Transcription
Дарий, ваши исследования построены вокруг идеи портфеля KISS, которую я считаю блестящей, но многие люди могут не знать, что это такое. Не могли бы вы просто провести нас по этой структуре здесь? >> Да, я ценю вас, мужик. Спасибо, что пригласили, Фил. Ну так, KISS расшифровывается как «keep it simple and systematic» (оставь это простым и систематическим). И вся концепция KISS заключается в том, чтобы найти очень простой способ для инвесторов участвовать в росте финансовых рынков, одновременно давая им уверенность в том, что их портфели не будут иметь этих, знаете, значительных левосторонних событий, когда мы находимся на медвежьих рынках. Итак, что делает KISS, систематическая часть KISS, — это то, что мы используем некоторые инструменты и методы, которые мы приобрели за время моего сотрудничества с глобальными институциональными инвесторами за последние почти два десятилетия, чтобы, знаете, внедрить систематическое управление рисками в эту концепцию. Итак, со стороны нисходящего подхода в наложении управления рисками мы внедряем то, что мы называем — то, что мы не называем, а что Уолл-стрит называет таргетированием волатильности, что означает установление уровня воздействия на основе волатильности классов активов. А также у нас есть элементы динамического позиционирования, которые довольно распространены в стратегиях следования за трендом типа CTA. И вот что мы обнаружили: когда вы объединяете эти две динамики и применяете их к очень простым классам активов, таким как акции, облигации, золото, биткоин. Сейчас это 60% акций, 30% — золото. Это может быть золото или облигации, и затем 10% — это биткоин. Когда вы применяете их к этим базовым классам активов, вы обнаруживаете, что на самом деле можете создать то, что мы называем положительно скошенным распределением доходности. То есть, отсекая левую сторону — левую, левую, самую левую часть распределения — и оставляя положительную форму, что в конечном итоге позволяет вам быстрее наращивать капитал. Итак, это было замечательное путешествие. Мы запустили эту программу еще в январе 2023 года. Сейчас мы в процессе. Мы объединились с суб-советником для разработки фонда, ETF для этого тоже. Так что это выйдет этой осенью, и я очень взволнован, во-первых, потому что, очевидно, это было невероятно хорошо работающим. Это работает. У нас есть подтвержденный послужной список по этой стратегии. Тысячи клиентов по всему миру следуют этой стратегии. А во-вторых, я просто думаю, что это станет каналом для многих инвесторов, чтобы просто установить и забыть. Знаете, иметь возможность просто разместить свой капитал в ETF, который, как вы знаете, будет участвовать в росте, но также ограничит ваши потери на медвежьем рынке. Я имею в виду, что это святой Грааль инвестирования. И я думаю, мы создали нечто, довольно близкое к этому. >> Я видел ваши графики, и результаты фантастические. Но помогите мне понять это. Это не так просто, как сказать, что 60% моего портфеля будут просто в S&P 500 в качестве акций, потому что у вас есть стратегии, встроенные в сам выбор акций и их вес, верно? >> Ну да, в ETF будет использоваться то, что мы называем нашим дискреционным наложением управления рисками, которое позволяет нам иметь похожие сигналы таргетирования волатильности и затем позиционирование по всем различным факторам. Так что сектора, факторы, географические сектора, внутри фиксированной доходности, все различные сектора в макро. Мы не будем помещать всё это в KISS. KISS — это, знаете, 60%. Когда вы разлагаете движущие силы доходности на финансовых рынках, KISS предназначен для того, чтобы дать вам доступ к этим движущим силам доходности, одновременно управляя рисками, знаете, для медвежьих рынков. Итак, с точки зрения движущих сил доходности, 60% распределение на акции, которое фиксировано, предназначено для того, чтобы дать вам доступ к росту производительности. Нет класса активов, лучше подходящего для долгосрочного наращивания доходности, по крайней мере за последние, знаете, более 100 лет, сотни лет, чем акции. Итак, это дает вам доступ к росту производительности, который является источником всей прибыли, что в конечном итоге и вызывает, знаете, увеличение вашего благосостояния. А затем 30%, которые сейчас в золоте, предназначены для защиты инвесторов от финансового угнетения. Когда вы имеете финансовое угнетение, что означает, что центральные банки поддерживают уровень процентных ставок и наклон кривой на уровнях, которые иначе не были бы желательны для участников финансовых рынков. Участники финансовых рынков, вероятно, оценили бы, по нашему мнению, если бы у вас был здоровый уровень премии за срок на рынке облигаций, то 10-летние были бы где-то ближе к 5,75%. Как просто нормальный уровень премии за срок. Итак, премия за срок все еще очень низка по сравнению с нормой. И в конечном итоге мы испытываем финансовое угнетение по всей кривой процентных ставок. И всякий раз, когда вы видите эти эпизоды финансового угнетения, это обычно когда, знаете, если у вас есть значительное финансовое угнетение, что в конечном итоге происходит, так это то, что основной базовый риск на финансовых рынках — самый важный риск — это инфляция, а не дефляция. Знаете, если бы у них был нормальный, здоровый уровень процентных ставок, и рынки правильно оценивали бы цену денег, которая является не чем иным, как передаваемой единицей человеческого времени, то в конечном итоге главным риском на рынке была бы дефляция. И вот тогда 30% было бы целевым распределением для этих 30% в фиксированной доходности. Но сейчас это в золоте, потому что мы в конечном итоге понимаем, что мы подвергаемся финансовому угнетению. И наконец, 10% на биткоин — это для защиты инвесторов от монетарного обесценивания. Когда у вас есть прямое явное монетарное обесценивание, расширение баланса ФРС, расширение баланса центральными банками по всему миру таким образом, что увеличивается предложение фиатных денег относительно товаров и услуг, которые эти фиатные единицы денег могут купить, то в конечном итоге это то, что мы называем монетарным обесцениванием, и это большой риск для инвесторов с точки зрения двух вещей. Во-первых, иногда монетарное обесценивание перетекает и вызывает инфляцию в реальной экономике, но более коварным и недооцененным аспектом монетарного обесценивания является эффект Кантильона. Эффект Кантильона — это экономическая динамика, при которой люди, зарабатывающие все деньги на рынках капитала, люди на вершине буквы K, которые участвуют в росте фондового рынка год за годом, знаете, на 20 с лишним процентов в год в последние годы, они получают деньги на свои счета, и это позволяет им, знаете, создавать избыточный спрос на товары и услуги, которые они потребляют, и поскольку они получают деньги первыми, они поднимают цены первыми, так что им не обязательно иметь дело с инфляцией, но страдают все, кто покупает товар или услугу после них, кто не получил эту единицу прироста капитала. Так что это одна из наиболее недооцененных динамик, и, по нашему мнению, мы считаем, что это ключевой вклад в K-образную экономику и ключевая причина, по которой так много семей по всей нашей стране и действительно по всему миру чувствуют, что они не могут продвинуться вперед. >> Знаете, это потрясающий способ разложить это, и портфельная структура, которая у вас есть, очевидно, работает очень хорошо. Позвольте спросить вас о рыночном цикле, в котором мы сейчас находимся, по вашему мнению. Все говорят о буме ИИ, торговле ИИ. Вы много писали о сравнении этого с определенными главами пузыря доткомов. Где вы видите нас в цикле прямо сейчас? >> Да, отличный вопрос. Отличный вопрос. Итак, основываясь на этом, мы можем разобрать все элементы этого, но я бы сказал, что сводный заголовок таков: знаете, мы думаем, что 2026 год — это больше как 1998, чем 1999. Мы думаем, что 2027 год может быть больше как 1999. Знаете, мы не хотим быть слишком конкретными в этом, потому что, опять же, это удобно выбирать cherry-pick из последнего технологического пузыря, но реальность такова, что это совершенно другой цикл. У него будут другие контуры, и форма распределения также будет немного другой в контексте некоторых инфляционных давлений, которые мы наблюдаем, и геополитического давления на рынок казначейских облигаций. Это сильно отличается от фискальной политической динамики и фискальной динамики того времени. Так что, знаете, есть и другие элементы, но с точки зрения чисто рыночного риска мы придерживались мнения, что мы как бы на пути к тому, что потенциально может стать 1998 годом. Итак, если вы помните, в 1998 году рынок был, знаете, мы были сильно в технологическом пузыре, через два года после речи Алана Гринспена о «иррациональном изобилии». Итак, мы все еще были в технологическом пузыре, но рынок, я думаю, вырос примерно на 20% за половину года, а затем рухнул, имел, знаете, падение на 19,5 — в основном 20% — в середине года, и затем ФРС в конечном итоге отреагировала. Это было во время кризиса Центрального банка России. LTCM. Они в основном снизили процентные ставки, чтобы спасти Long-Term Capital Management, и затем рынок очень резко вырос, закончив год с ростом, я думаю, на 29%. Подумайте об этом. Мы прошли путь от роста на 20 до нуля и до роста на 29 за один год. С роста на 20 до нуля за год и до роста на 29 к концу года. >> Так вы ожидаете какой-то краткосрочный откат в ближайшее время? >> Я бы не сказал «в ближайшее время». Мы не пытаемся предсказывать рынок. Знаете, я думаю, что предсказание рынка — для авторов новостных рассылок. Знаете, серьезные инвесторы управляют рисками. Итак, мы учим наших клиентов понимать, что распределение вероятных экономических, рыночных и политических исходов развивается в негативном направлении. Итак, в какой-то момент эта переполненная бычья позиция, которую мы накопили, мы находимся в 83-м перцентиле переполненных бычьих позиций. Это очень высокий уровень, выше медианного уровня, который мы наблюдали на пиках крупных бычьих рынков в каждом рыночном цикле, по крайней мере, с 1987 года. Итак, мы выше медианного уровня, на котором мы обычно достигаем пика. И сейчас, с такого рода встречными ветрами, нарастающими с точки зрения инфляции и монетарного цикла, в конечном итоге вы беспокоитесь о том, что динамика ликвидности на финансовых рынках ослабнет таким образом, что может вызвать существенную коррекцию этим летом или этой осенью. Опять же, пытаться предсказать время этого, по моему мнению, глупо. Мы по сути говорим: «Эй, когда вы начнете видеть, что KISS и Dr. Mo, эти две системы управления рисками, снижают риск, беспристрастно снижают риск». И очевидно, когда ETF продают, вам не придется ничего делать. Они просто продадут ETF, потому что он снизит риск для них. >> Сегодняшний эпизод спонсируется компанией Public, и они только что запустили новый продукт под названием Agents, и это, честно говоря, одно из самых убедительных применений ИИ в инвестировании, которое я когда-либо видел. Идея проста. Многое в инвестировании повторяется. Мониторинг рынков, перемещение денег, управление рисками, ребалансировка позиций. Это то, за чем инвесторам постоянно приходится следить. Новый продукт Public Agents позволяет автоматизировать эти рабочие процессы с помощью простого английского языка. Так что вместо ручного отслеживания графиков весь день вы можете создать Агента, написав что-то вроде: «Если VIX достигнет 25, купите недельный пут-опцион на SPY. Или, если мой остаток наличных превысит 20 000, переместите излишек в мой прямой индекс». Затем ИИ Public превращает это в автоматизированный рабочий процесс, который вы можете настроить, просмотреть и активировать непосредственно в своем портфеле. Public по сути строит то, что они называют агентическим брокером, платформу, где ИИ может помочь автоматизировать операционную сторону инвестирования на основе правил и стратегий, которые вы определяете сами. Если вы хотите начать автоматизировать идеи в своем портфеле, посетите public.com/openingbell. Это public.com/openingbell. А теперь давайте вернемся к шоу. Один из ваших недавних отчетов предположил или, возможно, намекнул, что пришло время снять часть фишек со стола в отношении торговли ИИ. Можете ли вы объяснить это немного подробнее? >> Да, у нас есть набор моделей, которые мы используем, и у них есть горизонты прогнозирования, охватывающие разные отрезки времени. И с точки зрения наших краткосрочных моделей, они по сути говорят: «Эй, смотрите, рынки, знаете, они... ключевой вывод был в том, что рынки перегреты и, вероятно, будет откат в контексте некоторых из этих динамик, о которых мы говорим с точки зрения цикла монетарной политики и цикла фискальной политики». И в конечном итоге, что, по нашему мнению, происходит сейчас, так это то, что первая нога этой коррекции — инвесторы фиксируют прибыль в некоторых поставщиках ИИ и начинают перетекать в пользователей ИИ, потому что, когда вы посмотрите вокруг, ФРС на самом деле не ужесточает монетарную политику, верно? Мы еще не там. Знаете, ликвидность все еще растет. Наша глобальная модель ликвидности, которая была очень точной в прогнозировании трендов и переломов в глобальной ликвидности в последние годы, наша глобальная модель ликвидности все еще сигнализирует о растущем тренде, но еще не о нисходящем тренде. Так что все еще нормально. Наша макро-модель погоды в целом продолжает сигнализировать, что вероятность рискованного рыночного режима достаточно высока в контексте шести ключевых макроциклов, того, как эти циклы в настоящее время взаимодействуют, чтобы создавать рыночные результаты. Итак, знаете, мы находимся в устойчивом месте, которое ухудшается. И в конечном итоге, по нашему мнению, в течение следующих, скажем, двух-трех кварталов мы перейдем в место, где на чистой основе явно станет хуже. С точки зрения шести ключевых макроциклов, начиная с очень переполненной бычьей позиции. И именно так происходят коррекции или крахи, когда вы начинаете получать негативные сюрпризы в этих других пяти ключевых макроциклах: рост, инфляция, монетарная политика, фискальная политика, ликвидность. Я по сути говорю, что мы движемся к негативному сюрпризу в цикле монетарной политики, который в конечном итоге должен вызвать, что ликвидность также будет вносить вклад в негативный сюрприз в цикле ликвидности. >> Как Кевин Уорш в новом режиме ФРС вписывается в этот тезис? >> Да, я думаю, это как раз вовремя. Это очень центрально для этого тезиса. Потому что в конечном итоге то, что представляет Кевин Уорш, по нашему мнению, мы думаем, что Кевин Уорш — это голубь в одежде ястреба. И рынку потребуется некоторое время, чтобы это понять. Знаете, мы не видим, по крайней мере, когда мы ведем разговоры с нашим глобальным инвестиционным сообществом, рынки не... институциональные инвесторы, с которыми мы консультируемся и консультируем многие из ведущих фондов на глобальной Уолл-стрит, страховые фонды, пенсионные фонды, семейные офисы и т.д. Фонды, с которыми мы консультируемся, знаете, я думаю, они осведомлены о наших взглядах на это. Но когда мы ведем с ними разговоры о том, что другие люди говорят им, знаете, это... разговор еще не начался. И я имею в виду, что рынки пока не знают, будет ли в конечном итоге Кевин Уорш голубиным. Они только сейчас реагируют на то, что было очень ястребиным по направленности заседанием FOMC на прошлой неделе, и я думаю, это правильный путь для рынков, потому что я думаю, это именно то, что они хотят. Мы не получим голубиную версию Кевина Уорша, голубя в одежде ястреба, пока не снизим накал с точки зрения инфляции. И в конечном итоге мы ожидаем, что ФРС будет использовать свою политику баланса, сначала доведя покупки для управления резервами до нуля и, возможно, даже пригрозив сокращением баланса в среднесрочной перспективе. Мы думаем, они будут использовать свою политику баланса и свои коммуникационные инструменты через точечный график и сигналы по балансу, возможно, нет. Посмотрим с Уоршем. Но если объединить эти два ястребиных политических наклона, это в конечном итоге должно, знаете, способствовать коррекции на финансовых рынках, умерить спекуляции, возможно, послать сигнал всем, кто вовлечен в торговлю ИИ, и, возможно, послать сигнал тем из нас на верхней части буквы K, кто продолжает поддерживать потребление независимо от того, что происходит в реальной экономике и на рынке труда. Это пошлет нам сигнал замедлиться и снять накал с точки зрения инфляции. Я имею в виду, у вас есть базовая инфляция PCE на трехмесячной годовой основе в сегодняшнем отчете PCE на уровне 3,5%, что на 150 базисных пунктов выше целевого показателя ФРС в 2%. Супербазовая инфляция PCE, так что, знаете, исключая базовые услуги или базовую энергию, и, знаете, с точки зрения остатка, вы идете на уровне 4%. Знаете, элемент инфляции, который теоретически ФРС контролирует больше всего, находится на 200 базисных пунктов выше их целевого показателя в 2% на трехмесячной годовой основе, и я думаю, на годовой основе это также около 3,9%. Итак, знаете, это Федеральная резервная система, которая, знаете, с треском проваливает свой мандат по инфляции. Мы не думаем, что они в конечном итоге хотят инфляцию в 2%. Но для поддержания доверия к рынку облигаций они должны сигнализировать и притворяться, что хотят инфляцию в 2%. Итак, мы думаем, что в ближайшие пару кварталов ФРС должна перейти от разговоров об ужесточении к фактическому осуществлению какого-либо ужесточения, будь то через баланс или процентную ставку. Мы думаем, что баланс более вероятен, потому что он нацелен на элементы экономики, откуда исходят инфляционные давления. Мы думаем, они будут использовать политику баланса для достижения этого результата, что в конечном итоге должно создать пространство, необходимое им для начала последовательности голубиных политических исходов, знаете, в 2027 году. >> Все это — много вводных, много переменных. Как инвестору, верно, если вы индивидуальный инвестор и видите все эти макропеременные, летающие вокруг от ФРС до инфляции, у вас все еще продолжается иранский конфликт, возможно, мирная сделка. Если я сижу там как индивидуальный инвестор, как я должен реагировать на все это или пытаться реагировать на все это, чтобы защитить себя от некоторых из этих рисков? >> KISS. >> Хорошо. >> Да. KISS. KISS. Весь смысл... Итак, позвольте мне разобрать KISS дальше. Мы используем наш процесс текущего прогнозирования рыночного режима, чтобы внедрить таргетирование волатильности в стратегию. И в конечном итоге, что мы обнаружили в нашем, знаете, институциональном бэктестинге, так это то, что когда рискованные активы переходят из рискованного рыночного режима, в котором мы сейчас находимся, в режим ухода от риска, для большинства активов, акций, криптовалют, кредитов, волатильность этих активов на реализованной основе имеет тенденцию удваиваться. В некоторых случаях она утраивается. Итак, знаете, мы внедряем этот урок в наш подход к таргетированию волатильности. Итак, если наш процесс текущего прогнозирования рыночного режима, который был очень хорош с тех пор, как мы основали эту фирму, в определении того, когда динамика потоков на чистой основе действительно начинает меняться таким образом, который создает тренды — долгосрочные восходящие тренды или долгосрочные нисходящие тренды финансовых рынков. Когда этот процесс говорит нам: «Эй, мы сейчас в режиме ухода от риска», это обычно является опережающим индикатором нисходящего тренда финансовых рынков. Итак, KISS уменьшит целевые распределения, знаете, с 60-30-10 до 30-15-5. И уже здесь вы просто получите оптовое снижение общего воздействия в программе, в зависимости от того, с чего вы начинаете с точки зрения текущих распределений. Вы получаете оптовое снижение воздействия. А затем, если эти вещи начинают ломаться независимо, скажем, рынок акций переходит с бычьего с точки зрения нашего сигнала волатильности и моментума на нейтральный, тогда, знаете, это скажет ему сократить это с точки зрения динамического позиционирования. Это скажет: «Эй, дай мне вместо 100% этих 30% дай мне 50% этих 30%». Таким образом, это уменьшит позицию с 30% до 15%. И скажем, рынок акций переходит на медвежий с точки зрения нашего сигнала VAMP, тогда это скажет: «Просто дай мне 0% от этого целевого распределения в 15%». Итак, знаете, KISS очень систематичен в том, как он увеличивает воздействие на бычьих рынках, знаете, в начале бычьих рынков, и уменьшает воздействие в начале медвежьих рынков. Мы никогда не продадим точную вершину. Мы никогда не продадим точное дно, потому что попытка оптимизировать инвестиционный процесс для продажи точной вершины и точного дна подвергает вас ошибкам второго рода. Ошибки второго рода — это ложные отрицания, и они гораздо более опасны с точки зрения накопления вашего богатства. >> Вау. Чувак, это был адский ускоренный курс по управлению портфелем. >> [смех] >> Итак, Дарий, я хочу спросить вас о том, что мы продолжаем видеть в отношении иранского конфликта. Похоже, насколько я понимаю, рынки действительно смотрят сквозь конфликт и закладывают довольно быструю нормализацию. Как вы думаете об этом? >> Да, смотрите. Я имею в виду, я скажу вам тот же самый ответ, который дал Тому Кину на Bloomberg. И я думаю, это было 8 апреля, знаете, я думаю, это было на следующий день после прекращения огня. Я сказал: «Вы устраняете левосторонний риск из распределения вероятных экономических, политических и рыночных исходов, поэтому чистый результат заключается в том, что среднее и медиана этого распределения смещаются вправо». Это означает, что рынки должны расти, чтобы заложить это в цену. И именно это мы и увидели. Очевидно, я не ожидал, что полупроводники вырастут на 100% за 6 недель, но, знаете, мы ожидали, что будут очень позитивные рыночные результаты как следствие этого. Так что никаких изменений в этом мнении. Всякий раз, когда вы устраняете левосторонний риск, среднее и медиана распределения, независимо от его формы, смещаются вправо, и это то, к чему инвесторы не были готовы. Итак, с точки зрения того, как мы смотрим на иранский конфликт, особенно с точки зрения меморандума о взаимопонимании из 14 пунктов, по нашему мнению, совершенно ясно, что США хотят выйти. И поэтому этот меморандум о взаимопонимании, по нашему мнению, опять же, это мнение, а не факт, мы думаем, что поэтому США обдирают. Я думаю, их обдирают по трем векторам. Во-первых, совершенно ясно, что США не извлекли урок из асимметричной войны из бесконечных войн на Ближнем Востоке, и Иран это знает. Им удалось по сути предотвратить достижение целей самой мощной и, безусловно, самой дорогой армии в мире в отношении сохранения открытым Ормузского пролива с помощью дронов, которые стоят примерно столько же, сколько Honda Civic или Toyota Camry. Знаете, мы тратим триллион на нашу оборону ежегодно. Следующие 10 стран вместе тратят 1,2 триллиона. Так что мы почти, с точки зрения потока расходов на оборону год за годом, примерно наравне с 10 крупнейшими странами вместе взятыми. Китай на втором месте с примерно 350 миллиардами. Итак, это урок номер один, и тот факт, что меморандум о взаимопонимании так сильно смещен в пользу Ирана, мы думаем, это очень четкий сигнал, что администрация хочет выйти и что переговоры будут продолжаться успешно. Во-вторых, это довольно четкий сигнал, что США теперь ведут переговоры с террористами. Это была давняя двухпартийная политика на протяжении десятилетий: США не ведут переговоры с террористами, но теперь у вас есть фонд в 300 миллиардов долларов. Они снимают санкции с иранских нефтепродуктов для поставок в долларах США. Они замораживают — размораживают различные замороженные активы по всему миру. Я думаю, это порядка 350–375 миллиардов долларов. Это была бы 60–65-я по величине экономика в мире. Это большие деньги. Итак, теперь это четкий сигнал, что США готовы вести переговоры с террористами, людьми, которые хотят крови американских детей. Знаете, что США можно купить. Нас теперь можно купить. Если у вас есть стратегическое влияние как у террориста, вы теперь можете купить расположение правительства США. Это еще один сигнал, что, по нашему мнению, США обдирают, и тот факт, что нас обдирают, является очень четким сигналом, что администрация США хочет выйти. И наконец, третья часть, которая может быть самой пагубной с долгосрочной точки зрения, заключается в том, что этот меморандум о взаимопонимании позволяет и сигнализирует миру — как нашим союзникам, так и нашим противникам, — что внутриполитическое давление может скомпрометировать наши стратегические цели национальной безопасности. Подумайте об этом с точки зрения ИИ, подумайте об этом с точки зрения Тайваня. Сколько людей поднимут руку, чтобы воевать в инфляционной войне ради спасения ИИ, если Китай решит вторгнуться? Думаете, кто-то в Средне-Западной части страны скажет «ура, да, я поддерживаю отправку наших сыновей и дочерей умирать в войну ради спасения передовых полупроводников, которые лишают меня работы?» Итак, знаете, я думаю, этот сигнал довольно мощный в контексте всей политической реакции: примерно 70% страны против этой войны и хотят выйти сейчас. Очевидно, Палата представителей и Сенат проголосовали при поддержке республиканцев за прекращение войны. Итак, это очень четкий сигнал, что, смотрите, США сейчас находятся в оборонительной позиции с геополитической и стратегической точки зрения. И в конечном итоге, знаете, слияние этих трех вещей является очень четким сигналом, что эта администрация просто хотела выйти. И то, что они просто хотят выйти, означает, что результат, вероятно, будет хорошим. >> Вероятно, будет хорошим, имея в виду восстановление экономики и рынка? >> Нет, результат заключается в том, что у нас не будет существенного отката. Мы не вернемся назад от исходной точки меморандума о взаимопонимании. Сейчас у нас может быть некоторая волатильность между настоящим моментом и финишной чертой того, как в конечном итоге будет выглядеть соглашение. Но мы не вернемся к режиму до меморандума, когда была угроза насилия и угроза длительного закрытия Ормузского пролива. По нашему мнению, мы думаем, что с этим покончено. >> Хорошо. Это имеет смысл. И… >> Иначе зачем бы вы подписывали меморандум, который настолько плох для Америки? >> Это верно. Это верно. И это для меня часть тренда, который мы наблюдаем уже много лет — переход к многополярному миру, над чем вы проделали большую работу, особенно в отношении рыночных последствий этого. Расскажите, как это вписывается в этот тезис и, возможно, как инвесторы должны думать об этом. >> Это ускоряет его, безусловно. И, как я уже сказал, это очень четкий сигнал нашим союзникам и противникам по всему миру, что США не извлекли уроки из асимметричной войны. Геополитические цели США могут быть скомпрометированы. И в конечном итоге мы действительно ведем переговоры с террористами, если у нас есть стратегическое влияние, которое мы должны уважать, и/или нам нужно что-то от этого влияния — если я иду на прямой риск быть открытым, то тогда мы будем вести переговоры с террористами. И в конечном итоге, по нашему мнению, мы думаем, что это ускоряет движение к многополярному миру, потому что это должно и, вероятно, справедливо должно побудить Китай продолжать накапливать власть и влияние, особенно в Азии и в конечном итоге по всему миру. И это правильная вещь для них, по нашему мнению. Кто сказал, что мы, знаете, что, что, что предопределило нас как великих королей мира, Соединенные Штаты Америки? Это не постоянная черта общества и человечества, и, знаете, мы будем оглядываться на этот период времени через тысячу лет и говорить: «О, это, возможно, был пик Американской империи». По совпадению, когда мы собираемся отпраздновать наш 250-й день рождения, не многие общества существуют так долго, особенно в форме стабильного правительства. Так что, знаете, это как есть. Я не делаю такого прогноза, но прогноз, который я делаю на геополитическом фронте, заключается в том, что это просто ускоряет это. И еще одна динамика, которая ускоряет это, заключается в том, что у нас был этот геополитически обусловленный дисбаланс спроса и предложения на рынке казначейских облигаций. Со стороны предложения мы все знаем, что дефицит вышел из-под контроля. Я не знаю, любой с хорошим интернет-соединением может сказать вам, что дефицит вышел из-под контроля, но со стороны спроса становится очень интересно. Подумайте о крупнейших покупателях американского долга: это Европа, Япония и Китай. Ну, Европа перевооружается, НАТО нацелилось увеличить расходы на оборону с 2% ВВП до 5% ВВП, причем 1,5% из этого будет на оборонную инфраструктуру. Итак, это значительный отзыв капитала домой от одного из наших крупнейших иностранных кредиторов на рынке казначейских облигаций. Посмотрите на Японию, нашего второго по величине иностранного кредитора на рынке казначейских облигаций. Они активно проводят рефляционистскую политику, повестка Абэномики жива и здорова в Японии. И в конечном итоге они оказывают большое понижательное давление на цены японских государственных облигаций, что также оказывает повышательное давление на наши процентные ставки, потому что, опять же, Япония является одной из крупнейших в мире экономик с чистым международным инвестиционным профицитом. Итак, знаете, если их рынок облигаций взрывается, а их деньги сжимаются, по сути, это то, что происходит — их деньги сжимаются с этой точки зрения, — тогда в конечном итоге у них будет меньше денег для капитализации нашего рынка облигаций. И наконец, что касается Китая, очевидно, мы стратегически отделяемся от Китая. Китай стратегически отделяется от нас. Если посмотреть на импорт США из Китая, это около 8% от общего объема, по сравнению с максимумом около 24–26%; экспорт США в Китай сейчас составляет около 8–9% от общего объема, по сравнению с максимумом в 23–24%. Обе страны ускоряют этот процесс отделения. Конечно, есть некоторые транзитные транснациональные перевозки и все такое, но реальность такова, что дельта, величина изменения, значительно превышает перспективу транзакционных перевозок через такие места, как Вьетнам или Филиппины. Мы бы увидели, что их экспорт в США, скажем, учетверился, верно? И этого не произошло. И в конечном итоге мы видим, что эти страны отдаляются друг от друга таким образом, что НБК не хочет накапливать долларовые валютные резервы. И, очевидно, НБК имеет крупнейший в мире пул валютных резервов. Итак, знаете, у вас есть эти геополитические динамики, которые заставляют наших крупнейших кредиторов — это три крупнейшие в мире экономики с чистым международным инвестиционным профицитом — и их спрос на наши казначейские ценные бумаги снижается в то время, когда предложение казначейских ценных бумаг ускоряется и, вероятно, будет продолжать ускоряться в долгосрочной перспективе в результате наших демографических динамик и политических решений, которые мы продолжаем принимать, будь то трата гораздо больше денег на оборону год за годом или снижение налогов, чтобы такие люди, как мы, могли получить некоторый прирост на рынках акций. >> Ну, я задаюсь вопросом, если мы ускоряемся в этот многополярный мир, является ли естественной рыночной реакцией или, скажем, реакцией инвестора искать неамериканские активы? >> Да, по нашему мнению, да. >> Хорошо, так каковы последствия этого? >> Да, так это ускорение в многополярный мир по сути загоняет Казначейство США в ловушку. Это делает Казначейство США мировым ключевым рисковым активом. Теперь это горячая картошка. У вас есть этот огромный рынок, я бы сказал, около 32–33 триллионов долларов на рыночной основе, близко к 40 триллионам на нерыночной основе, с учетом ценных бумаг в Трастовом фонде социального обеспечения. По сути, у вас есть проблема на 32–33 триллиона долларов, с которой нужно разобраться. И теперь у нас есть эта гигантская игра в горячую картошку: кто будет капитализировать этот рынок в то время, когда наши крупнейшие иностранные кредиторы нуждаются в своих собственных деньгах или больше не хотят их покупать. Знаете, опять же, Европе нужны свои деньги, Япония сжигает свои деньги, а Китай больше не хочет вести с нами дела в той же степени. И теперь мы должны найти внутренних и/или международных замен для них, будь то в форме американских коммерческих банков. Их доля сейчас составляет 15%, по сравнению с максимумом в 32%. Фактически, мы думаем, что следующий раунд горячей картошки пойдет именно туда. Предыдущий раунд горячей картошки заключался в перемещении ценных бумаг с баланса ФРС в частный небанковский сектор. Доля частного небанковского сектора в рыночном рынке казначейского долга выросла с 36% в конце 2021 года до 58% сейчас. И это, очевидно, совпало с взрывом доходности, скажем, с 2% по 10-летним до 5% по 10-летним на пике. >> Когда вы думаете о своем собственном портфеле KISS, 60% распределение на акции, ожидаете ли вы, что оно, скажем, сместится в сторону уменьшения доли американских акций и начнет переходить в глобальные акции? >> Да, так, KISS распределен на глобальный рынок акций, из которых примерно 60% — США. 60% США, 40% международные, и это 60% распределение на США, потому что мы используем глобальный ETF акций от Vanguard для акционерного воздействия в KISS. Это сигнал: если вы посмотрите на Vanguard, я думаю, State Street имеет глобальный ETF акций, и BlackRock тоже, iShares тоже. Если взять среднее распределение на американские акции из этих ETF, это около 63%. Но американский фондовый рынок составляет только около 50% от общего международного фондового рынка. Это означает, что американские инвесторы имеют перевес в американские акции на 20 процентных пунктов, более 20 процентных пунктов. Итак, возвращаясь к вашему предыдущему вопросу о том, увеличивает ли это спрос инвесторов на международные ценные бумаги, по нашему мнению? Мы думаем, да, мы настолько экстремальны, насколько это возможно, с точки зрения домашнего смещения американских инвесторов к американским акциям по сравнению с некоторыми довольно ясными и очевидными динамиками, которые должны вызвать поток средств с точки зрения международного капитала за наши границы. Итак, возвращаясь к ответу на этот вопрос в отношении KISS, ожидаю ли я, что KISS уменьшит свое акционерное воздействие в ближайшие месяцы? Да, это мое основное фундаментальное убеждение. Извините, это мое модальное убеждение о результате. Знаете, существует распределение результатов вокруг этого. Есть правый хвост с правой стороны распределения. Мы все еще находимся на подъеме цикла ликвидности. Только наша модель сигнализирует о пике — макро-модель погоды говорит вам, что на чистой основе шесть макроциклов в порядке. Так что я могу видеть, что рынок продолжает расти в ближайшие несколько месяцев. Но в конечном итоге, по мере продвижения во времени, если этот результат произойдет, это просто увеличивает вероятность того, что ФРС придется использовать свою политику баланса или свой коммуникационный инструментарий, или, возможно, даже инструмент процентных ставок, чтобы умерить часть этого инфляционного давления. Так что в конечном итоге я все еще думаю, что мы скорректируемся. Но опять же, как я уже сказал, предсказание рынка — для авторов новостных рассылок. Мы управляем рисками, как серьезные институциональные инвесторы в 42 Macro. >> [вздыхает и фыркает] >> Да, вы очень хорошо это сформулировали, и это очень сложные концепции для обычного инвестора, чтобы попытаться охватить их разумом, потому что в игре так много переменных. Итак, Дарий, позвольте спросить вас о Mag 7. >> Могу я кое-что сказать, прежде чем мы перейдем? Это сложные концепции. Управлять рисками на глобальных финансовых рынках очень трудно. Я думаю, многие люди попались на удочку, поверив, что это было легко в 2020 и 2021 годах, когда ФРС, когда федеральное правительство США в частности, расширило свой дефицит на 6 триллионов долларов, и ФРС монетизировала более половины этого. Так что все выглядели гениями до 2022 года. Но я думаю, многие люди узнали с 2022 года, что эта игра на самом деле трудна. Нам не платят миллионы долларов за то, что это легко. Знаете, это трудно. Итак, если вы хотите преуспеть в этом как инвестор, то самый простой способ преуспеть — посвятить время и ресурсы обучению. И одна из вещей, которые мы сделали, чтобы встретить наших членов глобального инвестиционного сообщества на полпути, особенно розничных инвесторов в нашем сообществе, знаете, я начал свою карьеру с обслуживания институциональных инвесторов на протяжении своей карьеры. Теперь, когда у нас есть это большое и растущее сообщество розничных инвесторов в нашей группе, мы создали все эти образовательные инструменты, которые позволяют им подняться по кривой и понять все эти динамики, эти сложные экономические и финансовые рыночные динамики с точки зрения первых принципов. Итак, зайдите на 42macro.com/education. Это своего рода вход в эти образовательные материалы. Есть и другие, которые находятся за нашим пейволлом или перед ним. Но опять же, я здесь не для рекламы. Я здесь, чтобы помочь обучать и изменить мир. >> И вы делаете такую хорошую работу, потому что также делитесь невероятным количеством видео- и письменного контента практически везде. Вас очень легко найти в интернете. Хорошо, прежде чем я позволю вам уйти, я хочу спросить вас о Mag 7 прямо сейчас. У вас есть тема, о которой вы писали, под названием «источник средств». И мое понимание этого, возможно, я ошибаюсь, заключается в том, чтобы перетекать из Mag 7 для финансирования других победителей в торговле ИИ. Это правильный способ думать об этом? >> На 100%. Абсолютно попали в точку. Да. >> Так почему же это то, на чем вы сосредоточены прямо сейчас? >> Да, это и наступательная, и защитная торговля. И мы описали эту тему с тех пор, я бы сказал, с исторического максимума относительного коэффициента индекса Mag 7 по отношению к широкому индексу MSCI All Country. Я думаю, мы впервые опубликовали эту тему, когда индекс был на историческом максимуме, и с тех пор он снизился. У него были некоторые колебания, но он намного ниже, чем был тогда. Так что мы были правы в этой теме, и мы думаем, что у этой темы есть потенциал на многолетнем горизонте. Итак, с наступательной стороны уравнения, знаете, диффузия ИИ — это технология общего назначения, которая пересечет границы, как это сделал интернет. И по нашему мнению, мы думаем, что диффузия ИИ в конечном итоге сожмет спред между производительностью, прибыльностью, маржой и в конечном итоге оценками остальных компаний в индексе. Прямо сейчас технологические компании и все поставщики ИИ имеют эти сверхвысокие валовые маржи. У них были сверхвысокие темпы расширения свободного денежного потока. И в конечном итоге мы думаем, что эти спреды сожмутся таким образом, что в конечном итоге сожмут оценку не входящих в Mag 7 компаний здесь, на рынке США, и международных компаний по всему миру. Это наступательная сторона торговли. С защитной стороны торговли мы можем очень четко видеть, что у Mag 7 заканчивается свободный денежный поток. Есть пара динамик, которые стоит отметить. Во-первых, когда у вас есть значительное сокращение свободного денежного потока, и, очевидно, они начинают выпускать долг, выпускать акции с очень, я бы сказал, тревожными темпами, но, безусловно, с темпами, которые должны заставить вас поднять бровь, сколько им нужно денег с рынков капитала, чтобы поддерживать это. Знаете, они привлекают капитал с тревожными темпами. Это говорит вам, что их внутреннее сжигание денег очень высоко. И частично причина, по которой их внутреннее сжигание денег так высоко, и я ссылаюсь на Wall Street Journal. Они недавно проделали замечательную работу о том, как некоторая компенсация в виде акций на самом деле занижает скорость сжигания денег в некоторых из этих компаний. Итак, опять же, я не аналитик по акциям, так что принимайте все, что я говорю, с долей скептицизма, но особенно это. Так что это проблема со стороны генерации свободного денежного потока, но я думаю, что более крупная проблема — это то, о чем еще никто не говорит, потому что рынку не нужно об этом говорить, но они будут в какой-то момент в будущем. Если вы посмотрите на оценки sell-side для генерации денежного потока Mag 7, они в основном достигают минимума в 2027 году, а затем просто начинают резкий рост свободного денежного потока в 2028, 2029. Я могу ошибаться на год или около того в отношении ожидания, но наклон графика верен. Они ожидают массивного ускорения роста свободного денежного потока в какой-то момент, начиная с 2028 или 2029 года, и это имеет очень мало смысла в контексте двух вещей. Во-первых, исторически пузыри CapEx имеют тенденцию завершаться структурными медвежьими рынками, которые в конечном итоге вызывают рецессии в реальной экономике. Мы видели это с пузырем CapEx в реальном мире в 1950-х, 1970-х, или извините, 1850-х, 1870-х. Мы видели это с пузырем CapEx потребительских товаров длительного пользования в 1920-х, который привел к Великой депрессии. А затем мы видели это с пузырем CapEx интернет-технологий, который привел к краху доткомов и той рецессии тоже. Так что, по нашему мнению, это кажется наиболее вероятным результатом по другую сторону этой радуги. И это проблема в контексте восстановления свободного денежного потока в виде хоккейной клюшки. И во-вторых, когда вы переходите от бизнеса с низкими активами к бизнесу с высокими активами, у вас есть вещь, которую нужно тащить за собой, называемая поддерживающими CapEx. И прямо сейчас, я могу предположить, что не так много моделирования поддерживающих CapEx по всей глобальной Уолл-стрит, потому что мы еще не дошли до этой части дерева, но в какой-то момент мы придем к месту в будущем, где уже построено много дата-центров, и теперь вам нужно их обслуживать. Вам нужно тратить деньги, чтобы поддерживать их в отличной форме, знаете. Так что это проблема с точки зрения Mag 7. Итак, по нашему мнению, «источник средств» — это очень вероятно, что окажется все более прибыльной торговлей в ближайшие годы, потому что вы защищены от этих динамик свободного денежного потока от Mag 7, что было тем, во что все были вложены. Вернитесь к прошлой осени. Это было их основное ядро в портфелях американских и международных инвесторов. А затем у вас была наступательная конвергенция в производительности, марже, прибыльности и в конечном итоге оценках. И последнее, что я скажу по этому поводу: мы уже видели этот фильм «источник средств» на финансовых рынках. Вернитесь к вступлению Китая в ВТО в 2001 году, что дало Китаю доступ к единому глобальному рынку впервые. И мы увидели, что китайские акции превзошли американские акции примерно на 500 процентных пунктов в последующие годы. Знаете, этот единый глобальный рынок распространился по китайской экономике и позволил им сблизить свою производительность, маржу и в конечном итоге оценки. Так что это один пример. Мы уже видели эту динамику раньше. А затем
Номер два, если вы посмотрите на европейский рынок облигаций, то увидите, что рынок облигаций уже видел подобные источники финансирования раньше. Вы знаете, как только Маастрихтский договор был подписан в начале 1990-х годов, Маастрихтский договор — это договор, который, по сути, создал евро. Он, знаете ли, взял немецкую марку, итальянскую лиру, французский франк и все эти другие независимые валюты стран и объединил их в евро. Этот процесс, который занял, вероятно, 7-8 лет, евро был впервые принят в 1999 году и впервые начал обращаться в 2001 или 2002 году. С 1992 по 1999 год мы видели сжатие спредов на сотни базисных пунктов в периферийных экономиках по направлению к немецкому буму. Сейчас я использую Италию в качестве примера. Я думаю, что их пиковый спред относительно доходности 10-летних казначейских облигаций составлял около 600-700 базисных пунктов в начале 90-х. Он сжался до, я думаю, 50 базисных пунктов, где и был немецкий бум. И это произошло на всех европейских рынках облигаций, поскольку они приняли, поскольку эта своего рода единая денежно-кредитная политика распространилась по всей Европе. И поэтому в конечном итоге мы видим ИИ как технологию общего назначения, которая будет распространяться по бизнесу и через границы, что в конечном итоге приведет к конвергенции операционных показателей.
Вы охватываете много тем. Много разных углов зрения на инвестиционную гипотезу. Из всего, что мы обсуждаем, давайте предположим, что мы встретимся через 12 месяцев. В чем, по вашему мнению, мы, скорее всего, ошибаемся?
О, это хороший вопрос. В чем мы, скорее всего, ошибаемся? Я думаю, что мы, скорее всего, ошибаемся в том, что у Кевина Уорша есть самая широкая полоса распределения исходов, и это наше мнение, что он голубь в одежде ястреба. Он может оказаться просто голубем. Он может оказаться ястребом в одежде голубя. Или он может просто оказаться ястребом. Верно? Там есть четыре разных исхода. И путь, который, по нашему мнению, имеет самую высокую вероятность, — это то, что он голубь в одежде ястреба. И причина, по которой мы так говорим, заключается в том, что я думаю, что он проделал очень умную политическую работу, которую я, возможно, когда-нибудь позаимствую, если вы пытаетесь добиться значительных изменений режима, а именно привлечь людей и заручиться их поддержкой, создавая эти целевые группы. И поэтому вы разбиваете пять целевых групп ФРС на их основные компоненты и пытаетесь предсказать, что они скажут, основываясь на нашем понимании всей критической экономической динамики и геополитических рисков. По нашему мнению, мы думаем, что целевая группа по коммуникациям приведет к чисто негативному результату для финансовых рынков с точки зрения расширения премии за срок. Но в конечном итоге мы получим лучший результат, возможно, годы спустя, когда рынки перестанут гоняться за хвостом ФРС и ценить то, что говорит ФРС, вместо того, чтобы снова ценить то, что, по их мнению, будет делать экономика. Так что это хороший результат, но я думаю, что это может произойти через годы. Ближайший результат от этого — это скромное расширение премии за срок.
Что касается целевой группы по балансу, весьма вероятно, что Федеральная резервная система ослабит банковское регулирование таким образом, что это уменьшит их спрос на резервы и увеличит их спрос на казначейские облигации, чтобы это позволило Федеральной резервной системе снизить баланс таким образом, чтобы это было не так разрушительно для экономики и финансовых рынков, особенно для тех из нас, кто находится в верхней части кривой, кто наслаждался более чем 20-процентной доходностью на рынке акций за последние несколько лет, что, очевидно, в этом году, это будет четвертый год, если это повторится, четвертый год подряд, что абсурдно, очевидно. Это было бы в некотором смысле не слишком вредно для нас. Поэтому мы думаем, что чистый результат отрицательный. Сокращение баланса ФРС — это плохо, но если у вас есть некоторые компенсирующие факторы с точки зрения банковского регулирования, это не обязательно должно быть очень плохо. И именно поэтому я думаю, что результат будет положительным по сравнению с ожиданиями рынка, если вы спросите золото, если вы спросите Биткойн, что ФРС просто значительно сократит свой баланс без каких-либо компенсирующих факторов. Так что я думаю, что это положительно с точки зрения риска неожиданности, если вы посмотрите, но отрицательно с абсолютной точки зрения. А затем вы посмотрите на остальные три целевые группы. По нашему мнению, мы думаем, что результаты явно положительные. Целевая группа по данным, если вы переключите ФРС на рассмотрение мер рынка труда в реальном времени, вы в конечном итоге поймете, что рынок труда слабее, чем есть. Если вернуться к последним, скажем, 3 годам в среднем, QCEW имеет среднюю пересмотр данных по заработной плате где-то около минус 550 000 в год. На самом деле, в прошлом году было минус 861 000. Вы знаете, мы фактически получили почти миллион фальшивых рабочих мест, сообщенных в реальном времени. Так что у нас меньше рабочих мест, сообщенных в реальном времени. По крайней мере, ФРС думает, что рабочих мест меньше, тогда они будут думать, что рост производительности больше. И больший рост производительности заставит их думать, что инфляция в долгосрочной перспективе ниже, что в конечном итоге создает возможности для снижения процентной ставки. Так что это положительно.
Что касается целевой группы по производительности и рабочим местам, эти вещи все объединяются. И по целевой группе по инфляции, мы знаем, что такие показатели, как Trueflation, эта реальная статистика инфляции недооценивали, они отставали от реализованной инфляции, вы знаете, от правительства в последние годы. И поэтому, если вы начнете смещать свой фокус на периферии в сторону этих рыночных и этих, вы знаете, альтернативных поставщиков данных, основанных на инфляции, вы, вероятно, получите более мягкое чтение инфляции. Так что инфляция должна быть более мягкой, когда они начнут сообщать о результатах целевой группы. Картина занятости должна быть более мягкой, когда они начнут сообщать о результатах целевой группы, что в конечном итоге должно повысить оценки производительности и снизить оценки инфляции, что в конечном итоге снизит их оценки точечного графика, а затем, знаете ли, эти вещи должны быть положительными, и мы ожидаем некоторых конкретных предложений от этих комитетов в направлении того, о чем мы говорим, к концу года. Теперь это много предсказаний, и поэтому вы думаете о распределении исходов, знаете ли, это довольно широкое распределение. Так что, если мы сидим здесь через год, где мы были бы наиболее неправы, это было бы во всем этом.
Это невероятно исчерпывающий ответ, и я нисколько не удивлен. Дариус, где люди могут найти ваши работы онлайн?
Да, нет, я ценю вас, чувак. Итак, 42macro.com, это как бы дом для нашего бизнеса, и вы знаете, мы обслуживаем тысячи крупных инвесторов по всему миру в более чем 80 странах. Я очень рад быть в эпицентре этого и всего образования, которое происходит в нашем сообществе. Вы знаете, у нас есть этот форум сообщества, где все задают вопросы и учатся и все такое прочее. Очевидно, мы публикуем исследования, мы публикуем наши сигналы, наши наложения по управлению рисками, KISS и Dr. Mo. KISS — это 60-30-10, вы знаете, акции, золото, Биткойн в настоящее время, но в будущем это могут быть акции, облигации, физические товары, и все, что удовлетворяет этим, вы знаете, этим трем основным драйверам рынков активов. Вы знаете, у нас есть, там вы можете получить доступ к KISS, доступ к Dr. Mo, дискреционному наложению по управлению рисками. Это, по сути, KISS, но для каждого отдельного фактора на финансовых рынках, вы знаете, по 70 различным основным факторам финансовых рынков. И поэтому, вы знаете, 42macro.com — это место, где все это находится. А затем, очевидно, у нас также есть наш бизнес proto-pro, где я, вы знаете, веду подобные разговоры с институциональными инвесторами по всему миру.
Вау. Дариус, большое спасибо за ваше время. Это было фантастически. Я многому научился, и вы можете возвращаться в любое время.
Нет, Фил, я ценю вас за то, что вы меня пригласили, чувак. Это поворотный момент во времени. Я не хочу быть слишком громким, но я думаю, что это, знаете ли, забавно. Мы празднуем 250-летие Америки в этом году, и я думаю, что в экономике происходит много изменений с циклической и структурной точки зрения, не в последнюю очередь это изменение режима, которое мы наблюдаем в ФРС. И поэтому, когда у вас есть широкое распределение исходов, независимо от того, как сформировано распределение, будь то положительное или отрицательное, это возлагает ответственность на функцию управления рисками вашего инвестиционного процесса, потому что точнее прогнозировать сложнее. Чем шире распределение, тем шире диапазон вероятных исходов, что означает, что ваша дисперсия прогнозов будет расти. Вы увеличиваете стандартную ошибку в своих прогнозах. И поэтому, если вы думаете, что будете инвестировать только на основе фундаментальных прогнозов через все эти изменения с очень широким, исторически широким распределением исходов, тогда я думаю, что вы будете разочарованы своими результатами. Поэтому я думаю, что это возлагает ответственность на функцию управления рисками вашего инвестиционного процесса.
Хорошо сказано. Дариус, большое спасибо.
Спасибо, Фил. Я ценю вас. Спасибо, что пригласили.