Transcription
Début des années 2000, l'avantage compétitif venait principalement du modèle. Il suffisait de maîtriser le risque d'inventaire ou bien l'adversion pour tirer son épingle du jeu. Si vous voulez en savoir plus, d'ailleurs, j'ai ma dernière vidéo, c'est sur le modèle de Karté Jamal et euh le market making de base. En fait, une introduction au market making. Donc si vous l'avez pas vu, allez la voir parce que c'est important pour comprendre cette vidéo.
Ensuite, une fois que les modèles sont devenus de plus en plus sophistiqués, et bien il y a eu un nouvel axe sur lequel jouer pour avoir un avantage compétitif qui est la vitesse. Donc c'est l'avènement, le début du trading haute fréquence. Donc là, c'est le début des colocations, des FPGA, euh des trous dans les montagnes pour faire passer une fibre opstique un peu plus droite euh que euh la traditionnelle et donc du coup gagner 2 à 3 misecondes entre deux exchanges, des ondes micro-ondes pour la communication ou bien des faisceaux laser, euh les réglementations sur la longueur de câble précis dans les colocations et cetera et cetera. Donc ça c'est euh le trading haute fréquence, ça dure un peu près de 2008 je dirais le pic 2008-25, on va dire ça c'est le pic, c'est l'âge d'or du trading haute fréquence. Mais aujourd'hui sur les marchés les plus compétitifs comme le CME, le Nasdaq, New York Stock Exchange et cetera, Euronex, la course à la vitesse a atteint ses limites. On peut pas dépasser la vitesse de la lumière et donc on en est là devoir dépasser la vitesse de la lumière quasiment même s'il y a toujours des petites nanosecondes à grapiller pour arriver à être à trouver un avantage compétitif. Donc l'avantage compétitif ne se fait plus sur la vitesse, ça devient juste une obligation d'être rapide.
Donc la méta moderne hein, c'est une trinité hein, le modèle, la vitesse, mais aussi l'infrastructure. Donc là où se crée principalement l'avantage compétitif aujourd'hui, c'est dans l'infrastructure, la fragmentation de marché. On va plus chercher à avoir les meilleurs modèles, même si c'est le cas. On veut les meilleurs modèles, on veut être rapide mais ça devient juste des barrières à l'entrée, ça. Et ensuite, l'avantage compétitif se fait en réorganisant le champ de bataille pour filtrer la réalité elle-même. En fait, évidemment, on pourra toujours trouver des contrexemples comme des marchés au Nigéria ou au Brésil ou des cryptos super ilquides où on peut encore se débrouiller avec juste un modèle, être avoir une latence assez correcte et trouver un avantage compétitif. Mais ce n'est pas là où se joue le gros du marché. Nous, on parle vraiment de là où où c'est complètement institutionnalisé. Donc les places, les actions, les actifs les plus liquides, les plus connus, les plus tradés par les grosses institutions, donc les pair major Forex, les contrats futurs les plus liquides style SNP 500, NQ, les ETF les plus liquides SPY et cetera, les actions les plus liquides style Apple ou Nvidia, les cryptos les plus liquides style BTC sur Binance et Eherum sur Binance, bref, tout ce qui est ultra liquide, ultra scalable, tout ça, c'est le cœur du marché. C'est ce qui nous intéresse.
Le risque principal pour un market maker, ce n'est pas vraiment la volatilité, même si ça fait partie du risque. C'est plus l'adverse sélection qu'on a vu dans la vidéo précédente. En gros, c'est être face à un trader informé qui sait quelque chose que nous on ignore et donc forcément, on sera la contrepartie d'un gagnant et donc un perdant. Si onxécute que des traders informés, on est clairement perdant et puis c'est une question de temps avant qu'on ait plus d'argent.
Donc on résume, on a deux types de flux. He le premier le flux toxique, il détient une information privée. S'il t'exécute, tu perds. Donc en second, on a le flux non informé, le flux naïf, le noise flow. Euh donc typiquement qui est responsable de ce flux, c'est le retail qui trade des concepts marketing plus que des avantages compétitifs. Ou alors les institutions qui cherchent à se couvrir, les institutions qui cherchent à investir sur long terme, donc les fonds de pension et cetera. Tout ça sont considérés comme des noise traders. Ils ont pas d'information privilégiée sur le futur des prix d'un actif. n'ont pas d'avantage compétitif sur le court terme. Donc ce flux, ça va être la matière première du système. Il est stable, un peu autocorrélé et facile à internaliser. L'objectif va être donc d'isoler ce bruit, de l'internaliser puis de l'exploiter. Comme on l'a vu, éc modèles types bien sûr plus complexes et cetera mais type de la première vidéo hein, du market making classique, contrôle d'inventaire, signal d'alpha peut-être et ensuite contrôle de l'adverse sélection. le flux toxique va être filtré, hein, et euh on va le rejeter sur le marché lit. Donc c'est ce qu'on va voir plus tard. Mais le flux toxique, lui va être absolument évité. On va essayer de le détecter, de le rejeter possible, de ne pas l'exécuter euh au plus possible. Donc ça s'appelle, c'est le concept de séparation entre du flow total, du flow brut, on veut rejeter le toxique flow, juste exécuter le noise flow. Et bien ça, ce processus s'appelle le crim skimming, donc écrémage en français.
Donc le système, ça fait longtemps qu'il ne repose plus sur un seul marché unifié. On peut voir en trois strates indépendantes qui jouent tout un rôle particulier. Même si on pourrait toujours fragmenter en plusieurs catégories, on va avoir trois principales strates de fragmentation du marché.
Donc la première des trois strates, c'est le lit market. On va voir par exemple le NASDAQ, le New York Stock Exchange, Euronex Paris, tout ça, ce sont les exchanges classiques publics que tout le monde connaît. Leur particularité, c'est qu'ils ont un carnet d'ordre transparent. Tout le monde peut le voir, tout est transparent. Euh voilà, c'est pas opaque du tout, au contraire et c'est très réglementé. Par contre, le désavantage, c'est que tout ça mène à énormément de flux informés. Déjà, comme je vous ai dit juste avant, il y a beaucoup de fragmentations parmi les strates, c'est-à-dire qu'il y a pas qu'un seul exchange dans le monde, il y en a plein et ces différents exchanges côtent des fois les mêmes produits. Donc ça crée des anomalies entre les exchanges que certains traders informés euh corrigent en arbitrant ener et donc pour le market maker, ça crée du flux informé. Et ce flux informé, comme on l'a vu, s'il y en a trop, et bien c'est toxique et le market maker meurt tout simplement. Donc le marché élite est devenu vraiment une mine à toxicité. Il y en a beaucoup trop. C'est documenté hein, vous pouvez le voir dans différents papers si vous faites les recherches. Le marché élite en général euh des trois strades qu'on va le voir et c'est même quasiment tout le temps est toujours le plus toxique. On a des spreads ultra serré, super toxic flow, une compétition énorme entre les market makers. En gros, le lite market, c'est plus là où on gagne, c'est là où on survit à la limite, mais c'est plus là où on va faire l'alpha, le gros du charp ratio, hein. C'est pas là où viennent majoritairement les profits du market maker.
La deuxième strade, c'est tout ce qui va être Dark Pool et Alternative Trading Systems. Donc là, c'est des plateformes qui sont opaques, il y a pas de carnet visible, tout est caché. Les ordres sont cachés jusqu'à leur exécution. En gros, les traders non informés vont ici souvent pour éviter leur impact sur le marché. Donc ça va être des gros institutionnels en général qui utilisent des dark pool et qui veulent éviter leur footprint sur le lit pour éviter de se faire parasité par des traders haut fréquence qui détecteraient leur arrivée et les frontrunnerait par exemple. Selon Aangzu dans un paper de 2014, il démontre qu'en fait les Dark Pool jouent un jeu d'amélioration de la découverte des prix sur le market car les Dark Pool vont avoir une concentration en Noise Trader beaucoup plus importante que sur le lit market. Ça va attirer les noise trader et les inform trader eux restent sur le lite market car tout est visible plus facilement. Le carnet d'ordre est visible, on sait on peut plus facilement estimer quel sera notre slipage et cetera. Donc le flux informé reste sur le lit market. La Dark Pool permet d'internaliser un peu de noise de noise trader, ce qui crée bah forcément si vous avez un marché qui est composé que d'une formé de trader, ça va beaucoup plus vite la découverte du prix et donc on a toujours un prix beaucoup plus efficient sur le lit market et plus rapidement. Si ça serait euh le contraire, c'est-à-dire si le lit market concentrerait beaucoup plus de Noise Trader que d'informé trader, et bien là la Dark Pool aurait l'effet inverse, hein. Euh elle causerait une diminution, elle internaliserait le flux informé dans un environnement où tout est caché et donc la découverte du prix se ferait sur la Dark Pool, non pas sur le lite market et donc ça dégraderait la découverte des prix sur le lit market.
Donc en gros, la Dark Pool, ça c'est super parce que il y a beaucoup plus de noise flow. Donc pour un market maker qui par exemple crée sa Dark Pool ou pour une banque qui crée sa Dark Pool ou pour un market maker, je sais pas qui peut-être avoir un contrat avec une banque qui a la Dark Pool pour faire le market maker dessus, c'est très intéressant. Ça permet de se d'avoir beaucoup moins de compétition et d'aller sur un environnement beaucoup plus sain pour faire du profit. Mais bon, c'est pas parfait. Il y a aussi des traders informés sur les dark pool euh qui utilisent certaines stratégies toxiques pour le market maker et le market maker va être souvent en compétition avec d'autres market makers.
Donc là vient la troisème strate, le parfait, la strate le système parfait pour le market maker. Donc c'est les systèmes privés d'internalisation du flow comme Citadelle Connect par exemple. Donc Citadelle avait un Dark Pool jusqu'en 2015 qui s'appelait Apoj qu'ils ont fermé en 2015 pour créer Citadelle Connect. Et euh bah c'est euh ce qu'ils utilisent encore aujourd'hui qui a un système non pas une dark pool euh mais un système d'internalisation privée. Et l'avantage de tout ça c'est qu'en plus c'est pas considéré comme un ATS donc c'est pas réglementé comme un ATS donc bah c'est encore plus opaque. C'est encore plus opaque que les Dark Pool et les ATS où bah ça permet beaucoup plus de liberté pour extraire un maximum de profit. Puis surtout, ça permet en plus de ça hein, comme je vous ai dit, problème d'avant c'était la compétition entre market makers. Bien là, on est tout seul hein, il n'y a pas de concurrence. Le but principal du système, ça va être de capturer 100 % souvent du flu retail, enfin le plus possible de flu retail possible sans partager les spread avec d'autres market makers. Et c'est là que du coup vient ben le payment for order flow. son tout ce système là, c'est super l'internalisation du flow et les systèmes comme Citadel Connect mais sans payment for order flow ça marcherait pas aussi bien et on serait resté au stade de Dark Pool ATS Elite Market.
Donc le payment for order flow c'est super. Si on a des courtiers comme Robin Hood ou Itoro par exemple qui se disent zéro commission, super mais en fait leur business model c'est de vendre le flux des clients donc les ordres des clients plutôt que d'être renvoyés sur le marché. Ils sont renvoyés à un système d'internalisation comme on a vu comme Citadelle connectement et Citadelle va se servir va market make le flow qui lui sera renvoyé de manière privée donc sans concurrence avec d'autres market makers et surtout bah pur sans contamination de toxic flow. Donc c'est parfait, c'est parfait pour les deux. C'est parfait pour le broker qui lui se fait payer par Citadelle ou un autre trader haute fréquence. Et c'est parfait pour Citadelle parce que lui il est pas en train de se tuer à la tâche et de se saigner sur le lit market avec plein de d'autres traders haute fréquence et de market makers en compétition avec lui pour avoir des miettes au final parce que comme on rappelle dans le capitalisme la concurrence la concurrence à l'extrême tire les marges vers le bas. Donc il devient de plus en plus difficile de faire des des charpes ratiaux extrêmes.
Ça se traduit comme ça en finance. Mais ça a quel impact sur le client ? les les prix d'exécution sont très incertains. Ça va varier massivement d'un broker à l'autre. Puis ce prix, il y a un conflit d'intérêt parce que plus le plus le broker va offrir un flux parfait, donc un nice flow parfait sans autocorrélation, sans toxicité, plus bien il coûtera cher, plus il pourra vendre ce flux super cher au trader haut de fréquence qui vont l'exécuter, l'utiliser pour en tirer profit. Et donc il y a un conflit d'intérêt. Le broker n'a pas intérêt d'avoir des personnes informées qui tradent. Il a intérêt à avoir des gros golems euh qui tradent des concepts super euh séduisants et euh proches de l'astrologie euh en pensant que il est informé et il revient, il remet l'argent, il retrade, il retrade, il retrade et en moyenne certains gagnent, certains perdent et en moyenne tout le monde perd. Donc ça c'est le but du broker. Il y a un conflit d'intérêt qui n'y a pas forcément avec un broker standard qui lui renvoie les ordres sur l'élite market. Et donc bah le broker standard a au contraire intérêt d'avoir des euh investisseurs informés ou des traders informés parce que un trader informé gagne donc repaye des commissions et donc continue de trader, continue de trader et le broker s'enrichit avec son client. Que les brokers type Robin Hood, Itoro, bah il y a un conflit d'intérêt entre broker et client donc ça va pas.
Et euh là où est le vrai profit encore plus récemment, c'est le scandale, enfin le scandale, les histoires avec les options et la mode, la hype des options 0 DTE. Sur Redit, il y a eu cette mode de d'acheter et de faire du trading, mais c'est plus du casino que du trading, d'acheter euh des options à très courte échéance qui vont bientôt arriver à maturité. Comme ça, bah valent quasi rien. Il y a très peu de valeur temps, mais il y a une énorme convexité. C'est-à-dire qu'il y a peut-être une chance sur 1 million ou une chance sur 100000 que l'action arrive dans la monnaie. Et donc si la l'option arrive dans la monnaie et qu'on l'a acheté, bien on gagne, on est gagnant et on a quasiment rien payé, ce qui fait des rendements immenses. Ça fait un rendement immense. Ça fait de 200 300 400000 % en un seul trade. Mais bien sûr, c'est très très improbable et vous vous bien que derrière il y a la contrepartie. Souvent ces traders-là tradent sur des des brokers euh comme Robin Hood et cetera qui vendent ce flux à Citadelle qui exécutent ces euh personne là et souvent sur les options, les spreads sont énormes. En gros, le profit et le charp ratio pour Citadelle et encore ou Citadelle, je dis Citadelle parce que c'est le c'est comme dire Apple pour les smartphone mais là c'est dans le le trading haute fréquence mais tous les traders haute fréquence c'est le le le charp ratio que c'est ces traders là qui tradent les zé dte permettent c'est énorme. C'est une mine d'or et eux se rendent pas compte. Ils pensent que ils sont sur la voie de la liberté financière. Et puis ça arrive à certains, c'est ça qui est marrant, c'est que certains vont faire les 1000 ou 10000 % avec les le trading d'option 0 DTE. passeront pour ceux qui ont réussi la preuve que c'est possible et ce qui entretient le mouvement et la perte continue des petits retail vers ces grosses sociétés tring de fréquence qui les market du broker et des influenceurs qui sont payés pour attirer des nouveaux clients. Bref, c'est tout un système mais il y a pas seulement le fait de market make.
Ce flux est privé, il faut l'acheter. Donc tout le monde n'y a pas accès et donc ça peut être une source d'information privée dans le trading pour soi-même être un trader à former. Ce qu'on peut faire par exemple, c'est bien sûr c'est pas exhaustif. Je je n'ai pas je n'ai pas l'information directement et exacte des modèles qu'utilise Citadelle, mais c'est un exemple pour que vous compreniez comment ça cela peut aussi être utilisé autrement que directement dans une stratégie de market making. On peut utiliser ce flow qu'on sait quasiment pur. Quasiment pur. Et bien ce flux là peut être soustrait au flux total. Soustrait c'est une métaphore bien sûr parce que il suffit pas juste de faire flux total moins flux. euh que l'on a payé, hein, ça dépend des proportions et cetera, mais bref, vous voyez l'image, vous soustrayez le du flux total le flux noise, il vous reste le flux informé et donc vous pouvez avoir une idée du flux informé en temps réel et l'info du flux informé en temps réel. Donc, vous pouvez avoir l'info du noise et l'info du flux informé en temps réel, ce qui peut être très très pratique en plus pour se protéger sur le lit market ou pour soi-même être un trader informé et backer les traders informés sur le lit market. par exemple ou d'autres stratégies hein. Vous vous utilisez cette asymétrie d'information comme vous voulez mais c'est je vous donne des exemples.
Donc voilà, le but c'est du coup cette information peut implicitement nous faire deviner le sens des traders informés. Vous connaissez le flux total du marché public, vous achetez le flux privé pour le market maker mais en plus vous avez l'information des noise traders. Et donc en soustrayant au flux total le flux noise trader, bah logiquement la somme le flux total est composé des informés et des noise. Si on enlève les noises, il nous reste les informés et donc il peut avoir l'information du flux informé qui lui peut être très utile, soit pour l'éviter, soit pour le backrenner, pour le suivre par exemple.
On pourrait croire que ce système est un peu une arnaque et qu'il est cassé, mais non, il est pas cassé. Il fonctionne parfaitement comme il devrait fonctionner. Il y a une logique économique implacable derrière hein. C'est tout ça a toujours été et puis ça le sera toujours. C'est une machine d'extraction de richesse tout simplement qui va recycler le bruit en alpha et qui en plus est complètement hors des radars publics parce que personne euh ne sait ce que c'est le PFOF. Donc c'est parfait.
Donc qu'est-ce qu'on peut faire en tant que retail en ayant conscience de tout ça ? c'est déjà l'éviter hein. Éviter tous les brokers qui vous prétendent des commissions gratuites. En général, c'est un piège. Ce qu'on peut en retenir, c'est que c'est très important de comprendre la topologie du jeu, les petits détails, comment fonctionne réellement ce système pour pouvoir éviter les pièges. Parce que déjà si on évite les pièges, bah on fait on peut arriver à faire des performances proches du marché. ce que la moyenne ne fait pas. La moyenne fait - 10 - 11 % sur Robinwood, - 10 % sur Hippto, 3 % aux États-Unis la performance d'un investisseur moyen général. En France, n'en parlons pas. Euh donc déjà en évitant les pièges, ben on fait mieux que la moyenne parce que la moyenne tombe dans les pièges et ensuite bah on peut comprendre les systèmes pour créer ses propres système même si là c'est beaucoup plus élitiste et réservé à un nombre minuscule de personnes. Mais déjà savoir éviter les pièges nous permettra de d'arriver à faire quelque chose de potable.
Donc très important, comprendre les règles du système. Raisonner avec une approche scientifique, une approche quantitative peut nous donner un avantage compétitif ou au moins nous faire éviter tous les pièges dans lequels la plupart tombent. Si tu cherches à en savoir plus sur la finance quantitative et commencer à apprendre de vraies compétences, je te laisse aller voir le lien dans la description. Sinon, portez-vous bien et on se retrouve dans la prochaine vidéo.