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马特：股指期货走高，为节目拉开序幕。距离现金交易开始还有 30 分钟。
丹妮：彭博社的“未平仓合约”节目现在开始。
马特：接下来，英伟达将面临一份高风险的财报，投资者正密切关注是否有新的证据表明人工智能支出热潮仍在继续。
丹妮：私人信贷担忧加剧。
马特：以及特朗普总统在国情咨文演讲中为他的经济政策辩护，并再次向伊朗发出警告。
丹妮：今天早上我们关注的一些股票，这笔交易将永远不会消失。这是我们生活中未来一年多的时间。我指的是华纳兄弟探索公司。华纳兄弟探索公司董事会成员已经审查了派拉蒙公司为好莱坞巨头提出的新收购方案，现在表示该方案可能优于与奈飞的交易。我认为值得注意的是，奈飞正因此受益。他们有分手费，而且不必承担资产负债表上的额外杠杆。
马特：我不知道他们的股东是否真的想要它。英伟达盘后收益预计将使股价向任一方向移动 5%。至少从历史平均水平来看是这样。其前景将为投资者提供对人工智能全年对市场和经济影响的更好理解。目前英伟达的股票，显然是一个巨大的推动者，可能会影响指数上涨约 0.9% 的方式。
丹妮：在一个不稳定的市场中，感觉很多事情都悬而未决。让我们请埃德·卢德洛来谈谈。这是一家通常能超预期的公司。好消息对英伟达来说会是好消息吗？
埃德：期权市场的定价很有趣。
马特：期权市场的定价很有趣。希望英伟达的业绩能超出他们预期的 10 亿至 30 亿美元，然后一切都取决于首席执行官黄仁勋所展现的信心，即一切都完好无损。他们将实现近 70% 的收入增长。这不像去年同期那样快，但他们所做的一件事是设定了高利润率的门槛。利润率为 75%。市场认为，英伟达在主导销售量和用于数据中心进行人工智能训练和推理的 GPU 比例方面做得很好，但它们在服务器设计中做得更多，并且做得很有利可图。看看他们的现金流。这增加了本季度业绩的难度。
丹妮：有些人仍然读成“Na-VIDIA”。
丹妮：谁是？
马特：我不知道。显然是英伟达。我想退一步。科技领域有很多担忧，但过去一个月它仍然上涨了 14%，过去五年上涨了 14%。他们做得很好，但也许是因为他们仍然是训练领域的王者，对吧？我们听说了与 Facebook 和 AMD 的交易。他们谈论的是推理。它们也更适合推理。但对于训练来说，似乎没有人能接近英伟达的芯片设计水平。
埃德：除了也许是一些专用芯片。想想谷歌的 TPU。你可以从股票表现以及它设定的高门槛、三位数的涨幅，或者从估值角度来看待它。英伟达过去五年的远期市盈率为 24 倍、25 倍。平均为 38 倍。它现在正在喘口气，但现实是，如果你想比较 AMD 和英伟达，英伟达本季度将实现 600 亿美元的数据中心销售额。在你考虑其他部分之前。AMD 在任何季度的总收入为 100 亿美元。很难追踪故事是否发生了变化。英伟达占据主导地位并拥有技术垄断，而 AMD 正在努力弥合差距。在训练方面，首先是 Hopper 平台，现在是 Blackwell，它一直是首选。
马特：我只想看看远期收益。英伟达的远期市盈率为 41 倍。奈飞的远期市盈率为 24 倍。好市多的远期市盈率为 50 倍。你的观点很清楚。它们并没有被市场担心的那种高估。它们不像 Palantir 那样。
埃德：同样，这就是为什么人们也在关注利润率和自由现金流。英伟达所取得的成就令人震惊，不仅是增长了收入，还带动了利润。除了黄仁勋的发言外，首席财务官的发言也很受关注。人们会关注她财报发布后不久的信函，然后在电话会议上，因为他们想要一些他们能够维持的信心预测，包括利润率水平和自由现金流的方向。当然，在新周期中，我们正在密切关注英伟达在现金方面的做法，或者在 OpenAI 和之前 1000 亿美元的承诺并非承诺的情况下，以及现在参与最新一轮融资的情况。
马特：期待您的节目《彭博科技》。Palantir 即使在今年迄今下跌 27% 后，其 2026 年的预估市盈率仍为 100 倍。这是一个非常高的估值。华纳兄弟表示，派拉蒙公司的新收购要约可能比其与奈飞的现有协议带来更好的交易。该节目的另一位主持人卡罗琳·海德加入了我们。我喜欢跨海岸的节目，你知道吗？
卡罗琳：你无处不在。
马特：是不是可能更好？他们不知道是否更好吗？
卡罗琳：这足以重新开始对话，但他们不会确定它是否会超越奈飞的交易。他们将与派拉蒙和 Skydance 的团队进行谈判。最终，这是因为市场感到失望。董事会感到失望，因为股价没有达到每股 32 美元。埃里森家族的决心在那里。他们想得到华纳兄弟探索公司。奈飞不想要。有线电视方面，这是存在疑问的地方。值得注意的是，这已经到了最后关头。这些人会一直待到午夜。他们被迫在周一晚上放下电话，因为他们正在尝试谈判并有七天的窗口期。它被认为足够好，可以重新承诺，重新开始。然后，如果他们决定足够好，奈飞有四天时间回应。
丹妮：我以为华纳兄弟探索公司的价格是 34 美元。他们从派拉蒙那里得到了什么？要做到不仅仅是重新谈判，而是要接受它，需要付出什么？
丹妮：卡罗琳：交易中涉及太多其他部分。如果他们在 9 月前未获得监管批准，您就会开始收到这笔费用。资金将支付给股东。这试图消除监管机构会推迟此事的担忧。还引入了其他甜头。如果他们取消与奈飞的交易，他们将支付分手费。
丹妮：如果这样发展，对奈飞来说似乎相当不错。
卡罗琳：股东喜欢这一点。股东们今天正在推高股价。疑问是，奈飞管理层有多想这样做？我们知道他们有财力。最终只是看它是否有意义。
丹妮：卡罗琳·海德，她将与埃德·卢德洛一起参加《彭博科技》节目。她还将报道彭博交易。让我们从个股转向更广泛的市场，转向人工智能风险和经济。瑞银策略师表示，如果人工智能引发企业借款人之间的激进颠簸，私人信贷违约率可能会飙升 7%。这紧随贝莱德在其一家私人信贷基金中出台新限制之后。并且有研究表明，到 2025 年，人工智能可能导致美国失业率达到两位数。让我们与西拉斯·布朗讨论一下。我必须说，感觉我们已经达到了一个狂热的程度，无论是韦恩斯坦、杰米·戴蒙，还是《大空头》中的某个人，现在都在警告私人信贷。
西拉斯：正如我之前所说，如果私人信贷是一种物种，那么它在历史上大部分时间里都能在没有捕食者的情况下进化，而现在你看到了越来越多的批评声音。几年前，很难找到有人公开批评私人信贷。我认为你不需要走太远就能找到对这个行业有挑剔观点的人。这就是情绪的本质。关于瑞银的报告和违约率，我总是觉得私人信贷的违约率很有趣，因为大多数交易都是双边的。他们可以重新谈判条款。在违约条款方面有更多的灵活性。我认为我正在关注的有趣之处在于回收率。私人信贷是否拥有更多的谈判控制权，即使它们在资本结构中拥有更大的头寸，回收率是否能与辛迪加市场相匹配或超越？
马特：我在研究文章的结尾评论中被一位名叫彼得的人提醒——这是他提供的所有身份信息——无论人工智能是否会吞噬 SaaS 公司，但这种看法足以成为谈判服务价格以及违约率问题的根源。你和投资者进行过这些对话吗？
西拉斯：我认为这与“狗摇尾巴还是先摇尾巴”有关？我认为在这方面——看，我们仍然看到一个相对稳定的市场。目前还没有巨大的压力。但我认为这还没有对情绪产生太大影响，我认为人们可以看到，随着技术发生戏剧性转变，这样一个热门的行业肯定会产生深远的影响，不仅对私人信贷，而且对私人股本。我认为——看，我们现在跟踪的交易，我认为我们密切关注的是利润率是否有所提高。你已经在广泛辛迪加市场中看到了这一点。我认为对那些无法在中长期内提出强有力健康案例的信贷，预期是提高 50 个基点，100 个基点。
丹妮：一如既往，感谢您的加入。您是这方面最聪明的人。那是西拉斯·布朗，我们私人信贷团队的成员。我们将与 TKO 联合创始人进一步讨论这个问题。他们管理着约 600 亿美元的资产，其中近一半是私人信贷。
马特：我们昨天反弹了，今天继续。我认为标普收盘上涨 0.7%。现在期货上涨了 0.5%。纳斯达克期货上涨更多，小盘股也在上涨。让我们来看看一些个股故事。
丹妮：Cava 是其中之一，它正在抵御放缓。Cava 很美味。
马特：我从来没去过那里。
丹妮：太好吃了。他们看到顾客购买菜单上更贵的商品。是我吗？股价上涨了 10%。
马特：我总是觉得它像皮塔饼。
丹妮：这就像每个人都说已经死了的“垃圾碗”。
马特：TJX 低于预期。交易可能正在减弱，今天的股票，一直表现强劲，下跌了 1.3%。
丹妮：Lowe's 的业绩预示着住房需求放缓。这与家得宝的财报不同。
马特：惠普，惠普为本季度提供了较低的利润预期，理由是内存芯片价格上涨。也许是自改名以来最糟糕的品牌认知度。
丹妮：我不记得最近有公司这样做过。
马特：每个人都在这样做。安永是 EY。
丹妮：我怀念描述性的词语。
马特：WD，那是西部数据吗？
丹妮：这非常令人困惑。特朗普总统为他的经济记录辩护。更多关于他的黄金时段演讲。我们将在下一个广告休息后进行国情咨文总结。
马特：现在让我们来谈谈高利率。上周美国抵押贷款利率跌至 2022 年以来的最低水平。产生了更多的再融资活动。最新的抵押贷款银行家协会数据显示，30 年期抵押贷款的合同利率降至 6.09%。今年除两周外，再融资活动都在增加，但抵押贷款利率的下降尚未激发买家兴趣，因为住房市场正努力获得动力。杰米森·格里尔表示，特朗普总统将签署一项补充公告，在适当的情况下将关税水平提高到 15%。他在“彭博调查”节目中发表了讲话。
格里尔：我们想要 10%，并且正在寻求实施总统提出的 15%，因为我们想要连续性。你希望人们理解我们将要做什么——我们之前所做的事情，我们将用替代工具来构建，因为我们希望维持政策。
马特：只是为了让大家清楚。特朗普总统在有史以来最长的电视国情咨文演讲中为他的经济记录辩护。
特朗普总统：我国经济复苏的原因之一——历史上最大的复苏，道琼斯指数提前突破 50,000 点，标准普尔指数达到 7,000 点，这本应多年后才能实现——是关税。我利用这些关税获得了数亿美元，为我们的国家在经济和国家安全方面达成了伟大的交易。
马特：那将近两个小时。最近一项民意调查发现，大多数人对特朗普处理经济的方式表示不满，并对负担能力感到担忧。生活成本仍然是即将到来的中期选举的核心问题。
丹妮：让我们请来彭博华盛顿特区记者泰勒·肯德尔，他从白宫加入我们。这不仅时间长，而且是历史上最长的总统演讲。结果如何？我们得到了什么？
泰勒：目前，广泛的结果是，特朗普总统基本上坚持了国内议题的主题，因为白宫在负担能力问题上采取了防御姿态。感觉像是试图说服美国人，经济状况比民意调查告诉我们的要好，选民对经济的感受是这样的。特朗普总统通过吹嘘他的经济政策，如“一项伟大、美好的法案”下的减税，然后加倍强调他的关税计划，威胁对试图重新谈判贸易协议的国家征收额外关税，尤其是在最高法院就关税做出裁决之后。昨晚，这些法官在议会厅里占据了中心位置。我不需要告诉你们两位，政府毫不犹豫地根据不同的联邦权力实施了广泛的 10% 税收。正如你刚才从杰米森·格里尔那里听到的，在某些情况下，这个税率可能会提高到 15%。但特朗普总统在经济方面没有提出多少新政策。尽管他似乎提出了一项可能帮助没有储蓄账户的工人的计划，作为未来的一种选择，但我们没有得到太多细节。相反，特朗普总统似乎呼吁国会巩固他已经提出的想法，例如禁止机构投资者购买独栋房屋，或者他在医疗保健方面的想法，将联邦补贴从保险公司转移给美国消费者。问题是，这些计划在国会中没有多少支持，即使在共和党人中也没有，如果他想让它们得以实施，这可能会给特朗普总统带来麻烦。这就是我们进入 11 月并关注民意调查时的一切。马特刚才提到了那项民意调查，特朗普总统在经济问题上处于防御状态。我将指向同一项 Ipsos 民意调查，该调查显示美国人对两党处理经济的能力的信心是分裂的，这可能对两党都构成麻烦。这就是为什么你看到民主党方面，弗吉尼亚州民主党州长阿比盖尔·斯潘伯格发表了反驳演讲，因为她在负担能力问题上赢得了办公室。
马特：我听了很多两党评论员说他做得很好，他试图做的事情。你知道，推销——就像所有总统一样——推销他的记录，并为未来鼓舞他的支持者。但我们往往夸大其词，说这是国家有史以来最伟大的经济复苏，或者市场是世界上最热门的，尽管许多其他国家基准股指的表现都优于道琼斯指数，即使它达到了 50,000 点。有人反对这种夸大其词吗？有事实核查吗？斯潘伯格做到了吗？
泰勒：斯潘伯格并没有完全做到。她更多地将她的回应定性为对他整体言论的反驳。事实上，她提到了总统昨晚没有提到的某些方面，例如特朗普总统与习近平的关系。我们彭博新闻社自己的事实核查人员昨晚有一个现场记录，指出了你所说的这些确切数字，因为这是总统通常不提供的关键背景。特别是当我们听到选民对负担能力表示担忧时。这些价格水平仍然很高，这对共和党人在中期选举中来说将是困难的，并且试图弄清楚他们的策略是什么来解决这些选民的担忧。美国人一次又一次地明确表示，在负担能力问题上，他们并不像总统那样。
丹妮：非常感谢您的总结。泰勒·肯德尔从白宫报道。我们将获得更多对总统国情咨文演讲的反应。我们将在接下来的一个小时内与加拿大前副总理兼彭博社撰稿人伊莱恩·克马特以及布鲁金斯学会高级研究员进行交谈。这是“未平仓合约”。
马特：开盘前检查一下期货。我们看到标准普尔指数上涨。纳斯达克和道琼斯指数，标准普尔指数上涨 0.3%，在我们看到昨天反弹之后。回来时，萨拉·亨特说，如果英伟达的财报令人失望，市场可能会遇到真正的麻烦。显然，它是世界上最有价值的公司。她接下来加入我们。这是彭博社的“未平仓合约”。
马特：周三上午交易开始前几分钟。这是彭博社的“未平仓合约”。基准指数连续第二天反弹，标准普尔期货上涨 0.4%，接近特朗普总统昨天提到的 7000 点水平。纳斯达克期货上涨约 0.5%，小盘股也在上涨。纽约证券交易所开盘钟声。纳斯达克市场中心的活动更有趣。这家公司昨天因提及与 Anthropic 合作而上涨了 10%。但该股今年迄今仍下跌了一半以上，所以——但谁在乎呢？
丹妮：这很奇怪，因为 Anthropic 是它损失如此多价值的原因，也是它反弹的原因。它是公司的造王者。我在我的交易节目中采访了一位大型 Anthropic 投资者。
马特：第四部分？
丹妮：今天中午我们将与 Lightspeed 的联合创始人之一进行交谈。请收听并继续收听“未平仓合约”，因为这是另一个情节转折。华纳兄弟董事会拒绝了派拉蒙的新出价，并表示这可能优于奈飞，但奈飞现在获得了巨额收益，因为他们获得了分手费，而且不必在华纳兄弟身上花钱。
马特：这可能对奈飞股东来说是极好的，尽管如果派拉蒙获得了这些资产，情况可能会发生变化。也许世界将不同。英伟达盘后收益预计将使股价向任一方向移动 5%。这在历史上发生过，当它发布收益时。其前景有望为投资者提供对人工智能对市场和经济影响的更好理解，我猜它必须表现出色才能做得好。让我们请来一位首席市场策略师。我们不知道收益、股票或前景会发生什么，但是——如果它们令人失望，这对特朗普总统的标普 7000 点来说有多大的问题？
策略师：问题在于前景以及人们所看到的，因为我不期望重大的财务失望，但在这方面已经有很多了，而英伟达仍然是所有这些中最重要的群体——最重要的群体。正在支撑许多其他人的巨额资本支出浪潮，你需要看到它继续下去。你不想看到它动摇，所以当它们报告时，总是有很多风险，因为它们是标准普尔指数和人工智能故事的重要组成部分。每个人都在关注并寻找任何细微差别。
丹妮：界限在哪里？他们通常连续有 12 次收益超预期和 13 次销售超预期。他们在指导之后下跌了——
萨拉：这就是我不认为这是财务问题的原因。这是关于未来预期与你下次会为我做什么？尤其是在一个增长如此迅速且资本支出如此重要的领域。当我说是令人失望时，就是这个意思，而不是达不到他们的数字。
马特：我们距离历史最高点还有 2%。我们已经平稳了几个月，表面之下一直在进行轮换，因为如果你看看你今天的用户——输家——今年迄今为止的输家，你有 IT 股票，而那些——赢家是那些在过去几年里被认为已经死亡的旧经济股票。
萨拉：这是一种比预期更尖锐、更快的扩张和轮换。如果你看看标准普尔指数的顶部，前七名成员仍然占标准普尔指数的 40%，除了微软，它今年迄今表现不佳，原因有很多，它们不像软件行业那样遭受同样的痛苦。所以你有一些很棒的——工业股表现不错。你看到工业公司公布了更好的数字，股票也大幅上涨。如果出现问题或该行业受到人工智能的审查，那么方向就会受到惩罚。但标准普尔指数的最大组成部分表现尚可，这使得指数看起来比人们想象的要好一些，考虑到轮换和下跌。
丹妮：我一直在思考的一件事是，弗兰克·奈特提出的不确定性概念，一位经济学家谈论最大不确定性的想法。这是这种想法，存在无法衡量的风险，而我们正生活在真正的 ao 确定性中。感觉就像我们经历了巨大的冲击，任何结果都可能发生的那一刻。人工智能机器人霸主可能会超越我们，或者它可能会被淘汰。这就是你在这场市场问号中看到的吗？巨大的不确定性意味着我们不知道答案，而且当我们试图理解这项技术可能带来的任何结果时，波动将是巨大的？
萨拉：这其中有些道理。你无法证明这不会损害我的业务，而且每次人们开始自己研究和玩弄这些工具，并认为这对我的业务来说可能是这样时，你就会开始感到这种“我不知道它会走向何方，我不知道我们最终会走向何方”，而像这样的大型技术变革很难预测。即使互联网开始时，它的结局也不是人们所想的，早期的冠军最终也没有成为最好的冠军。这在很多方面都是一个巨大的变化，也是我们一直在做的事情的改进，所以很难确定地预测这一点，然后你再叠加地缘政治问题。
丹妮：与此同时，你该怎么办——与此同时，因为你无法预测这一点？我怀疑我们到年底就能得到人工智能能为我们做什么的答案。
马特：我会反驳，因为我们今早一直在谈论。OpenAI 和 Anthropic 都使用 Workday 软件，所以显然——
丹妮：这是可能的结果之一，软件得以幸存，但你不能肯定地说。
萨拉：存在使用工具的循环性。人类天性不是将整个技能从大型系统中剥离出来并替换它们，因为这比那更好。这一切都会有终结。我们还不知道那是什么，对于一些公司来说，它们拥有可辩护的笔记，并且有整体出售的商品，所以看看这些，然后想，我真的认为这里有什么专有技术——对于许多公司来说，这是数据。如果它不在互联网上免费提供，一些工具就无法在同一程度上使用它，所以我想问一下近期财务状况如何，我可以使用彭博社，因为它们比其他模型拥有更多的专有财务数据。所有这些都非常微妙，与它的不同之处相比，很难过滤掉。
马特：它仍然是测试版，但我一直在终端上大量使用它。尽管道琼斯指数去年上涨了 15%，富时指数上涨了 24%，上海综合指数也上涨了。加拿大基准指数和巴西也上涨了 35%。香港上涨了 35%。韩国指数上涨了 79%，所以它不是世界上表现最好的基准。当特朗普总统说这是世界上最热门的市场时，也许他指的是其他衡量标准，如外国直接投资或缺乏监管，但你仍然只愿意投资美国，还是放眼国际？
萨拉：我们也放眼国际，我认为你必须承认，如果你看看标准普尔指数与全球指数的对比，它最近才开始上涨，但这是一个长期的下跌，所以这也是一个时间框架问题。美国市场一直优于其他市场。去年美元走强，帮助其他市场表现更好，并且有一种说法是美国的一切都估值过高，或者感觉我们正处于估值顶峰。我们可以去哪里寻找不那么昂贵的地方？时间框架很重要。国际市场表现不佳。如果它开始表现更好，它可能会在一段时间内表现更好，而且存在平衡。
马特：他的观点是，他所做的改变使这里成为最热门的国家和最热门的经济体。他在第二个任期内所做的事情是美国历史上前所未有的经济复苏，是在拜登政府之后。我想知道这是否对投资者产生了影响。
萨拉：世界上没有哪个政客不想为正在发生的事情邀功。就美国市场和人工智能而言，我认为这是美国市场多年来的巨大推动力。这不仅仅是一件事。政客们喜欢邀功并不奇怪。从长远来看，技术革命是一件大事。它在美国市场更大，但这并不意味着它是唯一的事情，尤其是因为我们正经历大规模的资本支出变动，人们正在逃离资本支出而不是拥抱它，而他们以前却占用了 100% 的现金流。现在人们正在借钱花，就像，也许我们不需要那么多，所以有些事情正在发生。我不想以任何方式将重点放在一件事上。
丹妮：感谢您今天早上加入我们，Alpine Saxon Woods 的萨拉·亨特。我们上涨了半个百分点，尽管表面之下有波动。这很可能是因为英伟达今天早上离开了我们。它们上涨了 0.3%，为标准普尔 500 指数增加了 4 点，其次是许多其他大型科技公司。你在底部看到信用卡公司出现了转机。它们本周受到了打击，因为人工智能对它们的影响。苹果是财报后的大输家之一。家得宝——Lowe's 来了，说住房放缓了，这是一个问题，所以它伤害了该行业。如果你看看这个行业，除了一个行业外，所有行业都在上涨，那就是消费必需品。我错了。只有消费必需品。能源也加入了行列。消费必需品——我对此进行了深入研究，因为我在想，为什么它表现不佳？在欧洲，一家公司公布了更好的财报，所以啤酒商今天下跌了，我当时在看日用品，没有意识到这一点，但雅诗兰黛在日用品指数中。我和其他女人一样化妆，但这是必需品吗？这就是今天的有趣事实。
马特：听起来很奇怪。英伟达的财报需要达到什么水平才能给投资者留下深刻印象？我们接下来问彭博情报科技研究主管。这是彭博社的“未平仓合约”。
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让我们来看看我们正在关注的分析师行动。首先，TD Cowen 将 Workday 下调至持有，理由是增长放缓，下跌 5.5%，尽管人工智能模型显然在使用它。这不足以挽救它们。瑞银将 IBM 评级上调至中性，称人工智能对公司的竞争风险已反映在股价中，此前该公司经历了数十年来最严重的抛售。最后，Oppenheimer 将 Oracle 评级上调至跑赢大盘。他们认为在最近的抛售之后，风险回报组合是有利的。尽管股价上涨了 1.75%。
马特：我喜欢 Workday 的故事。我无法摆脱它。
丹妮：我惊讶它没有因此反弹。
马特：如果你担心人们会使用 Anthropic 来消除你为 Workday 软件付费的需要，那么 Anthropic 使用 Workday 软件对你意味着什么？还有 OpenAI 和 Google？它们都可以做一个克隆，但出于某种原因它们没有。为什么？
丹妮：但也许它们最终会这样做？
马特：我们至少会讨论几天。Cava 的股价上涨，此前有报道称第四季度销售额增长并给出了乐观的前景，尽管预计会放缓。现在加入我们的是彭博社的布雷特·布朗。股票的走势如何，上涨了 20%。是因为我们想要“垃圾碗”——碗吗？
布雷特：人们想要 Cava 碗。他们能够以人们认为有吸引力的价格提供它。所以显然他们认为他们的品牌正在被更多人认识。他们谈到了品牌知名度现在更高了。他们正在以每年百分之十几的速度增长门店，但他们是系统性地这样做的，而不是试图过度扩张，而且这是缓慢、稳定的增长，而且他们——尽管我们看到了快餐行业的逆风，但现在正在获得回报。
丹妮：没有过度扩张——这就是 Sweetgreen 走向衰亡的原因吗？策略上的区别是什么？
布雷特：你可以说 Sweetgreen 扩张得太快了。一个 20 美元的沙拉市场有多大？有一个市场。有些人注重健康，不像 Sweetgreen 的宣传那样，他们知道食物来自他们可以识别的地方，等等，但市场可能已经超越了那个市场。
马特：很高兴您能谈论食品股，这总是一个引人入胜的讨论，但我们现在要转向人工智能。布雷特·布朗负责报道我们的餐厅。
丹妮：人工智能会扰乱 Cava 吗？
马特：不太可能，但它可能会减少摩擦。如果你在想我该如何制作鹰嘴豆泥？我应该去 Cava 吗？
丹妮：人工智能将如何做到这一点？
马特：它会告诉你哪个布雷特更贵。或者要求它给我送一个“垃圾碗”。
马特：人工智能一直在扰乱许多事情，但并没有扰乱英伟达芯片的需求故事。我们接下来将讨论需要达到什么水平才能让财报给投资者留下深刻印象。这是彭博社的“未平仓合约”。
马特：快速查看一下股市动态。标准普尔 500 指数表现不错，正在接近历史新高，纳斯达克指数上涨超过 1%，目前为 1.2%。所以这里的推动者真的是英伟达，而且在我有生之年，它第一次不在这个小组里。你做了什么？
丹妮：它还在那里。只有英伟达上涨了 1.3%。洗碗机制造商，现在更重要了，上涨了 0.2%。
丹妮：大卫·泰珀提到了它。
马特：音频——帝亚吉欧下跌。另一个是什么？星座品牌。奈飞上涨了 4.7%，因为投资者对分手费的潜力垂涎三尺，这是轻松的钱。Workday 仍下跌 2.25%。Salesforce 上涨了 1.6%，所以我想如果你是 CR，你的午餐就被吃了。
丹妮：这是一家具连续 12 个季度超预期的公司。这并不总是意味着股票会因此反弹。这足以让我们对英伟达的财报做出积极反应吗？
曼迪普：向上修正。像英伟达这样的公司以及它们运营的规模，买方对预期的要求总是更高，高于本季度的 660 亿美元预期，但你希望看到关于 Blackwell 升级进展比预期更好的讨论，鉴于黄仁勋谈到了 5000 亿美元的管道，今年他们有 300 亿美元的收入可见性，并且超大规模数据中心提高了资本支出，所以一半的英伟达数据中心收入来自超大规模数据中心，从这个角度来看，向上修正应该是存在的，我想补充的是，AMD 昨天有一笔交易。它不得不将股票交给 Meta 是一个积极的迹象，对于像英伟达这样需求大于供应的客户来说。
马特：他们需要比预期做得好多少才能继续跑赢大盘？股票——考虑到过去几个月发生的情况，你可能会认为英伟达一直在下跌，但事实并非如此。它仍然表现良好，过去五年上涨了 1400%。
曼迪普：这与内存定价有关，因为当你考虑毛利率时，内存占他们成本的 30%，我们谈论的是一家规模化公司，它正在使用最新的技术，并且可能比其他一些硬件制造商更好地管理了供应链，所以这真的在于他们能否维持利润率。至少在本季度，人们关注的是这一点，但就需求可见性而言，他们已经告诉我们，他们对未来四个季度的需求有可见性，然后你必须问自己，超大规模数据中心的资本支出明年会下降吗？没有人告诉我们 2027 年会出现资本支出悬崖，所以从这个角度来看，当谈到英伟达时，有相当多的可见性。
马特：估值是多少？它们交易价格是多少？
曼迪普：这是一家收入增长 60%、70% 的公司。他们将使收入翻倍。
马特：这并不是一个极其高的估值，不像 Palantir 或 Costco 那样。
曼迪普：但有一个警告，这不是经常性收入，所以硬件公司以其周期而闻名，而当周期过去时，估计就会下降。收入将受到打击。我们将看到增长缓慢或零增长，就像我们在 2020 年看到的那样，所以从这个角度来看，这是不可避免的。这只是一个长期上升趋势，而且很难看到周期何时会过去，因为现在每个人都想要人工智能计算机。
丹妮：这将是一个有趣的夜晚。感谢您提供预览。顺便说一句，今天是交易日。我们将与投资委员会就人工智能基础设施进行一次对话，所以我们将与专家们进行讨论，我们还将在下午 12:00（纽约时间）在彭博交易节目中与 Lightspeed 的联合创始人进行一次对话，但首先高盛谈论英伟达以及人工智能担忧是否被夸大了。
马特：交易日开始 30 分钟后，欢迎来到彭博社“未平仓合约”。
丹妮：又一次市场反弹，但今天的大型财报可能需要帮助确认这一点。
马特：还有交易节目。我们都期待着交易节目。它有一个小时长，绝对值得收听。英伟达将发布财报，这是一份高风险的报告，就像每次一样，投资者正密切关注是否有新的证据表明人工智能支出热潮仍在继续。
丹妮：私人信贷担心人工智能会引发激进的生产。
马特：特朗普总统在国情咨文演讲中为他的经济政策辩护，该演讲比以往任何一次电视演讲都长，并且他再次向伊朗发出警告。
丹妮：我认为这是有史以来最长的总统演讲。
马特：谈到理查德·尼克松 1971 年 38 分钟的国情咨文演讲，我们俩都不在那里，当时乔治·华盛顿发表了他的演讲。
丹妮：正确。我们从高盛发布的一份对冲基金报告开始，该报告审视了年初的股票头寸，并注意到英伟达的持股增加。该团队包括首席美国股票策略师，他写道，对冲基金在信息技术领域进行了轮换，在软件抛售之前，从软件转向半导体。也许比他们去的地方更重要的是，我发现报告中有趣的是交易量有多高。自 2021 年以来最高。这说明了他们接下来的举动？
本：当我们审视对冲基金和投资组合的表现时，它反映了更广泛市场的动态。对冲基金群体的净敞口和多头头寸接近五年平均水平。正如你所提到的，交易量显著增加，总敞口接近历史最高水平。当你审视标准普尔 500 指数时也是如此。如果你只看指数，今年很无聊，但我们看到了个股的剧烈轮换，所以结果是，今天标准普尔 500 指数整体波动性与平均股票波动性之间的差距是 25 年来最高的，自 .com 泡沫以来。
马特：所以表面之下有动静。我们没有看到利差扩大，这最让我担心，因为我一直认为债券市场是聪明钱。为什么他们仍然如此自满，尽管有所有担忧和不确定性，我知道我们总是有这些？此刻感觉更大了。
本：这里有两个问题，一是股票市场相对于经济其他部分而言，科技股权重过大。这对标准普尔 500 指数有利，但随着市场在颠覆性风险方面苦苦挣扎，这成了一个问题。另一个问题是经济数据强劲，收益数据也强劲，所以尽管市场在叙事方面苦苦挣扎，但我们看到公司报告的收益增长了 12%，工业经济活动数据有所改善，消费者情绪数据也有所改善，所以市场正在为乐观的前景定价是合理的。
马特：我想问你对人工智能 GDP 的担忧的看法。这份研究报告昨天让市场感到恐慌，一位首席执行官表示，OpenAI、Anthropic 和 Google 都使用我们的软件，所以人们不会很快使用人工智能来停止支付账单，或者你怎么看？
本：这是市场上的关键挑战。如果你看看收益，该行业报告了两位数的收益增长，不仅过去的业绩良好，而且前瞻性影响也促使分析师提高了 2026 年的收益预期，而该行业却下跌了 30%，因为投资者正在为未来的颠覆性叙事定价，而忽略了近期的增长。结果是，很难反驳这种叙事，我们在历史上的颠覆性事件中看到的是，实际收益需要一段时间才能证明这些行业的韧性。这次也会如此。这需要时间。
丹妮：在我看来，这听起来像不确定性，但它很书呆子，我很抱歉我提到了这一点，但这是无法衡量的风险和真正的 ao 确定性的想法。当你遇到这些巨大的冲击时，任何结果似乎都可能发生，这就是你所说的。当它需要一段时间才能解决时，即使你看到了市场的不合理性，你也可以进去买入提示吗？我们将在一段时间内不知道未来，所以即使你认为它被过度了，你也会遭受抛售并受到惩罚。
本：我同意，我认为投资者不太可能重新参与软件等行业，除非看到连续几个季度的收益韧性或较低的估值。行业内部存在差异，但总体而言，即使下跌了 30%，整个行业的市盈率也比平均水平高不了多少。
丹妮：我认为这是一个重要的观点。如果软件和受影响的行业继续遭受痛苦，这是否足够——这是它一直很棒的东西。这本身不足以损害这些公司吗？股票下跌，资本成本更高。这是否足以损害这些公司，即使人工智能的威胁并不真实？
本：收益一直很稳健。会有一些价格下跌使得公司未来更难为自己融资的例子，但即使你看看标准普尔 500 指数，这些也是产生现金流、健康的公司，问题在于终端价值，甚至是在几年后的未来。
丹妮：我正在查看我们收到的共享收藏夹和制片人的笔记。我看到了万事达卡和维萨卡，这些股票被点名是有原因的，这让我产生了共鸣。我多年来一直在思考摩擦问题。为什么我们花这么长时间在全球范围内汇款？为什么我们作为供应商要向这些卡发行商支付 3% 或 4% 的费用？你为什么仍然喜欢这些股票？
本：这反映了我们在对冲基金投资组合中看到的情况，并且回到了我们提到的动态，即由于基金一直乐观，随着颠覆性叙事的传播，它导致了投资组合的剧烈轮换，并且如果你看看资产密集型领域，我们看到了这种结果。我们标记了一份关于人工智能的笔记，我们有两个篮子，资产密集型股票和资产轻型股票。资产密集型股票的表现优于 30%，我认为这是投资者逃离叙事风险的反映。目前很难反驳这一点。
丹妮：当一切都感觉摇摇欲坠时，你想躲在哪里？你的投资组合中有什么安全的地方，你可以说我不需要担心研究会摧毁它，或者 Anthropic 会发布新闻稿？
本：最清晰的顺风是经济加速，这是我们年初就预期的，最近的经济数据也得到了体现，我们一直关注的是原材料行业和受工业周期影响的行业，以及中等收入消费者股票，我们认为在未来几周内将获得可观的退税。
马特：希望我们能尽快让你回来。让我们看看现在市场上的情况。我们正处于反弹之中。小盘股现在下跌了。它们曾经上涨。
丹妮：这可能是因为收益率更高了。
马特：一个巨大而快速的转变，标准普尔指数仍上涨 0.5%，纳斯达克指数上涨 1.2%，所以这些都没有改变。我将检查罗素指数的情况。你可以看到 10 年期国债收益率上涨了两个基点。下跌了五个显著的数字，然后你可以在那里看到英伟达，现在是世界上最大的公司，我们将在收盘后获得收益。
丹妮：接下来，特朗普的国情咨文演讲。一位曾在克林顿白宫任职的布鲁金斯学会高级研究员即将到来。这是彭博社的“未平仓合约”。
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>> 美国最高法院做出了一项不幸的裁决。几乎所有国家和公司都希望保留他们已经达成的交易。我作为总统拥有达成新交易的法律权力，这对他们来说可能更糟，因此他们将继续沿着我们之前在最高法院不幸介入之前谈判达成的相同成功道路前进。
丹妮：那是特朗普总统在国情咨文演讲中谈到最高法院裁决对其议程的影响。让我们请大卫·韦斯汀，他将与一位特别嘉宾会面。
>> 欢迎来到彭博社。很高兴您能来。我们昨天举行了国情咨文演讲。我们在美国花时间谈论发生的事情。从您在加拿大的角度来看，您认为他们听到了什么？
>> 我认为他们最清楚地听到了您刚才播放的片段，总统关于关税的观点。我想对您的听众说的是，我希望美国企业、消费者、工会记住我们达成的贸易协议，我希望他们会记住特朗普总统，他就是谈判当前美墨加协定的谈判者，一旦我们完成了谈判，那是一次艰难的谈判——我不会对此撒谎，但一旦我们完成了谈判，特朗普总统就说这是有史以来最好的贸易协议，而且不仅仅是特朗普总统支持它。那是南希·佩洛西也支持的协议。我认为不幸的是，我们似乎进入了一个贸易范式，我们将这些谈判视为零和博弈，因为我认为现实是
一项好的贸易协议，就是双赢，我认为这就是当前加拿大与美国贸易关系的现实。我认为特朗普总统会听取美国人的意见，所以我希望美国人会开始告诉他这一点。
大卫：你对美墨加协定（USMCA）很了解，因为你曾参与谈判，而且据我回忆，你是代表加拿大的。但考虑到已经发生的事情，以及特朗普总统首先施加关税、然后又撤销关税所带来的不确定性，以及后来的最高法院裁决，已经生效或谈判达成的贸易协议所带来的不确定性是什么？我们的合作伙伴对此有何看法？
克里斯蒂亚：目前的思维模式，也是特朗普执政时期的思维模式，就是希望最好，为最坏做准备。而为最坏做准备，意味着尽一切努力实现经济多元化。尽一切努力实现贸易关系多元化，而这正是我和我的政府正在做的。当前时刻的一个讽刺之处在于，尤其是在2016年，也同样在2024年，特朗普总统当选的一个议题是承诺解决中国加入世贸组织后美国发生的问题。他确实是第一个真正认识到这对美国腹地造成了伤害的、有影响力的政治家。它确实伤害了美国制造业工人。他开始着手解决这个问题，这是普遍承认的事实。我认为在整个政治光谱上，人们都这么认为。不幸的是，所有这些不确定性，尤其是来自美国的朋友们，当涉及到与美国的关系时，最大的赢家是中国。
大卫：我们来谈谈中国。总理所做的一件事就是访问中国，并在那里谈判达成了调整后的贸易协议。中国是这里最大的赢家吗？昨晚的国情咨文中没有提到中国。美国总统在那个演讲中不提中国已经很久了。
克里斯蒂亚：我认为中国是最大的赢家，而真正具有讽刺意味，而且我认为是悲哀的是，如今的中国在与加拿大等国打交道时，将自己塑造成一个可靠的合作伙伴。作为一个加拿大这样的中等强国可以信任、可以依靠的国家，如果与中国达成协议，那么这个协议是有意义的。中国将自己定位为美国创建的、基于规则的国际秩序的捍卫者。我个人的观点是，我们需要对中国在这方面的承诺持 sedikit 怀疑态度。我曾是外交部长，当时作为对加拿大决定遵守并……以及对美国的传统条约的回击，两名加拿大人被中国非法劫持并作为人质，国际专家认为这种待遇相当于酷刑。这不是一个可靠的合作伙伴的行为，但对我来说，现在发生的一件非常糟糕的事情是，许多许多人，许多加拿大人现在得出结论，认为北京比华盛顿更值得信赖。我认为这真的很悲哀，而且我认为这不符合美国的国家利益。
大卫：谈谈经济方面。这种来回的关税波动对加拿大、美国和西方经济有什么影响？
克里斯蒂亚：你经常与商界领袖交谈，我敢打赌，你从商界领袖那里听到的最让他们讨厌的一件事就是不确定性。这让商界领袖抓狂，而且理所当然，因为如果你不知道将要支配投资的规则是什么，就很难进行投资。目前，在世界贸易关系方面，我们生活在一个极端不确定的环境中。
大卫：欢迎来到彭博社。很高兴您能来。这是加拿大的克里斯蒂亚·弗里兰。
马特：你可以收听大卫在彭博社的《华尔街周刊》，并在彭博社网站上查看节目。现在加入我们的是布鲁金斯学会治理研究高级研究员伊莱恩，我们想先听听您对特朗普总统昨天长达两小时的演讲以及反驳的看法。您怎么看？
伊莱恩：我认为这场演讲的安排非常精彩。它展现了唐纳德·特朗普是一位多么伟大的表演者。穿插的故事都很棒。让人们从大厅后面走下来，这样他们就能成为焦点。我认为他们做得很好，故事的安排让两个小时的国情咨文演讲不像往常那样令人痛苦，我认为这很棒。我认为问题在于他不得不谈论经济。他在全国范围内支持率低迷，在经济问题上的支持率更是远低于平均水平，而当他在讲话时，我切换到乔·拜登2024年的国情咨文演讲，那里几乎逐字逐句地重复着特朗普所说的话，通货膨胀正在下降，就业正在增长。这简直是一系列美好的经济数据，但没有人相信。而这却发生在乔·拜登身上。2024年没有人相信这一点，这就是为什么民主党陷入如此困境的原因，而讽刺的是——
马特：部分原因。事实是，他显然正在经历一个精神问题。这可能是辩论中的一个大问题。
伊莱恩：但潜在的还有很多经济问题，而我们现在有了一位不同的总统，但同样的事情正在发生。他在经济方面得分很低，而且这种低迷正在蔓延到其他领域，所以他在经济之后去的地方是他的最爱，也就是移民，这是他竞选活动的两大支柱。公众支持他，直到夏天他关闭边境，然后当他们从关闭边境转向大规模驱逐出境时，发生了什么？他开始失去支持，所以讽刺的是，他现在在移民政策上的支持比以往更少，而不是更多，所以他陷入了困境，而且他似乎无法摆脱这种困境。
丹尼：这是同样的错误，以前犯过的。我想知道这对国会议员在期中选举中竞选时意味着什么。他们能出去说“我们感受到了你的痛苦，我们知道情况很艰难，我们正在努力帮助你”吗？这样做，就等于明确表示特朗普的经济繁荣不是真实的。
伊莱恩：在这两种情况下，无论是拜登还是特朗普，没有人相信它是真实的。没有人觉得它是真实的，而这在竞选时是个问题。如果你是民主党人，这很容易，因为如果你是民主党人——或者如果你是几年前的共和党人，这很容易。你只需要说这是别人的错，人们往往会投票给别人，所以我怀疑民主党在今年的中期选举中可能会有一个不错的表现，但这是一个很多人一直在写、经济学家一直在写的问题，那就是宏观与微观之间的脱节，或者说是整体数字、股市与人们在家中和厨房餐桌上的感受之间的脱节。我认为这对拜登来说是个巨大的问题，我认为这对特朗普来说也是一个巨大的问题。
马特：昨天在华盛顿让我印象深刻的是——昨天观看时，经济表现良好，至少从GDP增长、低失业率来看，通货膨胀没有降到2%，但也没有达到9%。我不确定特朗普总统在这方面的夸大是否对他有利。您怎么看？我敢肯定，那些观看的独立选民可能会被说服，如果不是因为历史上最伟大的经济复苏的话。股市在2023年和2024年也表现良好。
伊莱恩：他无法表现出同情心。他做不到。大多数其他总统都以同情心为先导，但无论是杰弗里·爱泼斯坦案，他们还没有对受害者表示同情，还是人们购买杂货。他看不到痛苦。我们有过伟大的总统，比尔·克林顿，我为他工作，他非常善于感受人们的痛苦。罗纳德·里根也很擅长。大多数总统都擅长这一点。特朗普没有这种基因。当人们痛苦时，而他却在发布这些数字，这行不通。
丹尼：如果他失去了叙事，并且在八个月内下降了80英尺，当期中选举到来时，本届总统任期试图推行的改革将发生什么变化。如果国会发生转变，特朗普在那里遇到更多阻力，那会是什么样子？
伊莱恩：首先要记住的是，他的许多改革都没有写入法律。他是一位完全通过行政命令执政的总统。因为它们没有写入法律，国会可以推翻它们。你可以看到很多事情，无论是濒危物种法案还是其他什么，都会被民主党国会推翻。你会看到这种情况的发生。我认为民主党将重拾医疗保健议题。以及对《平价医疗法案》的成本控制。他们必须这样做，因为导致通货膨胀和人们不满的一个原因是医疗保健成本在上涨。特朗普偶尔也明白什么是驱动因素。他承诺让那些建造数据中心的AI公司……电力。我认为这很好地表明他知道发生了什么。
马特：接下来，我将采访FIS首席执行官斯蒂芬妮·费里斯，她将就AI风险发表看法。这是彭博社。
丹尼：本周，一家鲜为人知公司的报告在多个行业引发了震动，该报告概述了AI代理消除经济中所有摩擦的场景。在这些场景中，AI试图通过消除交易费用来为用户节省成本。让我们看看一位高管如何应对AI带来的潜在风险。一家金融科技公司的首席执行官。我相信你这周过得很充实，因为发生了很多事情。你们的收入不直接来自交易手续费，但你们的许多客户都在为此烦恼。你们如何看待这种可能性，即支付和处理世界以及交易手续费可能被AI颠覆？
斯蒂芬妮：这是一个很好的问题，也是当今的热门话题。如果我们考虑FIS，作为服务于广泛金融机构的最大科技公司，我们看到更多的资金流经我们的货币生命周期，利用我们的技术支持着全球12%的经济。我们在理解正在发生的事情方面拥有广阔的视野。我认为，在解决这个问题时，另一个需要注意的重要事项是，为什么我们对2026年及以后感到如此兴奋和乐观。我将回到AI，但金融服务本身正在增长。我们在这里真正看到了一个时代性的时刻。想想银行业，以及它在有机或无机增长方面的能力，去年完成了价值500亿美元的并购交易。能够通过加密货币和代币化存款来监管金融服务行业。正如我所说，金融服务，支付是其中的一部分，有一个真正的增长议程。与此同时，技术正在发生巨大的转变，那就是AI。将这两者结合起来，对我来说这是一个时代性的时刻。当我想到金融服务，包括支付时，将这两个趋势结合起来，这是非常令人兴奋的。特别是对于FIS来说，因为我们服务于这个行业。关于AI，当天的热门话题，我读了那份报告，我认为你会从许多CEO那里听到，我们是永恒的乐观主义者。我们相信技术。作为一家科技公司的CEO，我们认为像这样的技术创新是非常好的。我们已经度过了几十年的演示。从FIS的角度来看，我们处理交易并为记录系统运行技术。它们是跨越几十年的系统，并且是AI的赋能者。我们看不到一个被AI颠覆的世界。我们看到的是一个AI作为战略加速器的世界。这就是你们会从我们这些经营金融科技行业技术的人那里听到的。拥有AI能力需要的是卓越的数据、数据护城河和数据战略。FIS拥有的数据比金融服务行业中的任何人都多。我们拥有超过10亿张持卡人账户，处理730亿笔交易，拥有9000亿个银行账户。与客户谈论AI，就是我们如何帮助他们使用他们的数据，获取他们的数据，并在这些数据之上构建AI代理？对我们来说，我们将其视为一个加速器。
马特：我一直在想这个问题，他提到了加密货币，并以以太坊和Solana作为支付方式，摩擦更少。你在职业生涯中见过这种情况。你曾在FIS处理支付，也曾在普华永道工作过。AI只是另一个——也许是时代性的。你见过时代性的转变，比如2009年的比特币和20世纪90年代末的互联网。那么，你是采纳这些技术并利用它们更好地为客户服务呢？还是担心它们会让你破产？
斯蒂芬妮：我们必须采纳它们。我们在支付能力方面的工作——你是对的。无论是支票、电汇、实时支付、加密货币、代币化支付——我们作为支付提供商的工作是让所有金融机构都能获得这些能力。我们必须创新，以便他们能够提供这些能力。如果客户想使用加密货币，他们就必须使用加密货币。如果他们想使用代币化存款，我们必须具备这种能力。好消息是，我们并没有看到其他任何东西消失。这是一个“和”的关系。我们没有看到ACH消失，分支机构消失，ATM机消失。这是一个“和”的关系。对我们来说，这是一个“和”的关系。科技公司，作为CEO，我关注的是确保我的55,000名员工不仅具备AI素养，而且AI能力强大。我们在AI能力方面投入了四倍的资金，以向客户交付产品，同时也确保我们的技术人员在如何使用这项技术方面是行业顶尖的。这就像在你的桌子上放一台电脑。我跟他们谈过——大多数人都不记得了，但你还记得你曾经有一张桌子，做纸质工作吗？第二天，你有一张桌子和一台电脑。没有人教你如何使用它。你把它打开，然后你就自己摸索出来了。我们正在投资我们的同事，让他们不断提升技能，以便他们能够成为最前沿的技术人员。
丹尼：一种理论是增加更多的AI，减少更多的人。另一种理论更有趣。如果AI能做更多的事情，产生更多的代码，那么就需要更多的人来监督这些代码。当你在FIS增加技术时，你如何看待员工数量？
斯蒂芬妮：这是一个很好的问题，我们经常被问到。我希望我公司的每个人都能使用最尖端的技术。无论我们是利用它来交付我们的产品，还是在内部使用它，我都将其交给每个人。每个人都拥有数字能力。而且我们提供了大量的学习机会。但你必须有天生的好奇心才能做到这一点。我经常谈论我的父亲，他在20世纪90年代失业了，不知道如何在电脑上工作。我是在20世纪90年代开始我的职业生涯的，那时我有一台电脑。我从未有过不知道如何不使用电脑工作的时候，而他却从未有过知道如何使用电脑工作的时候。就AI而言，你必须想学习如何去做。作为CEO，我的职责是确保我将工具交到你们手中，并鼓励你们去做，然后由你们来接受它。
马特：FIS需要的一件事是消费者继续为经济注入动力。我25年来一直在听到“永远不要低估美国消费者”这句话。警报，部分警报是白领工作将是现在要失去的工作。他们是驱动大部分支出的群体。你对此有多担心？这太宏观和模糊了，但这是一个令人担忧的问题，对吧？如果前10%的劳动力减少了？
斯蒂芬妮：是，也不是。你是对的。首先，我同意你的观点。我从不低估美国消费者。由于我们看到的大量数据，不仅我们的金融服务和银行在全球蓬勃发展，而且消费者仍然保持健康。你在之前的文章中谈到了这一点。我们没有看到消费者承受压力或困境的迹象。这很好。
马特：这一点值得重复，因为你有一个很好的视角来判断。你没有看到消费者承受压力的迹象？
斯蒂芬妮：不，消费者仍然健康，银行仍然健康，金融服务仍然健康，并且在持续增长。这在全球都是如此。我认为这一点很重要，这也是为什么我们FIS服务于这个行业的人对我们公司的未来感到如此乐观，但同样重要的是要知道，我们还没有看到任何迹象。就如何看待像我这样的、年龄较大且需要采用新技术的工人而言——
马特：你还不老！
斯蒂芬妮：非常感谢。这是我讲我父亲故事的时候。我告诉大家这是一个美好的结局。他退休了。他弄不清楚如何在电脑上保存文件，但我的妈妈可以，所以他很高兴。这是一个快乐的故事，但我认为这是我与我的青少年谈论的事情。我不担心年轻工人。我的女儿需要找工作。她会知道如何使用AI，就像我摸索出如何使用电脑一样。作为一家科技公司的CEO，我的责任是将其交给每个人。我担心吗？是，也不是，但我们需要确保我们给予每个人平等的机会去争取。我之前告诉你过的Citroen研究报告，它非常令人沮丧，然后我第二天醒来，又回到了我作为CEO的乐观立场。
马特：市场也是如此。
斯蒂芬妮：这太多了，我无法承受，所以我认为我们都会好起来的。
丹尼：我们可以请你再来一个小时。这次谈话的一部分是关于为什么它很重要。学校正在教授AI，我没有抵制它。请再次回来。
马特：你来自俄亥俄州吗？
斯蒂芬妮：是的。我们之间有联系，对吧？
马特：而且我过去经常去迈阿密参加派对？
斯蒂芬妮：伟大的工作，红鹰队。
丹尼：那是FIS的首席执行官。接下来，TKO资本如何应对华尔街普遍存在的私人债务担忧，以及即将推出的10亿美元私人信贷二级基金。三位金融巨头。一直在公开警告信贷市场，并表示他们正在经历似曾相识的感觉，引领着私人信贷进入零售产品。2008年金融危机爆发的开端。喜欢警告行业风险的杰米·戴蒙表示，他看到了与金融危机的相似之处。温斯坦说，私人信贷的轮子正在脱落。让我们与Tikehau Capital的马修·卡尔德讨论一下，该公司管理着超过600亿美元的资产，其中460亿美元是私人债务。非常感谢您的加入。但担忧、焦虑，这些东西。到目前为止，有多少是真实的？
马修：这是真实的，因为当你投资信贷时，你需要承保一些风险。我认为人们已经忘记了信贷方面可以做的工作。看到市场的这种变动是件好事。我认为这归结于信贷的基本原则，你是为现金流融资吗？你有足够的覆盖率吗？而所有这些人都醒悟到，在过去的几年里，有些人可能将信贷作为股权的替代品。当你为一家基于ARR的公司融资时，你最终必须面对这个信贷周期。总的来说，是的，市场上正在发生一些事情，但这是为了更好的发展。
丹尼：如果我放眼这个分散的市场，总是有这样一种说法，也许它不那么透明，所以可能很难找到。如果我放眼望去，说，错误在哪里？我应该注意什么？
马修：在我看来，当你出现资产负债错配时。这种开放式基金、半流动性基金，有时会转向零售。当人们意识到他们想退出时，就会出现这种错配。我们不是在交易证券。几年前我们在房地产方面就看到了这种情况。你还记得那里的头条新闻。现在，问题是资产的结构不正确。我认为其中确实有一线希望，那就是你仍然可以使用这种类型的结构，但不要承诺超额回报，不要让系统中存在过多的杠杆，回到资产承保。
马特：对我来说，温斯坦说得很好，他说问题在于他们说服投资者，私人信贷是自互联网以来最伟大的发明，而实际上只是向小公司贷款。你如何看待汽车的轮子？它们正在脱落吗？有那么糟糕吗？还是这只是马克所说的他们以前经历过的那种小插曲？
马修：人们这么说，他们想抓住机会，把他们的垃圾车停在那里，试图把他们能装的一切都装进去——
丹尼：温斯坦确实买了一些被卖掉的东西。
马特：他真的放开了手脚，那家伙。
马修：二级私人信贷，这是一类新的资产。你知道那些已经增长的私人股本发生了什么。这类资产的黄金时代，因为你想为流动性资产提供流动性，并且结构合理。市场只不过是有效地提供私人信贷，应该通过市场自行解决其流动性问题，而现在这些交易价格都在打折。它们产生两位数的收益率，这是一个重置市场的绝佳数据点。
丹尼：我们应该提到，你刚刚筹集了一个非常大的二级私人信贷基金，10亿美元。你听到蓝猫（Blue Owl）出售部分BDS（商业发展公司）敞口的故事。新山资本（New Mountain Capital）。现在有清仓大甩卖吗？
马修：如果从股价来看，私人市场不像公开市场那样反应激烈。流程肯定仍然是有序的。价格发现，你必须做这项工作。一些外部人士认为他们的私人信贷资产并不那么糟糕。人们期望出现一些困境。他们认为还为时过早。
马特：你说得对，蓝猫（Blue Owl）说——我认为他们得到了99.7%。蓝山（BluemoUNTAIN）得到了94%，所以数字在下降。他们是在出售他们最好的资产来获得这些数字吗？
马修：卖掉最好的，留下剩下的，对吧？我们的平均价格是每美元0.85美元，因为有效地，为你的投资者实现了一个流动性溢价。买家的性质，你看买家的性质和情况，是那些拥有不同类型资本的人，在预期回报、灵活性、流动性方面。我认为这是一个正常的开始过程。
马特：在某些情况下，买家是他们拥有的保险公司。
丹尼：这有问题吗？
马修：我无法评论。我没有参与这笔具体的交易。
丹尼：杰米·戴蒙，我……我给了一个免责声明，他喜欢私人信贷，但软件敞口，这似乎是私人信贷领域公开市场思维的原始罪恶。你们的软件敞口如何？你们如何看待这个资产类别？有担忧吗？一切都会好起来的吗？
马修：软件敞口为7%，属于20%的市场份额，行业服务等。我不认为私人信贷是自互联网以来最伟大的发明，但可能是AI。人们对这种狂热有所觉醒，但并非所有东西都会归零，或者你会在市场上遇到问题。
马特：这是一个购买这些资产的迷人时期，而你却说这是一个新的资产类别，但实际上你是在用二级基金讨价还价。这就像霍华德·马克思所做的那样。
马修：我认为这有所不同。我们不是去单一资产，伟大的投资者，而是为有限合伙人及其承诺提供流动性。信贷方面的一大区别是，你会在到期日、票息和名义价值上进行交易，所以你确切地知道你将获得什么，就像私人股本一样。当你看到二级市场的开发，它现在是一个成熟的资产类别，QT，它是一个成熟的资产类别。二级私人信贷正处于早期阶段，刚刚度过了过去10到15年非常稳固的初级周期。市场上正在发生的事情对一些人来说是一个巨大的警醒，而这将是有组织的。我们在过去五年里一直在那里活动。它有效地为那些希望重新平衡投资组合、改变监管的人提供流动性。
马特：我认为二级市场和私人股本，我不太了解这个市场，但我觉得有点像传递烫手山芋。我们找不到退出渠道，所以我们创建另一个基金作为退出渠道。希望你不仅仅是购买不良资产，而是从可能陷入困境的买家或卖家那里购买资产？
马修：人们坐在公共养老基金、保险公司，有时是家族办公室，随着领导层的变动。这是投资组合的重新平衡。请记住，你提到私人信贷的巨大初级市场顺风，现在人们正在重新平衡他们的投资组合。这始于五年前，当利率开始上升，零利率政策结束时。那时这个资产类别开始发展，我们抓住了这个机会。从那时起，那些最初认为这只是周期性的、像新冠疫情一样的，人们惊慌失措，世界末日，现在它已经变得结构性了。我们还处于早期阶段。人们正在抓住这个机会，但你需要外部化一些业绩记录。这才是优秀管理者能够发挥作用的地方。
丹尼：在感觉像一个疯狂市场的环境中，有一个理智的声音真是太好了。Tikehau Capital的联合创始人。对AI的担忧。该公司的资深股票研究分析师给予该股票买入评级，目标价为235美元。约书亚，你对英伟达今天的收盘价有什么预期？
约书亚：感谢您的邀请。我们预计又会有一个稳健的超预期和上调。现在对英伟达通常的10亿至20亿美元的超预期和上调季度的预期。我们认为可能会有一些上行空间，但这将是一个有力的提醒，表明英伟达在AI计算领域目前的领先地位和主导地位，以及AI计算和基础设施投资非常强劲的基本面，我认为这将是理解股票如何对收益做出反应的重要因素。在过去三个月里，基本面有所改善。股票没有变动。这可能会改变，但今天看到股票如何对收益做出反应将很重要。
马特：我一直在看英伟达的股票，过去三个月或六个月或八个月，因为感觉你可能已经下跌了。或者——或者横盘整理。他们必须做什么才能让派对继续下去？才能让过去五年的1400%的涨势持续下去？
约书亚：这是健康的视角，也是一个很好的提醒，仅仅因为过去三个月没有变动，并不意味着这只股票不是有史以来表现最好的股票之一。关键在于保持其领先地位，提醒人们AI投资仍处于早期阶段，也许最重要的是持久性。本季度最重要的是保持其毛利率轨迹，因为我们看到其他市场由于成本上升，特别是高带宽内存，而引起了许多担忧。如果英伟达能够保持自信的语气，达到70%低至中段的利润率，这将起到两个作用。第一，它有助于他们表明他们能够管理这些更高的投入成本并保持盈利能力。第二，到目前为止，我们看到的其他计算领域的已宣布交易并没有带来任何有意义的竞争压力。
丹尼：时间不多了，但今天会有什么惊喜吗？我们知道超大规模用户在花钱，他们提高了支出。这份报告中会有什么惊喜吗？
约书亚：我不同意。我认为这将是一个非常典型的英伟达季度，拥有非常好的数字和非常看涨的建设性评论，我想指出的是，当你考虑资本路径时，英伟达在三月中旬有一个GBTC投资者活动，届时他们可能会花更多时间在新的产品公告、合作伙伴关系上，并更广泛地谈论AI生态系统。我不同意方向性评论不应该令人惊讶，但考虑到股票在过去三个月里没有太大变动，我认为数字本身就足够好了。
马特：希望我们很快能再次请到您。这是彭博社的“开放兴趣”。♪