะสั้น แต่เกี่ยวกับแนวโน้มระยะยาวของมูลค่าที่แท้จริงของดอลลาร์ และกลไกที่พวกเขาคาดว่าจะใช้ในการแก้ไขภาระผูกพันที่ไม่สามารถแก้ไขได้ด้วยวิธีอื่นใด แผนประธาน Fed คนใหม่ ไม่ว่าจะมีรูปแบบใดในที่สุดก็ตาม ไม่ว่าจะอธิบายอย่างไรในการสื่อสารอย่างเป็นทางการ ใครก็ตามที่ดำรงตำแหน่งนั้น อยู่ภายใต้ข้อจำกัดที่ไม่มีผู้กำหนดนโยบายคนใดสามารถเปลี่ยนแปลงได้ คณิตศาสตร์ของหนี้ 40 ล้านล้านดอลลาร์ การจ่ายดอกเบี้ยรายปี 1 ล้านล้านดอลลาร์ และการขาดดุลรายปี 2 ล้านล้านดอลลาร์ ที่ระบบการเมืองได้แสดงให้เห็นว่าไม่สามารถแก้ไขได้ด้วยการเก็บภาษี การลดค่าใช้จ่าย หรือการเติบโตเพียงอย่างเดียว สิ่งที่ผมรู้ด้วยความมั่นใจจากการเฝ้าดูวัฏจักรเหล่านี้มา 50 ปีคือ การจัดวางพอร์ตการเกษียณอายุส่วนใหญ่ของอเมริกันในปัจจุบัน ซึ่งหนักไปทางพันธบัตรระยะยาว หนักไปทางเงินสด เบาไปทางสินทรัพย์จริง คือการจัดวางที่ได้รับผลกระทบมากที่สุดทั้งในเวอร์ชันที่อ่อนโยนและไม่เอื้ออำนวยของการแก้ไขที่กำลังจะมาถึง แผนไม่ใช่ความลับ กลไกได้รับการบันทึกไว้ตลอดศตวรรษของประวัติศาสตร์การเงิน หลักฐานทางประวัติศาสตร์มีความชัดเจน เงื่อนไขมีอยู่ และพฤติกรรมของสถาบันของผู้จัดการทุนสำรองที่ซับซ้อนที่สุดในโลกกำลังกำหนดราคาผลลัพธ์อยู่แล้ว และธนาคารกลางที่เข้าใจประวัติศาสตร์การเงินดีที่สุดก็กำลังจัดวางตำแหน่งสำหรับมันอยู่แล้ว คำถามเดียวคือคุณกำลังให้ความสนใจกับสัญญาณที่ถูกต้องหรือไม่