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全球最大的白銀 ETF SLV 現在已經站上了 80 美元的高位。但是我們看到代表小型銀礦股的 ETF SILJ 卻還在 33 美元附近。
如果在這個時候，我們用傳統的邏輯，腦海中一定會冒出一句話：銀礦股只是滯後了，我們現在買入，等它補漲。
不過在我們買入之前，我們先把這個直覺按下暫停鍵。因為當我把過去幾十年的數據拉出來，用同一套尺度，去量化兩者的聯動關係的時候，我看到的並不是滯後，而是斷裂。這並不是一般的調回，也不是市場在給你二次機會上車。它更像是一個訊號，我們看到金融市場正在否決這樣的聯動關係，或者說是否決這一批公司。
如果你第一次看我的影片，我叫 Arthur，全職交易超過 20 多年，靠的是數據和可驗證的邏輯。所以在這支影片，我只做三件事情。首先，我會用一個最乾淨的指標告訴你，白銀的價格和銀礦股的裂痕，到底有多極端。接下來，我會拆解為什麼你現在買入 SILJ 或者是銀礦股，等待補漲，可能是一個非常危險的錯覺。如果你看到最後，你會發現金融市場並沒有失靈，它只是變得更加挑剔了。
我們看到白銀和銀礦股，它們之間的價差，目前我個人覺得，現在已經是一個失控的狀態。因為我們看到全球最大的白銀 ETF SLV，現在目前的價格是 80 塊錢。但是我們看一下銀礦股的 ETF SILJ，這些是中小銀礦，它們現在價格是只有 33 塊錢。那麼一旦發生這種不尋常的價差，就表示傳統的邏輯現在已經失效了，就是它們過去的這種關聯，已經被打破了。
所以，我接下來用演算法，用數據做了一些驗證。我發現從統計學的角度上而言，它是直接兩者的關係，處於一種斷裂的狀態。這裡，我先給大家做一個很簡單的科普。在 Normal Distribution，也就是常態分佈，或者是正態分佈的情況下，絕大多數事件，發生在正負三個標準差之間。簡單來說，就是發生在負的三個標準差，和正的三個標準差之間，它的機率是 99.7%，有這麼高。那發生在這個尾部，就屬於一個非常小概率的事件，只有 0.3%。
但是通過 15 年的數據，我們看跑出來的結果，對我來說也是一個非常震驚的數字。從統計學的模型顯示，目前我們看到白銀的 ETF SLV 和銀礦股 SILJ，它們之間的價差，已經高達 8.5 個 Standard Deviation。換句話說，發生這種事件的機率是百萬分之一。那麼簡單而言，就在統計學的角度上而言，這種事情根本不可能發生。
所以，在這種時候，我們既不能依賴媒體的敘事，包括統計學的模型，它也失效了。那麼我給大家看一下這些詳細內容。比如說，我們看一下這組數據，白銀 ETF SLV 和 SILJ，它們之間歷史平均的價差，只有 10.1。但是我們看到目前的價差是 50.47。這個不叫異常，這個叫直接，它們之間的聯繫出現斷裂了。因為發生的機率實在太小了。簡單來說，就是像白銀的價格和白銀的礦企，像 SILJ，它們之間的聯動，已經徹底的出現崩潰。因為原本像一個橡皮筋，被拉長以後會自動縮小，但是現在這根橡皮筋已經徹底斷裂了。
我們看到，現在市場上充斥著一種危險的聲音：銀礦股只是滯後了，或者是什麼大戶在壓低買入，所以我們現在最佳的辦法是買入這些銀礦股，然後等它補漲，這是一種千載難逢的機會。坦白來說，其實我也掉過這樣的陷阱。但是通過計算，我發現了這種想法其實是大錯特錯。
因為當我用演算法去分析了兩者過去 15 年的相關性，我得出了一個非常反直覺的結論。我想很多人，包括我自己，都有一個這樣的直覺：白銀的價格首先出現上漲，然後因為白銀的價格上漲，造成了這些礦企的利潤也變高，所以白銀礦企股會出現一個滯後，就是白銀先漲，然後這些礦企股後漲。但是當我用演算法去分析的 SILJ 和 SLV，它們過去 15 年之間的相關性 Correlation 的時候，我得到的是一個非常反直覺的結論。這個測試給我的結論是，銀礦股往往它的上漲是提前 3 到 10 天左右。簡單而言，就是銀礦股先上漲，然後 SLV 白銀價格才會跟上。白銀的價格它不僅不是一個 Leading，反而是一個滯後的指標。是的，你沒有看錯，在過去的歷史上，這些白銀的礦股，他們先去幫上漲，然後白銀的價格在後面才跟上。
但是當我們今天看到銀價暴漲，但是這些礦股他沒有跟上，所以這並不是一個什麼可以滯後買入的信號，而是一個非常大的紅色警報。這個背後的邏輯就是，一些聰明的資金，他們往往會比期貨市場更敏銳的去嗅到這種宏觀環境的變化，所以他們會先跑，先去佈局這些礦業股，然後銀價才會跟上。但是我們目前並沒有看到這樣的現象。
所以簡單來說，市場永遠是對的。目前市場用這種現象去告訴我們，這些聰明錢，他們並不相信銀價。或者是更重要來說，他們認為在目前銀價，即使是 80 塊錢的情況下，那麼這些白銀的礦業股，它依然不會反映出更高的價值。
所以在金融市場，有兩個非常重要的原則。首先，第一，你不可能是那個最聰明的人。第二，當你覺得別人都很蠢的時候，往往你自己就是那個最蠢的人。
但是我們接下來要看的，才是我個人覺得一個非常可怕的現象。因為對於很多 3% 的學員，包括我自己，我們很喜歡用一個策略，叫做 Mean Regression，這個策略也叫做均值回歸。那麼簡單而言，當這個價格波動，一旦出現這種非理性，漲得過快了，或者是下跌得過猛的時候，我們在這個時候去賭它能夠回來。
當我用一個 Auto-regressive，這是一個統計學的驗證演算法，去驗證了一下白銀的 ETF SLV 和銀礦股 SILJ，它們之間的這種統計學的關係，我得到這個 Beta 值，它是約等於 0。那麼簡單而言，就是目前我們看到這個價差，去擴的越來越大，它並不具有這種自動修復的統計學特徵。那麼換句話來說，就是市場認為它們之間的這種背離，是一個非常合理的這種狀態。
如果你現在覺得 SILJ 銀礦股，它的價格比較便宜，你準備買入，你正在是在市場中接飛刀。因為透過我們剛才這個統計學的驗證，它們之間的價差並不會出現自動的修復。過去幾十年都存在這樣的規律，但是在當下的這種環境下，已經徹底的失效。所以，在這個時候，你去買入一些估值比較低的銀礦股，是一件風險非常大的事情。
我們剛才提到了均值回歸的陷阱，正是，在金融市場很多人虧損的根源之一。因為我們的大腦天生喜歡尋找規律，哪怕我們看到這種規律已經斷裂。那麼在你目前的交易系統中，是否也隱藏著這種導致你虧損的舊地圖？所以，我開發了一套交易者優勢自檢清單，你只需要花幾分鐘，就可以客觀評估你的優勢所在。在你完成診斷之後，你還會獲得一份免費的修復計劃。連結就在影片的描述區。
好啦，接下來，我們將拆解這個達爾文式的淘汰機制，並揭示那條讓你虧損的舊公式。作為一個貝葉斯思考者，我們永遠需要保持一顆非常開放的心態。我們需要用當下得到的新的證據，去更新我們的觀點。
我們看到在過去幾十年，投資銀礦股的邏輯，其實是非常的簡單。這裡我用一個公式來給大家說明，這些銀礦股的價值等於白銀的價格，再乘以這些礦企的經營槓桿。不過這個公式是基於一個 Premises，也就是一個非常危險的假設，那麼這些礦企的成本是固定的，是 Fixed 的。假設銀價現在漲的是 50%，那麼通過這個公式，我們就可以得出它的利潤，應該是翻，比如說 200%，這也就是所謂的經營槓桿。
但是我們看到在當下，這個公式現在不僅失效了，而且它甚至造成我們在投資上，一個非常大的陷阱。為什麼？因為通過我的二次邏輯推理發現，因為我們忽略了兩個在當下最重要的變量。這些銀礦股的新價值等於白銀的價格，同時要減去通膨和地緣政治的風險。
接下來，我們需要拆解的就是這兩個新的變量。這樣一來，我們就會明白，為什麼 SLV 和 SILJ 的指數，會出現這麼大的價差。我們看到第一個變量，就是結構性的通膨。因為很多人，包括我自己，我們發現了銀價從 25 塊錢漲到了現在的 80 塊錢，心裡第一個念頭就是這些銀礦企業，他們的利潤應該出現爆炸。但是挖礦它並不是一個很簡單的生意，它是極度依賴一些實體的資源，所以每一盎司的銀礦背後，都是一些非常重要的成本。
比如說我們看到第一個，像這些能源和物流的成本。因為每當銀價上漲的時候，往往是跟著這個大宗商品週期，所以這些礦企的成本，他們和銀價是一個同步上升的情況。接下來，我們再看第二個人力成本。因為白銀的礦區，往往是在比較偏遠的地區，所以為了留住一些專業的技術人才，工資必須要跑贏通膨，而且說不定要大幅的跑贏通膨。造成的結果就是這些礦企，他的固定成本，就變得不再固定了。
那麼接下來，我們再看第三個，也是一個非常重要的變量，就是白銀的銀礦，它開采一段時間之後，品位會出現下降。所以簡單來說，如果你要想挖出同樣數量的銀，這些礦體，它必須要粉碎更多的礦石。這樣一來，造成的單位能耗就會出現翻倍。這也就意味著這些礦企的成本，會呈一個指數級的上升。這也是我之前忽略的，一個非常重要的變量。
所以，當我們去做一個貝葉斯的修正，我們就會發現，這些礦企的利潤，它只是一個幻覺而已。即使白銀的價格出現了上漲 100%，但是它們的總成本，上升了其實有 80%。所以真實的利潤增長，並沒有之前那麼高，可能只有 20% 而已。而且如果我們要算上一些比較高額的融資成本，那麼這些礦企，他們淨利潤並沒有那麼大的擴張。這也是為什麼這些礦企的股價，沒有出現那麼大幅的上漲，因為真實利潤並沒有那麼大幅的增加。
接下來，我們來看第二個變量，地緣政治的貼現。這個變量，我個人認為是比剛才說的這個通膨，更加致命的一個因素，因為它可以讓一家公司的估值，瞬間出現崩潰。我們來看一個事實，全球最大的產銀國是哪些國家？比如說我們看到像墨西哥，秘鲁、中國、俄羅斯。然後我們再來看一下，這些地方最新發生了什麼？尤其我們需要關注兩個地區。
首先第一是墨西哥，因為我們看到墨西哥，在推進非常激進的礦企改革，大幅提高了這種特許權的使用費，甚至因為一些政治上的因素，曾經的威脅要禁止露天採礦。所以這是一個非常大的地緣政治的風險。那麼接下來，我們再看第二個，也是一個非常重要的產區，就是秘鲁 (Peru)。我查了一些相關的資訊，Peru 這個國家，他們的社區罷工，包括一些這種礦區的封路，已經是一個非常常態的現象，而且這些礦產，隨時因為一些原因而被迫的去停產。
所以現在我們來思考一個問題，假設你是華爾街的一個 Hedge Fund Manager，你是一個什麼基金經理？那麼在你的眼中，如果一家礦企的核心資產，是位於這些高風險的地區，那麼即使他現在賺錢，那麼他的估值，可能你要去給他打個 5 折，甚至 3 折，因為你不知道這些國家，他的地緣政治會出現什麼樣的情況，那會不會出現一種情況，包括這種政府，把它們這些礦企利潤會全部拿走？所以這也是我們剛才所說的 SILJ，這隻中小礦企 ETF，一個非常大的問題。因為這些指數，它包含了大量是位於墨西哥和秘鲁，他們的中小型礦企。那麼市場是對這些公司重新，再進行一些像政治風險的重新定價。這也是為什麼像 SILJ 和 SLV，它們之間可以出現這麼大的價差。那麼簡單而言，這些指數被集體去打了一個折扣。
接下來，我們把剛才說的這兩個變量結合起來，我們就看到一個非常典型，在生物界非常常見的達爾文式的淘汰。因為我們看到金融市場跟生物世界一樣的，它在不停的演化，所以會出現兩種現象。第一種就是一些落後的礦企業，他們往往位於一些高風險的國家，同時他們的成本也會失控，是一些非常小型或者是中型的公司。即使銀價我們看到未來出現上漲，漲到 100 塊，他們甚至也可能賺不到錢，因為地緣政治它的影響，它並不是線性的，它往往會一下子造成非常毀滅的打擊。那這些企業不僅賺不到錢，甚至還虧損。所以這些企業是拖累，像 SILJ 這樣 ETF，可以說是一個非常重要的因素。
接下來，我們再看一下倖存者。那麼這些倖存者，往往是位於像 Tier 1，這些非常安全的國家，而且更重要的一點，他們擁有一些非常高品位的礦產公司。如果你對金融市場，這種優勝劣汰的達爾文式的淘汰機制感興趣，我強烈建議去了解一下，也是一位我們的華人，他的名字叫 Andrew Lo，他的一些著作看完之後，對你理解金融市場的這種演化過程，是有非常大的幫助。
所以金融市場並沒有誤判，相反它看得很清楚。我們看到 SILJ 這樣指數之間的斷裂，本質上是大量落後的公司，正在被市場拋棄的過程。那麼作為一個貝葉斯的思考者，我們現在策略，絕對不是那些買入指數然後等待補漲。因為如果你買入這樣指數 ETF，就是買入一籃子的爛蘋果。我們想要在這樣分裂的市場中賺錢，就必須成為獵人，去尋找那些規則改變之後，真正的倖存者。
從金融市場演化的角度上而言，在未來，不僅有很多這種落後的礦企會被淘汰，也有可能，會出現很多像這種 Merger Acquisition，併購的情況。因為對於一些大型的這種礦企而言，他們目前現金非常充裕，但是他們的白銀儲量，已經面臨了枯竭的狀態。所以對我們來說，未來最大的機會，可能就在這些潛在的獵物之上。
不過在我個人的思考中，我常常站在自己的反面。所以在我們找到這些優質的標的之前，我們首先要避開一些有毒的資產。那麼這些公司，可能表面看起來，比如什麼 PE PB 都很便宜，但是他們是一個非常典型的價值陷阱。比如說我們看到這些礦企，有可能位於一些高風險的管轄區，比如說像墨西哥或者是秘鲁。一旦出現這種加稅或者是停工的現象，那麼對這些礦企利潤，就會造成非常大的影響。
接下來你需要避開的第二個坑，就是有一些成本可能失控的企業。比如說他們的全維持成本的漲幅，去超過銀價的上漲，那麼他們的利潤也會被迫被壓縮。
接下來我們需要避開的第三類公司，就是他們的礦產品位非常的低。一旦你品位比較低，那麼你對通膨的抵抗力，就會變得非常差。因為在未來，如果原油的價格出現上漲，那麼這類公司的影響，就會變得非常大。
接下來我們來尋找真正的倖存者。我個人認為，必須要滿足三個標準。那第一個，他必須要位於一個非常安全的管轄區，比如說加拿大，美國或者是澳洲。第二點，這些公司，必須要擁有非常高的這種礦產品位，因為只有你擁有的礦產品位足夠高，才能抵消這種通膨，對你成本帶來的影響。那麼最後一點，也就是稀缺性。那他們必須要擁有一些大型礦企，夢寐以求的資源。這個也是，他們有可能會被成為完美的收購對象。
基於我們說到了這三個標準，我給大家篩選出來的一些標的。我們看第一家公司，它叫做 Dolly Varden，股票代碼是 DVS。那這一家，地理位置是處於加拿大 BC 省，可以說是一個非常安全的政治轄區。另外這家公司有一個非常大的優勢，它擁有一個統一區域的礦權。接下來我們來做一個邏輯的推理，因為我們知道美國最大的白銀生產商 Hecla Mining，它也是 DVS 一個非常大的股東。讓我們假設，隨著 Hecla Mining，他們礦產儲量，在出現不斷的下降，所以全資去收購這個 DVS，我個人覺得也是一個可能。一旦出現這種情況，很有可能會溢價，比如說是 50% 甚至以上的收購邀約。
接下來這第二家公司叫 Blackrock Silver，不過它不是那個 BlackRock，它的股票代碼是 BKRRF。這家公司是位於美國的內華達州，也是全球最好的礦產資源之一。這家公司一個最大的優勢，就是它的當量品位是非常的高。因為我們知道成本是在 300，它直接就是 500。在這種品位面前，通膨的影響就變得沒有那麼重要。接下來我們需要密切關注的是，有沒有可能出現一些 Catalysts 的催化劑，比如說它即將發布一個叫 PEA，也就是初步經濟評估。一旦數據證明了，它的經濟效益會非常的好，那麼它就有可能成為這些巨大的，這種礦企，爭奪的一個對象。所以簡單來說，我們是在賭，這家公司有沒有可能從一家勘探公司，變成一個被收購對象，像這樣一個質變的時刻。
最後這家公司，它的股票代碼是 WPM。這家公司的商業模式，是一個非常有意思。因為如果你不想承擔任何，這種礦山的運營風險，也不想賭併購，那麼這家公司，我個人覺得或許是一個非常不錯的選擇。這家公司就有點像資金提供商。不過和傳統的資金提供商不一樣，他們首先與這些礦產公司去簽訂協議，比如說給他們提供一些資金，讓這些公司用於去購買什麼新的礦場，或者是更新設備。那麼接下來，他們會與這些礦業公司去簽訂一個協議，在這些礦場的整個生命週期裡面，去用一個固定的價格，去購買這種出產的金屬。比如說白銀的價格是 80 塊，他們只要用五塊錢的合約價就可以買入。那麼接下來，當他們可以去收入這些實體的金屬之後，他們會以市場的價格，再去把它賣出。所以這樣一來，他們的利潤，就等於市場的買入價，再減去他們合約的買入價。我個人覺得這是對通膨免疫的，可以說是在礦產中一個收租的模式。因為不管這些成本工資怎麼上漲，對 WPM，他們的影響都是非常有限。
金融市場並沒有失靈，它只是變得更加挑剔了。所以我們要做的是，把垃圾留給那些指數 ETF，而我們去拿走那些真正的鑽石。所以看到這裡，我想你應該明白，我們面對的，並不是那個直接買入了，可以持有的市場，而是那一個新的高度分化的生存遊戲。所以我們看到這 8 個標準差的價差，既是危機也是契機，重點就在於你站在哪一邊。
所以為了應對這種複雜的局面，針對不同的風險偏好，我設計了三套不同的策略。接下來這些都是我個人的觀點，不構成任何投資和交易建議。金融市場的風險很大，尤其如果你是選擇權的賣方，很有可能你會損失超過你的本金。
我們首先來看一下第一個策略。這個策略的核心邏輯就是，你看好未來的銀價會漲得更高，但是你不想承受這些礦產的經營風險。所以你扮演的是一個收租的角色。所以我們要做的就是配置一些剛才說的那隻 WPM，因為不管這個未來通膨會如何的變化，我們都可以去鎖定一個高利潤的價差。這個策略我們可以考慮的倉位是 20% 左右。不過如果你是第一次看我的影片，我們這裡所說的 20% 並不是你總倉位的 20%，而是我們之前說過的核心和衛星的倉位，這是你的主倉位。那接下來我們會有好多這種倉位，其中在你貴金屬的衛星倉位中，我們的占比選擇是 20%。
接下來我們要說的策略，更適合一些市場的主動交易者，想要在金融市場尋找更多的 Alpha 超額收益。那麼這個策略的核心邏輯就是，未來有可能會出現像這種 Merger Acquisition，收購併購的現象。這時候我們去承擔一些個股的風險，這樣可以在未來去博取併購的溢價。我們可以考慮去配置像剛才所說的 DVS，或者是 BKRF，這兩隻有可能成為潛在收購的標的。我們的目標並是賺取一些短期這種股價波動的收益，而是我們等待一些巨頭發起的這種收購邀約。這種交易更像是一個高賠率的彩票，所以 I 個人建議佔比不能過高。
接下來是一個非常有趣的策略，它適合對金融市場衍生品，像 Option 選擇權這些比較了解，同時願意承受非常高風險的玩家。這個策略的核心邏輯就是，我們去賭一把，我們去賭出現了剛才這種 8 個標準差的這種波動，它最終會被暴力的修復。雖然我個人覺得，這種修復的機率是比較低。那麼簡單而言，這個策略就是我們認為，像剛才所說的 SILJ，它要么就是在原地不動，要么就會出現這種暴力的反彈。所以在這個時候，我們可以考慮一個期權的交易策略。我們選擇在今年 3 月份到期的選擇權，因為如果你選擇太近的這種合約，它會被市場這種波動殺掉。如果你選擇時間太長，比如說我們到今年的 8 月份甚至更久，它的 Gamma 值也不夠。
我們要做的，是賣出一手 ATM 的看漲期權，這個做的目的，去收一些昂貴的權利金，因為我們知道現在的隱含波動率很高，目的是為了收錢。比如說我們賣出一家行權價是在 33 塊錢的看漲期權，同時我們去買入三張，比如說行權價在 45 塊錢，甚至更高的看漲期權。這個也是一個 Out of the Money 的 Call Option。這三張深度虛值的看漲期權，就相當於我們花了很便宜的價格，去買了三張的彩票。我們用賣出的錢，去抵扣我們買入的彩票，所以淨成本往往會約等於 0，甚至你還可以小賺一點。
接下來我們來做一個情景推演。假設出現了第一種劇本，我們看到 SILJ，它出現了這種暴跌，或者是停在原地。那麼我們賣出去的這種看漲期權，就可以賺錢。但是我們買入的這張彩票，就直接歸零了。如果 SILJ 出現這種暴跌，我們不僅不會虧損，甚至如果你合理的去安排這種組合，我們還會有了小賺。
接下來我們來看一下第二種場景。如果 SILJ 在 33 塊錢，比如到 44 塊錢左右，它出現這種溫和的上漲，並且在到期日的時候去停在這個區域，我們就會出現虧損。而且你需要注意的是，我們的虧損，很可能去超過我們投入的本金，因為你賣出了看漲期權出現了虧損，同時我們買入的彩票也沒有啟動。所以這種情況是最差的一種情況。
那麼最後我們看一下第三種情景，就是真的因為這種 8 個 Standard Deviation，出現這種暴力的修復。那麼 SILJ 暴力上漲到比如說 50 塊，甚至更高。那麼這情況造成的結果，我們雖然賣出了一張看漲期權，是虧錢的，但是我們買入了這 3 張彩票，一下子就會出現幾何的上漲。這也是為什麼我說這個策略，是一個非常有趣的策略。它是一個非對稱性的收益的策略，也是一個反脆弱的策略，因為這個策略，可以在混亂和極端波動中受益。那即使出現這種大的下跌，我們的損失有限，甚至還能小賺一點。一旦出現這種上漲，我們的收益，就會出現這種幾何級別的暴漲。但它唯一害怕的就是這種平庸的上漲。
最後是三個非常重要的避坑指南。首先第一，你不要去全倉買入像 SILJ，或者是任何銀礦的這指數 ETF，因為它裡面混雜了太多這種落後，要被淘汰的公司。那第二，你不要去碰一些什麼中小礦企，不管是墨西哥的還是 Peru 的，除非你對當地的這種政治局勢，有獨家的情報。接下來第三點，也是最重要的一點，千萬不要在這個時候去裸空白銀的 ETF。大家一定要記住，永遠的在金融市場，不要認為自己是最聰明的那個。
我們看到 8 個 Standard Deviation 的斷裂，其實是金融市場給我們上了非常深刻的一課。因為金屬是誠實的，但開採金屬的人不一定。在目前高漲的銀價面前，金屬們不會說謊，通膨也不會說謊。只有那些許諾槓桿紅利的 PPT，他們也許會說謊。所以這並不是一次投資的選擇，而是一次對真實價值的回歸。
我們剛才用統計學邏輯，期望值和貝葉斯思維，去幫我們避開了市場中的直覺陷阱。如果你也想建立一套屬於你自己的，能夠識別這種機會的操作系統，在未來，我可能會考慮開設一個為期 8 週的 Cohort，幫你完成從金融市場的賭徒，到賭場之間的轉變。不過在這之前，請先做個交易者優勢自檢，因為第一步，也是最重要的一步，永遠是從了解你自己開始。我希望大家永遠站在真實的一邊。今天內容就到這裡，我叫 Arthur，我們下一期不見不散。Peace。