Transcription
让我们明确一点。我绝对偏爱一件事。我偏爱美国主题。我认为美国经济、美国市场在回报方面是绝对无与伦比的。
过去40年美国的历史，或者说所谓的例外主义，都与技术息息相关。在这种情况下，关注所谓的“中性利率”至关重要。在这些情况下，正如你所说，概率增长会飙升。所以这意味着中性利率很可能会大幅上升。我不会试图将实际利率水平置于中性利率水平之下。那将是一个政策错误，在中期可能代价极其高昂。
在我们开始之前，快速提醒一下，Blockworks 的首要机构会议——数字资产峰会——将于今年3月24日至26日重返纽约市。今年，它代表着超过4.2万亿美元的资产管理规模，有150位演讲者和750家机构出席。演讲者包括美国证券交易委员会主席保罗·阿特金斯、商品期货交易委员会主席迈克尔·塞利格、美联储理事史蒂文·莫兰以及 Tether 首席执行官保罗·阿多尼奥，还有无数其他高管、资产管理人、监管机构和塑造行业的加密核心基础设施建设者。如果您想获得2026年数字资产的严肃机构级观点，数字资产峰会就是您的不二之选。使用代码 forward 200 可享受200美元折扣，并访问 blockworks.co/events 获取更多详情。
Forward Guidance 上所说的任何内容均不构成购买或出售任何投资或产品的建议。本播客仅供参考，节目中任何人表达的观点仅代表其个人意见，并非财务建议，也并非Blockworks的观点。我们的主持人、嘉宾和 Blockworks 团队可能持有讨论的公司基金或项目的头寸。一如既往，投资区块链技术涉及风险。条款和条件适用。请自行研究。
好的，各位。欢迎回到 Forward Guidance 的另一集。今天加入我的是 LB Macro 的首席执行官兼创始人路易吉·布蒂格利昂。这是一集预告片，预告路易吉将在几周后在纽约举行的数字资产峰会上参加的一个即将到来的小组讨论。嗯，所以如果您喜欢我们的对话，请随意购买门票并去那里参加会议。那将是一段美好的时光。但是路易吉，非常荣幸您首次来到 Forward Guidance。欢迎。
哦，费利克斯，能和您在一起我非常荣幸。
是的，这应该会是一段美好的时光。对于那些不了解您背景的人来说，您有着传奇般的经历，所以我想花几分钟听您谈谈这些年来您担任过的不同职位和角色，以及这些如何成就了您今天的成就，那会很棒。
我在经济学领域有点像一个全球探险家，因为我从学术界开始。接着我进入中央银行界，在意大利银行和欧洲中央银行工作。然后是投资银行。我曾是巴克莱资本的首席经济学家。之后我进入对冲基金行业15年，担任其中多家基金的首席策略师。最后一家是 Brevan Howard。然后，在过去的八年里，你知道，八年前我创办了这家咨询公司，嗯，基本上在这家公司历史的头七八年里，我们一直在与主要参与者打交道，比如最大的对冲基金、大银行，你认识的那些人，我相信你经常谈论他们，虽然不多，但现在我们正在做的是，我们试图拓宽我们的受众和客户范围，将这种客户，也就是联系和专业知识，带给更广泛的受众。所以这也是为什么我们几个月前真正推出了一款应用程序，它在内容方面以及成本方面对更广泛的受众来说都更容易获取。我的意思是，所以希望它有点像，你可以把它看作是经济学和金融民主化的一种尝试，它叫做 Debbie Macro，就像 asro 一样。就是这样。
是的。而且我注意到您本周还推出了一个 Substack，并发表了一篇关于人工智能和生产力的初步文章，这真是恰逢其时，因为这正是我个人一直在思考的问题，试图理解我们接下来该走向何方，我们如何看待这种可能具有如此颠覆性的事物，以及它如何影响经济，我们甚至如何从经济中正在发生的事情中获取信号，所以很想从那里开始我们的对话，听听您对人工智能的看法，以及您是否认为它是一种炒作？一个泡沫？还是真材实料？它介于所有这些之间吗？您怎么看？
我认为“颠覆性”是个好词，而且颠覆性是好事。所以我们这样看待它，特别是对于美国而言，因为目前人工智能主要是一个美国现象。目前它对世界其他地区的影响很小。但在我们看来，这更像是一种祝福而非诅咒。有时我们听到它，就好像它是一种诅咒。哦，天哪，人工智能无处不在。我们该如何，嗯，我们该如何应对？这是件好事。我的意思是，毫无疑问。从这个角度来看，我想说，我们认为它与我们过去经历过的重大技术进步并没有太大不同。实际上，从我们目前的分析来看，它似乎是主要的，但方向是一致的。所以，我们认为它存在一种替代效应。所以，这意味着，引用一下，机器比人类承担了更多的工作。所以，生产力会取代一些工作，但随后会产生收入效应。所以，社会经济变得更富裕。所以，最终这扩大了蛋糕。所以，有更多的事情可以为更多的人做。所以我再说一遍，这是一种祝福。这不是一件坏事。
我要说的另一件事是，你提到了生产力，正如我所说，目前这主要是美国的事情，对世界其他地区而言。它并没有，它并没有，它并没有带来太多意义，但同样，这也不是新鲜事。如果你看看过去40年左右的历史，我们经历了四次主要的，引用一下，“技术革命”。第一次是个人电脑，那是在80年代中期我上大学的时候，实际上我来到美国时感到震惊。我走进了纽约大学的个人电脑实验室，看到了60台个人电脑。我在意大利从未见过一台。所以这是其中之一。然后当然是90年代下半叶和2000年初。然后，嗯，然后是2010年至2015年左右所谓的控制革命，现在是人工智能，在每种情况下，我们都可以观察到美国生产力得到了非常显著的大幅提升，尽管后来正常化了，但它非常显著，例如我们在欧洲几乎没有看到。所以这确实是美国过去40年的历史，或者说所谓的例外主义，都与技术息息相关。尽管只是为了完成，技术并非从树上长出来。嗯，它来自人力资本。所以从某种意义上说，你可以说，你可以说这种，你可以称之为物质资本革命，源于一场人力资本革命，这意味着大学专利、所有这些研发，或者在所有这些领域，美国都让世界其他地区相形见绌，尤其是不幸地让欧洲相形见绌，而我现在就坐在欧洲。
嗯，说得有道理。嗯，关于生产力这一点，是的，过去六到八个月美国公布的生产力数据相当出色，单位劳动力成本一直在下降，感觉每个人都想兴奋起来，说：“好吧，就是这样了。”你可以在劳动力市场看到人工智能正在产生影响。但随后，你知道，我想说的是，对这种说法的批评，它的另一面是，你看，我们刚刚经历了一个相当有意义的美联储加息周期。嗯，职位空缺正在减少，你知道，可能每个企业都只是想从每个工人身上榨取更多，因此这就是生产力提高的原因。你如何分离和对比这两种潜在的说法，并看到，好吧，这实际上可能两者兼而有之，但也有人工智能对劳动力市场产生影响的根本原因？
嗯，可能两者兼而有之。如果一个人观察生产力的动态，很明显在2022年底2023年初，生产力有一个飞跃。我的意思是，这不可能只是运气。嗯，我们可以看到，在新冠疫情之后，嗯，我的意思是，最初生产力下降，然后强劲反弹，然后又缓慢下降。它正在重新回归到疫情前的趋势。然后突然之间，它清晰、持续、稳定地反弹，你知道，这正是在2022年底CHP推出之后。所以我想说，生产力突然下降，然后上升，劳动力形成下降，这是非常困难的。我的意思是，这与衰退完全不同。这与衰退无关。但对于我们过去几年在美国看到的这种增长，就业创造本应更大，即使考虑到劳动力供应因移民减少而低于往常，尤其是在过去一年左右。不仅如此，而且很明显，正如你所说，在某些行业，特别是在一些受人工智能影响更大的服务业中，你可以清楚地将其分离出来，我想说有很多迹象，很难有100%的证据，但我想说迹象是存在的，你提到了货币政策，我认为这将是一个很大的争论，新主席上任后也会如此，我认识他，我从我在 Brevan Howard 的时候就认识他，他是我们的顾问。
嗯，他强调了生产力增长意味着更低的通货膨胀。短期内可能是这样。嗯，我们再次看到了这些事情，我想说我们在之前的事件中也目睹了这些，但我想说，在短期内将其转化为宽松政策时，必须极其谨慎，因为在这种情况下，关注所谓的“中性利率”至关重要。那个使储蓄和投资相等的利率，而在这种情况下，就像我们现在看到的，嗯，正如你所说，概率增长会飙升。所以这意味着中性利率很可能会大幅上升。而且你知道，如果我们回顾很久以前瑞典经济学家维克塞尔的教训，将新的利率水平置于中性利率之下是一个巨大的错误，因为最终你会有资本的过度积累，最终你会有泡沫，所以，嗯，资产价格通胀，最终也会有商品和服务的通胀。所以，必须极其小心。那将是一个真正的政策错误，仅仅试图解读和享受这种生产力，以及短期内单位劳动力成本下降的事实，并认为你可以去降息。
如果您允许我片刻，这让我想起了我在90年代下半叶在意大利银行工作的时候，我之前是哈佛大学的访问学者，我遇到了保罗·萨姆森，他你知道，是，嗯，有史以来最伟大的经济学家之一，我想说不仅仅是上个世纪，而是有史以来，我邀请他到意大利银行，他与我们一起写了一篇论文，当时他对格林斯潘非常不满，他说他是一个邪恶的推手，他过去常说，他对CPI解读过多，CPI很低但他却在降息，却没有理解实际上他是在巨大的技术进步时期这样做，然后他说我们会有一个泡沫，这正是90年代末发生的事情，然后格林斯潘实际上不得不加息，他不得不匆忙加息，那是因为资产和商品都出现了通货膨胀。所以，必须非常小心。我希望沃什不会这样做。
我希望。
你希望。但这很有趣。当你提到格林斯潘时，我们都在笑，因为这似乎是特朗普政府目前正在审视的类比，那就是，看，我们想要一个能够看到生产力繁荣并且不试图阻止它，而是积极推动并进一步降息的美联储主席。嗯，我想这就引出了一个问题，您认为货币政策制定者甚至应该如何开始，他们对于如此巨大的颠覆性转变的框架是什么？你知道，他们有，比如特别是美国，这种双重使命，如果你对劳动力市场产生这种影响，劳动力成本正在下降，也许，你知道，白领工人正在被解雇，但另一方面，如果因为，哦，我不知道，也许数据中心建设所需的商品正在加速，导致通货膨胀加剧，你因为生产力而拥有更高的实际中性利率，这对于货币政策制定者来说似乎是一个非常困难的局面。
确实如此，但我个人认为不会那么困难，因为我认为即使在就业方面，我们也不会真正看到就业岗位的毁灭，我们会看到更少的就业创造，但如果你看看现在的劳动力市场，失业率很低，我的意思是，它不是历史最低点，但按历史标准来看，我想说它相当低，而且可能还会进一步下降。所以我不太确定劳动力市场会出现这样的悲剧。我肯定会更关心通货膨胀的情况，如果不是短期，那就是中期，正如你所说，我不会试图将实际利率水平置于中性利率水平之下。那将是一个政策错误，在中期可能代价极其高昂，你知道，有时中期不意味着五年，它意味着几个月或一年，然后说，即使对特朗普来说，在中期选举甚至总统选举时出现通货膨胀问题，可能也不是最理想的情况。所以我认为美国公众似乎对通货膨胀这个话题相当敏感，这是正确的。不是超级富豪，而是中产阶级。是的。
是的。我认为您之前写过的另一件事是货币政策工具真正影响经济的能力，也就是说，如果我们快进六个月，沃什上任了，你知道，他们开始比预期更多地削减联邦基金利率，并且正如您所说，由于生产力提高，实际中性利率更高，我们突然看到债券市场的长期部分开始以相反的方式抛售，比如，嗯，您认为这种情况发生的可能性有多大，您如何看待这种潜在风险？因为那看起来也是一个非常困难的局面。
我完全同意你的看法。我的意思是，我认为最终债券义警会在那种情况下发挥作用。我认为你描绘得很清楚。我个人预计收益率曲线会越来越陡峭。所以抱歉用这个词，裸陡化。所以这意味着收益率曲线的平均水平上升，但长期端比短期端上升得更多。而且我们知道，对于像美国这样的经济体，10年期收益率可能是最重要的收益率。嗯，这并不真正受中央银行控制。所以中央银行当然可以控制短期利率，而不是长期利率，但它们对抵押贷款影响很大。所以这是他们必须非常小心的事情，因为如果通货膨胀是一个缓慢的过程，但一旦它发生，就很难阻止，一旦发生，就意味着10年期债券会遇到麻烦，然后经济也会遇到麻烦。
所以我认为，嗯，这是其中一种情况，我不是欧洲政策的忠实拥护者，但这是其中一种情况，所谓的“稳健之手”方法是可取的，试图过于激进并试图利用宽松货币政策带来的短期利益，我认为可能极其危险。所以我，顺便说一句，没有必要。这是一个表现良好的经济体，而不是表现糟糕的经济体。我认为如果美国人民感受到一个问题，我想说，与其说是缺乏就业，不如说是，嗯，是通货膨胀，是物价太高。你想加剧这个问题。你想增加这个问题。为什么？不太确定好处在哪里。
嗯，有道理。嗯，目前正在发生的两个截然相反的大主题是，我们到目前为止一直在讨论的，即由于人工智能繁荣而产生的美国例外主义，以及所有领先的前沿模型都以美国为基础，如 OpenAI 和 Anthropic 等，因此所有这些国际资本都希望接触到这可能是我们很长一段时间以来最引人注目的增长故事，所以你想要拥有这些资产，因为它们都是以美元计价的资产。但另一方面，是关于美元、国际收支以及这些正在进行的大规模关税的叙述，其影响是，你看，如果你缩小你的贸易逆差，那么流向世界其他地区的美元就会减少，这些美元在美国计价资产中的再循环也会减少。因此我们看到，你知道，过去6到8个月，除美国以外的股票市场表现异常出色，相比之下美国股市。但另一方面，美国股市也是唯一真正受益于人工智能繁荣的。而这两个主题感觉非常矛盾。我很好奇，您如何看待这两者？
嗯，让我们明确一点。我绝对偏爱一个主题，我偏爱美国主题。所以我认为另一个是短期发展。嗯，欧洲的超额表现，你知道，我认为这是十年一遇或十五年一遇的情况。嗯，你知道，欧洲市场突然被称作便宜了15年。有一年它是真的，然后它表现出色，而且可能不是，我的意思是，我不想谈政治，嗯，但我们这样说吧，我认为美国经济，美国市场在回报方面是绝对无与伦比的。所以如果你看市盈率，无论你怎么计算，股票市场，甚至是债券市场收益率，收益率都在美国。所以如果你想赚钱，抱歉，你必须投资美国。
去年发生的事情是，当然还有另一个同样重要的变量，那就是风险，去年尤其如此，我不想再谈政治，但人们普遍认为美国存在各种风险，如果我是一名储备经理，嗯，比如说亚洲的储备经理，我担心我的储备可能会被没收，或者有人会对我做什么，这些事情让人们感到不安，所以你可能会接受较低的回报，有时甚至低得多，比如说投资欧洲，但这是因为风险较低，但我，我的意思是，我希望，我知道，正如我们在金融界所说，希望不是一个好策略，嗯，但我希望美国当局不会长期推行这种做法，这不好，但就回报而言，我认为只有一个故事，这个故事就是美国，如果你看看股票、公司、技术，最终甚至是利率，我们之前讨论的所谓中性利率。嗯，中性利率最终基本上就是生产力。就是这样，而且这在美国。所以我认为欧洲至少是一年来的故事，市场更多地是在交易风险而不是回报，我不知道这是否正确，但可以理解。
嗯哼。而且从美元的角度来看，我真的很难看到并接受这些观点，这些认为美元即将终结的观念。它不是。这根本不可能。你知道，可能会有一些糟糕的年份。是的，糟糕的年份会发生在每个人身上，即使是最好的人，我认为去年就是其中之一，这与风险有关，但你可以看到，即使在现在我们正在目睹的这个悲伤的日子或战争中，最终美元的表现并没有那么糟糕。所以这意味着，即使在风险方面，现在人们可能在说，嗯，也许与欧洲相比，风险并没有那么大。欧洲脆弱得多。
我想没有人会指责你偏袒，考虑到你是一个意大利人。你在，你知道，意大利央行工作过，你可能是最欧洲的经济学家了。
没有人比我更欧洲。
是的。而你在这里说这些，这对我来说真的很有趣，因为，是的。是的，就像过去12个月里有一种说法，欧洲终于要放开财政政策了，无论是，你知道，德国解除财政刹车，再次开始支出，你可能对这个想法有点兴奋，觉得，好吧，在欧洲经历了十年的财政紧缩之后，我们终于要有财政政策了，事情又要再次繁荣起来了。您对这个论点怎么看？
你知道，想到一个大陆的好故事与此有关，有点悲哀。因为这就是我们正在谈论的。所以之前我们谈论的是美国的生产力，并认为德国的财政政策，这意味着德国更多的债务可以在那里持续带来增长，你知道，我认为这有点悲哀，嗯，所以老实说，我不认为这是一个很好的叙事来购买一种货币，认为通常，我的意思是，除非你非常出色地利用它来再次提高生产力等等。但坦率地说，我不想再次被视为反德国或反意大利或其他什么，但坦率地说，我认为他们有问题，他们最好去解决问题的根源，而不是试图推迟。那是一种推迟。推迟问题是当你想要处理你杠杆化的那个问题时。德国可以加杠杆。这是真的，因为他们，嗯，那个国家的债务水平按国际标准来说是低的。所以他们可以这样做。它不是瑞士。它不是挪威，但它肯定不是意大利、法国或美国。
但坦率地说，认为他们可以用这种方式解决德国的问题，我很难相信，甚至因为，顺便说一句，他们现在在实际操作中遇到的一个问题是，由于行政效率低下，他们很难将那笔钱真正花在基础设施上，他们说他们正在努力花钱，所以更容易将其花在消费上，这也是为什么即使在德国，政府也因此受到质疑。所以你说你为投资而加杠杆，现在你将为消费而加杠杆。这并非最乐观的故事。我认为他们应该尝试做我们之前说的关于美国的好事，我不想说美国是世界上最理想的地方，但你知道有很多非常好的事情，欧洲人应该学习这些而不是抱怨。所以他们应该在人力资本、大学、研发以及这种精英管理制度上投入更多。而欧洲在这方面并不擅长。
嗯哼。你知道，很多你也能听到的人，我相信你也能从大西洋彼岸听到，那些，你知道，有一些奇妙想法的欧洲大人物。嗯，这些人大多数时候是问题的一部分，而不是解决方案的一部分。他们在那里不是因为他们是杰出的个人，而是因为他们有正确的政治关系。所以坦率地说，这听起来不像一个好故事。
是的。您认为这如何影响欧盟的故事？它似乎非常不稳定，并且在某些方面挣扎。我的意思是，就像你提到的，欧洲的一个国家可能想利用其债务市场加杠杆，而另一个国家可能不想，但它们都受同一种货币的束缚，这简直就是，我的意思是，这是欧盟的原罪，就像不同的债务市场却使用同一种货币。
你知道，是的，我完全同意，你知道，我的个人经历是，我在2000年初离开了意大利银行，你知道，2000年初发生了什么？欧元启动了，你知道，我亲自起草了我的国家加入欧元的计划，但正因为我起草了它，我才离开了，而不是因为我反欧洲，现在看起来如果你反欧洲，在欧洲的观念中，你就像一个法西斯主义者，这与你所说的经济学101无关。这仅此而已，这与法西斯主义无关。
嗯，所以坦率地说，现在这可能是另一个，嗯，另一个话题，嗯，因为它会占用整个，嗯，整个广播时间，但欧元的历史基本上是所谓的经济学家与所谓的货币主义者之间的历史，经济学家们过去常说，这可以追溯到1971年，没那么久以前，每个人都支持欧元，我当然是欧洲人。我的意思是，嗯，不傻。我认为欧盟是件好事，欧元也是件好事，但你必须把事情做好。你不能把它们做坏，而且，它们不是一回事。好的意思是经济学家们过去常说，我也是其中之一。你必须先实现经济联盟，然后是财政联盟，然后是银行联盟，然后是政治联盟，然后当一切都运作得非常好时，你才会有货币联盟，这有点像美国的故事，顺便说一句，中间还发生了一场内战，这是不能忘记的。
所谓的货币主义者，他们最终赢了，他们过去常说，嗯，那会花太长时间，让我们从货币联盟开始，然后我们可以强制实现所有其他联盟。但正如我们所知，正如你所说，这些联盟尚未实现。有财政联盟吗？没有。有银行联盟吗？没有。有政治联盟吗？没有。一个货币联盟在没有所有这些联盟的情况下能运作太久吗？那是个问号。为了其人民的福祉。那是另一个问号。
我要说的最后一件事是，现在的情况甚至更加困难，因为欧洲的政治局势、政治环境与5年前、10年前、20年前不同了。20年前，你知道，所谓的亲欧政党，嗯，执政。对还是错？顺便说一句，我认为他们为了自己人民的利益犯了很多错误。但现在我们正在进入一种情况，而且再次，这其中没有判断，可以说更多的，我们称之为民族主义政府正在掌权，或者在每个国家内部拥有实质性的权力。所以在意大利有梅洛尼，顺便说一句，她做得还不错。嗯，在法国，我想说很可能很快就会有勒庞或，嗯，或她的副手。在德国有选择党（AFD），它是一个，你知道，重要的少数党议会，少数政府，抱歉，党派等等，在荷兰、比利时等等。现在，我再次强调，我不想对这些政党发表任何评论，因为那不是我的工作。但是，如果你有一个像欧元这样的迷你全球化项目，却没有我之前提到的所有其他联盟的支持，那么在执政党是民族主义者的情况下，要使其真正可持续发展是非常困难的。这有点像一种矛盾修辞，或者说由民族主义者实现的迷你全球化效果不佳。而且目前，正如你正确指出的，欧洲的机构目前并不那么健全。所以，嗯，欧洲的结局故事尚未在欧洲书写。我认为一个共同的欧洲是件好事，但这并不意味着我们已经采取了正确的，我们正在追求正确的方式来实现它。
本集由 Coinbase 赞助播出。如果您是长期加密货币持有者，但不想出售您的比特币或以太坊，Coinbase 现在提供由 Morpho 支持的加密货币抵押贷款，您可以使用比特币抵押借款高达500万美元，或使用以太坊抵押借款高达100万美元，所有利率都具有竞争力，通常在4%到8%之间。无需信用检查。贷款在几秒钟内发放，您可以随时还款，没有固定截止日期。USDC 流动性可用于支付首付、再融资高息债务、意外开支或生活中遇到的任何其他情况。重要的是，Coinbase 不将借贷交易视为应税事件。并且该平台已发放超过10亿美元的贷款。如果您想在不出售加密货币的情况下获得流动性，请点击节目说明中的链接了解更多并立即开始。
在您进行交易之前，您应该知道谁真正在推动市场。这就是 Arkham 的用武之地。Arkham 是一个加密情报平台和交易所，让您查看真实的链上数据，了解哪些钱包正在购买、出售和转移资金，然后直接根据这些信息进行交易。Arkham 的构建旨在使区块链可供人类阅读，而不是原始交易数据。您可以获得清晰的个人资料、可视化工具和自定义仪表板，显示表面之下真正发生的事情。跟踪钱包和资金流变得与技术或基本面分析同样重要。链上情报也是交易者保护自己免受黑客攻击、跑路和诈骗的最佳工具之一。借助 Arkham Exchange，您可以在一个地方从洞察到执行。世界上第一个由加密情报驱动的交易所。访问 arkham.com，查看 Arkham 并开始使用真实的链上洞察进行交易。
稍微转换一下话题，但在2014年您写了一篇关于杠杆的开创性论文，当时它非常有先见之明，因为当时有一种观点认为，你知道，私营部门的资产负债表在2008年后显著去杠杆化了，但实际上这只是杠杆向公共资产负债表的转移，我觉得自从新冠疫情以来，这个想法已经不仅仅是经济学家谈论的话题，而是整个社会都在谈论的话题，那就是看看政府的资产负债表，它们疯狂地加杠杆，而私营部门的资产负债表如今却相当保守，尤其是在像美国这样的国家，我们并没有真正看到这种情况，嗯，我只是好奇您现在如何看待这一切，因为它引出了财政可持续性的问题，嗯，这又引出了财政赤字的问题，以及这种公共债务资产负债表的杠杆化可以持续多久，我只是想听听您现在对这一切的看法。
是的。是的。谢谢您提醒我几年前的那篇论文。嗯，是的，我不得不说，我认为那个标题至今仍然非常贴切。那是去杠杆化，有点像意大利式的杠杆化。我们在说什么？不，正如你所说，我们只是将私人债务转化为公共债务。是的，公共债务可能比私人债务更稳健，但我想说，债务仍然是债务，而且必须偿还。现在，你只能做两件事。要么你还钱，要么你不还钱。就这样。没有第三种选择。当你不还钱时，还有另外两种选择。也有两种选择。你不明确偿还，所以你违约了，或者你通过通货膨胀隐性偿还。这取决于一个国家的人民如何选择违约，或者你的债务是否由外国人持有，那么最好的违约方式就是明确违约，说非常感谢你，你是个好朋友，谢谢你借钱给我，但抱歉你收不到钱；如果债务是国内的，那么引用一下，最好的方式就是通过通货膨胀将其冲销，我们可能在未来十年内不得不，嗯，面对这些逻辑或这些问题。
我想说，在美国有很多关于这方面的报道。嗯，这不是一件好事。坦率地说，我认为这，嗯，不是一个好主意。再次强调，我认为目前美国经济没有必要增加公共资产负债表的杠杆。正如我们所说，这是一个非常健康的经济体。所以没有理由你想那样做。我确定为什么。同时，正如我们所说，生产力非常高。而生产力和人口结构，这就是从供给角度来看的所谓实际增长。所以一个经济体增长，如果周围有更多的人，而且如果这些人更具生产力。在美国，你仍然拥有这两者。所以仍然有人口增长，也许不像50年代那么多，但按照你的国际标准仍然不错，而且生产力增长非常高。所以我想说，美国公共债务的可持续性，对我来说，并不是极其令人担忧的。我不是说再次加杠杆是个好主意，但我没那么担心。
所以如果有一天一个政府上台说，看，我想削减开支并提高税收，人们会抱怨，但经济不会是美国的末日，他们可以在其他选区这样做，在某种程度上，欧洲的问题比中国在其他方面的问题更大，我想说两者可能都比美国的问题更糟，当然，你知道在欧洲，正如你指出的，有些国家的债务相对较低，或者德国有其他问题，但你知道债务仍然可控，而像意大利和，嗯，法国这样的国家，现在情况更困难，过去几年比较平静，但这并不意味着会永远如此，之所以情况更困难，不仅因为这些国家的债务非常高，而且最重要的是因为生产力非常，实际上是负的。它正在下降。所以它甚至不是低增长。它是负增长，而且人口结构非常糟糕。所以这才是真正可能出现问题的地方。不幸的是，中国也是如此。顺便说一句，中国是另一个生产力下降和人口下降的地方。他们在2009年对美国大金融危机做出反应时，恰恰在错误的时机加了杠杆。
这正是你提到的那篇论文中的一个共同特征，我们称之为奇迹。所以自二战以来，嗯，经济奇迹有很多。意大利奇迹就是其中之一。中国奇迹是另一个。这些奇迹通常由两件事构成。嗯，主要一个是人口结构。第二个是生产力。在意大利是二战之后，在中国是2001年加入自由贸易之后。这些事情是，但当这些事情放缓，当奇迹结束时，人们或政府会说，为什么，为什么会结束呢？让我们试着延长它，生产力不再存在，所以加杠杆，你知道，如果我们像去年那样增长，我们很容易就能偿还，但它不是这样运作的，我认为中国也有同样的问题，我认为中国正处于我们12年前那篇论文中描述的这种境地，他们根本没有走出困境。所以中国肯定存在巨大的债务问题，这再次是由这样一个事实造成的：用那笔债务创造的资产，主要是房地产，生产力不高，嗯，现在他们陷入了困境，这是一个尚未解决的问题。
嗯哼。我很好奇您是否认为，特别是对于美国而言，我们是否开始看到私营部门资产负债表重新加杠杆的迹象，因为有几件事正在发生。具体来说，就是我们之前谈到的人工智能。超大规模公司、七巨头、大型科技公司首次开始加杠杆。嗯，因为他们的，你知道，大部分自由现金流都用于数据中心建设。他们现在正开始发行公司债。所以他们正在加杠杆。然后我看到的另一个大主题是，如果你解读沃什和贝森一直在谈论的内容，似乎他们想放松对银行的监管，取消一些与巴塞尔协议3相关的规定，以真正让商业银行再次开始放贷，而自2008年以来，这方面一直没有真正起色。而且感觉他们也在寻求私营部门再次加杠杆。您是否看到了这些趋势，您对此有何看法？
很好的问题。我想说，让我们试着把它分成两部分。让我们从人工智能开始，也让我们重新连接到你之前讨论的中性利率。这正是，嗯，情况。这就是问题所在。这就是你读到中性利率问题的地方。如果你保持，我认为即使在过去15个月里已经实施的降息，我想说在某种程度上是政治性的。它们是美联储在总统选举前采取的政治行动，这也是为什么特朗普没有忘记这一点，并且它对权力等产生了反作用，然后还有一些其他的降息，这些降息再次试图取悦新政府，但实际上我可以告诉你，如果我来自火星或者在另一个，嗯，另一个十年。在我的行业里，交易员的问题会是，好吧，路易吉，他们什么时候会加息，第一次加息是25个基点还是50个基点？这就是问题。
这将是问题，正是因为如此，因为将利率设置得过低，引用一下，或者相对于中性利率过低，特别是对于这类行业，那么你就会鼓励他们加杠杆，如果存在风险，这正是问题所在，我认为你指出这一点我很高兴，因为否则我给出的关于人工智能的图景可能过于乐观了，顺便说一句，正如我们在你提到的 Substack 论文中强调的，我们也强调，嗯，存在杠杆问题。嗯，所以这，它正在增加，让我们说，杠杆不一定是坏事，但你知道，自由现金流正在减少，可能总体而言目前不是一个大问题，但对于一些公司，我不想点名任何一家，但你知道，我们知道对于一些公司，市场正在变得担忧，对于一些公司，市场正在对某种私人信贷感到担忧，私人信贷市场很紧张，我认为这种紧张情绪，我认为并非没有道理。这与风险有关，而不是回报，但我想说这并不疯狂，而且这正是货币政策微妙之处。没有人以那种方式谈论这个问题，但它与此有关。
如果利率更高，你不会那么轻易地考虑加杠杆，当利率低时你会这样做，然后你就有可能过度膨胀一些可能不需要的东西，它已经在有机增长了，所以这是一个问题，另一个与此以及普遍的人工智能有关的问题，但任何普遍的、像我们现在看到的这种动荡的技术进步，我们都知道我们现在看到的这些公司都不会全部存活下来。这是必然的。会有赢家和输家。当然，问题在于市场不知道谁是赢家，谁是输家。所以总有一个时刻会变得更加不稳定，那可能是一个区分，嗯，来辨别这两个群体。转向最好的洗牌放松管制的故事。嗯，我想说就其本身而言，我不认为那是一件坏事，问题在于什么样的监管。我知道这是一个难题，但你知道，这就是监管的问题。嗯，所以你，有些监管是无用的吗？不，当然它非常有用。过度监管有害吗？当然有害。监管者的能力在于找到正确的，微调正确的监管类型。
现在，我不是这方面的专家，无法告诉你它如此明确。存在过度监管。我想说，在大金融危机之后，可能出现了一点过度监管的趋势。顺便说一句，可能欧洲比美国更多。嗯，坦率地说，我不太确定这是否会有害。当然，如果他们越过底线，红线，那肯定是的。坦率地说，我不太确定。我不知道他们是否越界了。嗯，也许他们正在做正确的事情。老实说，我不太确定。我对货币政策更乐观。那是，我认为，嗯，对我来说更容易理解的事情。我的意思是，对于有我这样背景的人来说。
完全同意。有道理。嗯，好的，这里是最后一个话题。如果我们不谈谈周末发生的事情，那将是我们的疏忽。我们正在3月2日星期一录制这期节目。是的，看到了一些重大的地缘政治发展，美国和以色列全力打击伊朗。所以，当然，你知道，我们只是宏观经济的评论员，不一定是地缘政治专家，但我很好奇，当周末发生这样的事情时，你最初是如何思考的，现在又是如何思考的？
嗯，请允许我从经济学家或宏观经济学的角度来看待这个问题，然后我们。因为当然，在地缘政治方面我们都可以有自己的看法，你知道，看法不是分析。嗯，我想说，在这种情况下，从经济学和市场角度来看，有一件事是，嗯，很重要，那就是可能发展成一次重大的供给侧冲击，这可能就是其中之一。嗯，这有可能，我们当然不知道，这主要与两件事有关：能源价格上涨的冲击程度及其持续时间，嗯，两者兼而有之，嗯，你知道，这可能，这可能是其中之一，当然我不知道，有可能，你知道，如果从今天几周后回顾这次讨论，看看这个观点是如何提出的，你知道，在3月2日，这就是我们能说的，但这对，顺便说一句，再次，特别是对欧洲来说，不幸的是，嗯，例如我们看到今天欧洲天然气价格在某个阶段上涨了50%，现在是40%，这些都是大数字，油价，我想说，离历史高点还很远，但你知道，它已经从12月的低点上涨了很多。
所以如果这些动态持续下去，嗯，那么这对中央银行来说是个问题。这尤其是一个问题，对于所谓的纯通胀目标制定者，比如欧洲央行或加拿大银行、欧洲央行，嗯，英格兰银行，对美联储来说稍微轻一点，因为它有双重使命，所以他们必须同时关注通胀和劳动力市场，但对他们来说仍然是一个问题，而问题来自供给冲击，嗯，如果它是短期的，或者说根本不影响通胀预期或工资动态，那么你就不需要对此做出反应。所以你作为中央银行，你什么都不做，你洞察一切，即使通货膨胀上升，你也知道那是暂时的。另一种情况是，如果存在所谓的“第二轮效应”。所以如果冲击足够持久，那么它就会渗透到能源以外的其他商品和服务以及劳动力市场，那么这对中央银行来说就是一个问题。那么你就必须通过加息来应对，当然你知道这对经济不利，但如果出现更持久的通胀冲击，情况会更糟。会更糟。所以我们当然不知道未来几周会发生什么。我们不知道。但我想说，风险，嗯，倾向于上行。
顺便说一句，这很有趣，我们对市场这种行为方式也抱有“同情”。这也是我们今天早上在日常标题为“供给冲击”的报告中对客户的说法，基本上是说，看，现在几个月后利率实际上不得不上升而不是下降的风险，你知道，更大了。而且有趣的是，最初市场，尤其是债券市场，在周末前或今天交易日开始时，对地缘政治风险做出了反弹反应，然后开始抛售。所以收益率以两位数基点上涨，我想说这其中是有原因的。所以这当然是我们必须关注的事情，我们再次不知道，但很难说没有风险，当天然气，特别是所有价格都这样上涨时，你不能说它会下降，也许我希望，但正如我们之前所说，希望不是一个好策略。
太棒了，路易吉。邀请您来节目真是太棒了。非常享受。是的，再次强调，如果大家对此感兴趣，我们会在节目说明和描述中提供您新的 LB Macro 产品的链接。是的，只想感谢您的加入。那真是太棒了。
哦，那将是非常荣幸。而且，嗯，希望见到您，我猜我们会亲自见面。
绝对。是的。在纽约。
那将太棒了。非常感谢您。顺便说一句，我真的玩得很开心，希望您会喜欢我们的研究，嗯，如果您喜欢，那将是非凡的。非常感谢。